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熊市深淵的時候，悲觀主義者太短視，長期前景未必那么糟糕。 鄧普頓在更早的時候，三十年代股災期間，用一萬美元買了100種仙股，結果雖然有一部分破產了，但有一部分漲幅驚人。這是跌過頭的機會。 某日朋友跟我討論，說美股有香格里拉藏藥，市盈率0.25倍，我說你弄錯了吧，怎么會有0.25倍市盈率呢？0.25倍PB有可能，市盈率怎么會這樣，2.5倍吧。眾人討論檢驗，確實是因為買殼反向收購上市，估值特別離譜。 當然這可能是有欺詐在其中，企業基本面有不甚了了的地方。但美股確實是有部分中概股市值小于手持現金（扣除負債后的凈現金）。這真是很離譜的事情。更何況這些公司是德銀等大公司推薦IPO的，造假可能性小，但在熊市深處，居然有這等便宜貨。港股也有一些類似公司。 以前看價值投資的書，認為格雷厄姆等，都是老古董，在一個馬車時代才能找得到這種凈資產打五折，市值小于凈現金的東東。但是不然，市場先生現在就是很沮喪，就是不管三七二十一統統持否定態度――除了少數幾個特別透明特別被認可的品種。如同仁堂科技之類。 隨便翻翻，港股有七八百家公司跌破凈資產值，有400多家PB小于0.5，部分公司更低至0.3。這讓A股情何以堪哪？過往20年，一旦跌破發行價，就有人跳出來呼吁救市，上升到影響國企改革，阻撓國家改革開放之高度，以至于中國股市有數度停止IPO、停止再融資的所謂休養生息階段。如今只有少數銀行股、鋼鐵股在凈資產價格附近波動，但遠沒有到打五折的程度。 當然，港股公司的凈資產值也比較虛。大量的地產股，都是資產重估過的。跌到0.5倍凈資產一點不說明低估。同理，A股公司的凈資產很多還是低估的。例如重資產公司如鐵路、公路股，早年的建設成本明顯低于現在，重置成本大大高于其凈資產。資源類公司，尤其是國企，其采礦權、探礦權的獲得都是極為低成本的，所以在資源價格暴漲的時候，顯得利潤特別高，ROE特別驚人。事實上這是凈資產遭隱形低估的原因造成的。 但是不管怎么說，當企業的主要資產是實實在在的，行業又處于極度慘淡的時候，充分洗牌之后的龍頭公司，是有梅開二度的機會。那么凈資產大幅折扣的機會是令人垂涎的。港股剔除地產金融股、老千股、莫名其妙股，應該還能剩下幾個被錯殺的，手持一把現金，資產負債表實在的公司。 不過，反轉型公司，在事后看都是美麗的，漲幅都是驚人的，任何一個小散，抓住幾個這樣的機會，都可躋身巴菲特行列。但事后看跟當時當地，完全是兩碼事。 2009年漲幅最大的個股之一是玖龍紙業（2689.hk）。牛市最高點因為它是九條龍嘛，所以被爆炒到26元。當時的凈資產價格大概是2.6—3元左右。10倍市凈率，通常只有茅臺等強品牌公司才配得上，由此也可見市場先生真的是很亢奮，投資者真的很不理性。當26元股價被抹去整數，剩下6元股價的時候，作為全球最大的廢舊制品回收和制造公司，按說不算太貴了。但瞬間跌破凈資產值。然后一路跌至7毛，相當于凈資產的3折。哎，抄底抄在半山腰的人，當時當地是何心態如今已無法考證。2009年反彈高度是14元。20倍的利潤，幾人能賺到？ 超跌周期股的組合其實是不易做的。對頭寸管理、市場情緒波動都要十分有經驗才行，而且還要伴隨一些輔助性的衍生工具來對沖風險，否則極有可能抄底抄到崩潰。 |
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