SDR不是拴在人民幣項上的鎖鏈

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　　最近很多朋友追問一個問題，“10月份是否是人民幣再次恢復貶值的起點？”。這讓筆者有點回到8月的感覺，因為當時很多朋友的問題是“9月是否是人民幣再次恢復貶值的起點？”

　　9月問題的產生是因為9月初在杭州舉辦20國集團峰會，不少市場輿論認為峰會結束之后，央行對貶值的容忍度會提高，所以搞得很多人心懷忐忑。

　　而10月問題的產生則是因為10月1日人民幣將正式進入SDR貨幣籃子，有市場輿論認為“入籃”之后央行需要放棄市場調控，在貶值預期仍未消失的情況下，大貶值自然難以避免。

　　筆者不能完全排除人民幣在10月可能跌穿6.70的可能性，但即使人民幣在10月跌穿6.70，恐怕也不能簡單粗暴地和加入SDR貨幣籃子掛鉤，因為入不入SDR貨幣籃子和監管當局是否調控匯率并無必然聯系。

　　首先，IMF從來就沒有禁止SDR籃子貨幣發行國管理匯率波動。

　　日本是一個活生生的例子。自SDR誕生，日元就是籃子中的一份子。姑且不提日元多年來在國際貨幣體系中地位不斷下降的問題，日本央行和日本政府從來就沒有讓SDR成為干預日元走勢的障礙。只要獲得美國的首肯，日本官方隨時可以入市干預日元走勢。有時即使美國反對，日本官方照樣可以干預日元。所以，對中國而言，根本不存在進入SDR貨幣籃子之后，監管當局就要放棄市場調控權力的問題。

　　其次，監管當局的政策調整必須首先考慮國內市場的穩定。

　　匯率政策必須以“安內”為首要目的，人民幣國際化也必須以國內市場基本穩定為前提。否則一定是掙了面子，輸了里子。而如果沒了里子，面子早晚也留不住。當前，匯率政策的核心仍是如何在人民幣維持弱勢的同時不過度刺激貶值預期，避免貶值預期失控誘發單邊購匯恐慌。而衡量全市場貶值預期強烈程度的核心指標是結售匯逆差規模。

　　根據2015年以來的經驗，結售匯逆差快速擴張往往導致人民幣貶值急剎車，而結售匯逆差大幅下滑之后往往隨之帶來貶值的重啟。例如，2016年7月人民幣突然扭貶為升，根本原因就在于結售匯逆差在6、7月份高速擴張，監管當局無法放任這種“貶值與逆差齊飛”的格局長期持續。

　　所以，假如人民幣在10月再次重啟貶值，并且跌穿6.70，那么其原因很可能是8、9月份銀行結售匯連續維持低位，貶值壓力和外儲下滑壓力下降導致監管當局對匯率走弱的容忍度增強，而不是人民幣加入SDR貨幣籃子之后降低了監管當局調控市場的能力和意愿。

　　再次，SDR籃子貨幣資格5年評估一次，改革不必急于一時。

　　雖然減少市場干預，推進人民幣匯率形成機制的市場化是改革大趨勢，也是IMF對SDR籃子貨幣發行國的要求，但市場化長路漫漫，我們也不必急于一時。距離下一次SDR貨幣籃子評估還有5年的時間，這其中會發生多少事情誰又能預料，沒必要剛剛入籃就在大政方針上做出重大調整。特別是在全球經濟仍不穩定，國內市場信心不穩的環境下，此時中國的首要任務絕對不是滿足國際社會對中國的各種不切實際的要求。

　　總結一下，筆者并不排除10月份人民幣存在繼續貶值的可能，年內跌穿6.70也并非天方夜譚，但這與人民幣10月加入SDR貨幣籃子并不存在必然聯系。境內結售匯市場格局才是監管當局調控人民幣匯率的主要參考指標，SDR籃子貨幣資格不會成為，也不該成為人民幣項上的鎖鏈。

(責任編輯：DF134)