【獲獎論文】論破產重整中的融資模式及其法律規(guī)制

　　丁燕，女，1979年11月生，新疆烏魯木齊人，中國人民大學法學博士，華東政法大學博士后科研流動站研究人員，主要研究方向為經濟法、商法，學術專長為公司法、破產法。現為青島大學法學院副教授，商法、經濟法教研室主任，兼任青島仲裁委員會仲裁員，天津仲裁委員會仲裁員，中國人民大學破產法研究中心研究員，山東省法學會企業(yè)破產與重組研究會常務理事、智庫專家，青島市工商聯參政議政委員會委員，青島市國際化城市戰(zhàn)略專家咨詢委員會委員，青島市市北區(qū)政府專家咨詢委員會委員。

　　2015年入選國家“雙千計劃”和山東省“雙百計劃”人才，在青島市中級人民法院掛職院長助理一年。2015年入選青島大學青年卓越人才；2007年獲青島大學教學優(yōu)秀獎。

　　在法學核心期刊上發(fā)表學術論文二十余篇，出版專著一本，主編教材一本。主持部級法學研究課題一項，青島大學特色名校工程《公司法》項目負責人。

　　本論文榮獲第二屆山東破產法論壇優(yōu)秀論文一等獎。

　　(一)借款

　　企業(yè)依法進入重整程序后，傳統(tǒng)的融資方式為借款，借款對象主要包括新貸款人、原債權人、政府等有關機構。為降低出借款項的風險，法律制度框架內需明確兩方面內容：一是合理界定新債權的法律性質以及清償順序；二是做好重整企業(yè)的信用修復工作，使其能夠正常進行經營活動。

　　首先，重整期間借貸的資金主要用于企業(yè)恢復經營能力所需，旨在為債權人、債務人、職工等諸多主體謀利益，可參照海商法中“共同海損理算”的規(guī)則由各利益主體分擔成本，因此，將新債權定性為破產法上的共益?zhèn)鶆眨o不妥。美國、日本等國家的破產立法均明確將重整期間的借貸資金定性為共益?zhèn)鶆眨x予其優(yōu)先受償的法律效力，從而有利于提高貸款人對重整中債務人提供資金的意愿，增加債務人重整成功的可能性。

　　如《美國聯邦破產法》第364條“獲得銀行貸款”對債務人公司之籌措新資金作了詳細規(guī)定，將貸款區(qū)分為不同等級，包括最低級貸款、典型的正常業(yè)務貸款、獲得授權的典型非正常業(yè)務貸款、優(yōu)先于其他管理費用的貸款、較現存擔保權相同或優(yōu)先的擔保貸款（最高級貸款）。不同等級的貸款人擁有不同級別的受償優(yōu)先權。最高級貸款又稱為超級貸款，引入矚目。該內容是指如果債務人在前三種給予融資人清償優(yōu)先的情況下仍無法獲得融資的，則可以在有擔保負擔的財產上設定平級或高級擔保權[1]。美國破產法在超級優(yōu)先權之外，還有混合擔保制度，即如果原債權人可以通過提供融資而要求新設擔保，并且新設立的擔保將獲得相比其它擔保債權人更優(yōu)先受償的超級優(yōu)先地位，如果最終受償能夠覆蓋住原來的債權，將在整體上提高自己的債權清償率（即混合擔保）[2]。顯然，混合擔保制度對于鼓勵原債權人提供借款具有重要意義。《日本公司更生法》第127條“共益?zhèn)鶆铡钡?項規(guī)定，更生公司的管理人或董事，根據權限實施的專門借款行為或其他行為時產生的請求權為共益?zhèn)鶆铡５?28條進一步規(guī)定重整程序開始前的資金借入也屬于共益?zhèn)鶆铡Ｍ瑫r，第132條規(guī)定，共益?zhèn)鶆湛梢圆灰栏绦蚨S時受清償，即先于更生債權及更生擔保債權受清償。

　　我國《企業(yè)破產法》第75條規(guī)定，“在重整期間，債務人或者管理人為繼續(xù)營業(yè)而借款的，可以為該借款設定擔保”。此規(guī)定旨在保障新貸款債權。第42條有關共益?zhèn)鶆找?guī)定了六項，其中第四項規(guī)定，“為債務人繼續(xù)營業(yè)而應支付的勞動報酬和社會保險費用以及由此產生的其他債務”。單從法條上分析，如果采用擴張解釋方法，“其他債務”應包含借款產生的債務。但為消除出借人的疑慮和擔憂，降低其投資風險，鼓勵其積極貸款，建議我國應借鑒美國和日本的經驗，由我國企業(yè)破產立法對債務人為繼續(xù)營業(yè)而借款產生的債務明確賦予優(yōu)先受償的效力，并細化資金提供方的特殊清償順序和受償地位。同時，我國還可以適當借鑒美國的混合擔保制度，允許原有債權人積極提供資金，并獲得超級優(yōu)先擔保權。

　　其次，有關重整企業(yè)信用修復問題。因歷史原因，重整企業(yè)在相關商業(yè)銀行的企業(yè)信貸等級以及在人行征信中心的信用記錄均為不良。若不能及時做好銀行信用修復，將導致重整企業(yè)在后續(xù)經營中出現融資成本增加乃至無法融資、參加招投標活動受限制（主要指建筑類、醫(yī)藥類等資質類企業(yè)），進而影響正常經營活動的開展。但是關于銀行征信系統(tǒng)的信用修復問題，管理人及破產審理法院向銀行發(fā)出申請修復信用記錄的函件，大多被拒絕，嚴重影響了破產重整程序的順利推進。面對重整信用修復難的問題，溫州市中院積極探索，尋求有效解決方案，可為其他地區(qū)提供參考。如溫州市中院多次與市人行協調，推動解決重整企業(yè)的信用修復問題。2016年3月28日討論通過的《企業(yè)破產處置工作聯席會議紀要（二）》就前述問題形成了解決機制，其中針對重整企業(yè)在人行征信系統(tǒng)的信用修復問題，該紀要規(guī)定管理人可以分別向市人行或者各商業(yè)銀行提出申請，市人行和各商業(yè)銀行應在收到申請后七個工作日內，憑管理人申請和法院出具的函件予以辦理（包括大事記在內的信用記錄修復手續(xù)）[3]。

　　（二）發(fā)行債券

　　發(fā)行債券也是負債型融資方式之一。發(fā)行債券分為公開和定向發(fā)行債券。根據我國《公司法》第161條、《證券法》第16條的現行規(guī)定，重整中的公司通過發(fā)行公司債券進行融資的難度很大，主要原因是不符合發(fā)行債券的法定標準，如凈資產額、平均可分配利潤等要求。我國證券法有關公司債券發(fā)行的嚴格規(guī)定旨在保護資本市場上的普通投資人，而此時處于財務困境的公司發(fā)行債券往往是針對特定戰(zhàn)略投資者，故應當設置變通規(guī)定或豁免適用。

　　各國破產立法對此均規(guī)定了豁免適用規(guī)則。如《美國聯邦破產法》第1145條規(guī)定了重整中企業(yè)發(fā)行債券的豁免制度，《日本公司更生法》第177條第1款規(guī)定了更生公司發(fā)行債券的特殊規(guī)定，我國臺灣地區(qū)“公司法”第309條規(guī)定對發(fā)行公司債之規(guī)定可以裁定另作適當之處理。鑒此，我國企業(yè)破產法也應與國際立法例接軌，專門對重整中企業(yè)發(fā)行債券作出例外規(guī)定或豁免規(guī)定，為拓寬重整企業(yè)的融資渠道提供法律保障。

　　權益型融資模式一般適用于股份仍具有一定價值的企業(yè)，包括但不限于上市公司。

　　（一）股份轉讓

　　從廣義上分析，股份轉讓的形式多樣化，包括股東讓渡（即無償轉讓）股份、資本公積金轉增股份、送股、縮股等方式。股東讓渡股份適用范圍廣，而資本公積金轉增、縮股等其他方式則需要重整計劃制定人根據公司的具體財務情況決定是否采用，適用面較窄。

　　股東讓渡股份在實務操作過程中，存在如下難題：

　　第一，若股東讓渡的股份已被質押，根據《中華人民共和國物權法》（以下簡稱“《物權法》”）第226條的規(guī)定，股權出質后，不得轉讓，但經出質人與質權人協商同意的除外。如果重整計劃對股東權益進行調整，質權人不同意，則股權登記公司會以未取得質權人同意為由，拒絕為被調整的質押股份辦理過戶登記手續(xù)。此時，能否對已被質押的股份強制調整？具體如何操作？

　　第二，若股東讓渡的股份已被司法凍結，則由于重整案件受理法院無法解除其他法院采取的凍結措施，股權登記公司在凍結措施解除前會拒絕辦理過戶登記手續(xù)。此時，能否對被司法凍結的股權強制調整？具體如何操作？

　　第三，我國企業(yè)普遍存在大股東占款問題，往往會使重整計劃遭到中小股東的抵制和反對，此時，應如何妥善處理大股東占款問題？具體如何操作？

　　針對實務中存在的上述操作難題，提出如下解決方案：

　　第一，在重整程序中，對于已設定質押的股權，可以強制調整，且該等股權的調整不以質權人的同意為必要前提條件。

　　理由如下：首先，《物權法》第226條的規(guī)定是為了避免質權人的利益被侵害，故對股東作為所有者基于個人意志隨意轉讓股權進行限制。而在重整程序中調整已設定質押的股權，系根據經法院批準后對全體當事人具有法律效力的重整計劃。實質上是基于司法裁判的效力，與基于股東個人意志轉讓股權存在根本的區(qū)別，因此，不應適用《物權法》有關質押股票轉讓的限制性規(guī)定。其次，在重整條件下，通過股東調整股權、債權人豁免債務、重組方注入資產的整體安排，可以恢復甚至提高股權的實際價值。換言之，調整股權并未實質損害該等股權上已設定的質權。綜上，在重整程序中調整已設定質押的股權不應存在法律障礙。

　　但是從目前實務來看，股權登記公司不會依據法院批準重整計劃的裁定直接辦理過戶手續(xù)，必須見到質權人的《解除質押申請書》。為徹底解決此問題，建議我國《企業(yè)破產法》未來修訂時，應明確作出如下規(guī)定，即“重整計劃規(guī)定對質押股票進行調整時，股權登記機關應當根據人民法院批準重整計劃的裁定辦理出資人股權的變動登記”。上述規(guī)定有利于集中解除股票之上設定的質權，保證質權人及相關債權人能夠就被質押的股票拍賣所得全額受償。

　　第二，根據重整程序優(yōu)先于執(zhí)行程序的基本法理，被司法凍結的股份應在重整計劃中一并調整。

　　具體解決措施有兩種：一是先對股份進行拍賣。可以考慮在企業(yè)進入重整程序后、重整計劃提交表決前，通過上級法院協調各地法院，委托被執(zhí)行的財產所在地受理重整案件的法院對凍結股份進行拍賣。待拍賣完畢后，再根據重整計劃安排股東讓渡股份。二是直接讓渡，憑重整案件受理法院的裁定直接辦理過戶。但是上述兩種方式都需要協調各地的執(zhí)行法院解除凍結措施，或是允許證券登記結算公司憑重整案件受理法院的相關裁定直接辦理該等股份的過戶登記手續(xù)，并協調中國證監(jiān)會、登記結算公司接受該等方式。最高人民法院已于2011年開始對公司重整涉及的股權凍結問題作出明確意見，即“公司因嚴重資不抵債而進入破產重整程序，如不能實施重整，股東持有的公司的股權將失去經濟價值和變現可能，繼續(xù)保全相關股權沒有實際意義。為保證公司重整程序的順利進行，維護破產案件各方的合法權益，應立即解除保全措施”。鑒此，為消除重整障礙，推進重整成功，建議我國《企業(yè)破產法》未來修訂時，應對重整案件中各種法律程序的銜接和不同法院的具體管轄范圍予以明確，尤其應規(guī)定受理重整案件的法院有權采取解除凍結、拍賣等措施。

　　第三，大股東占款對公司的流動資產會形成巨大的影響，且往往會造成后續(xù)資產重組程序中的實施障礙，因此，重整計劃制定人應當在股東權益調整方案中對此問題妥善解決。

　　最常見的處理方式為：根據實際情況，對有占款行為且未消除影響的大股東的股權調整比例進行增加，增加的比例要經過嚴格的財務會計核算，應同占款款項數額保持一致，避免任意性或形式化。此方法已經得到了司法實務部門的明確認可。如2012年10月29日，最高人民法院印發(fā)了《關于審理上市公司破產重整案件工作座談會紀要》[法（2012）261號]。該座談會紀要明確表示，股東、實際控制人及其關聯方在上市公司破產重整程序前因違規(guī)占用、擔保等行為對上市公司造成損害的，制定重整計劃草案時應當根據其過錯對控股股東及實際控制人支配的股東的股權作相應調整[4]。

　　（二）發(fā)行新股

　　我國現行法律允許重整中的企業(yè)定向發(fā)行新股。定向增發(fā)新股（也叫私募發(fā)行、非公開發(fā)行）方式在國外是企業(yè)常見的一種股權再融資方式，其發(fā)行對象主要有：（1）戰(zhàn)略投資者。企業(yè)選擇發(fā)行給戰(zhàn)略投資者主要是為了降低道德風險以及監(jiān)控公司管理。（2）消極投資者。消極投資者不會干涉企業(yè)的管理，企業(yè)發(fā)行給這類投資者的目的是為了防止控制權稀釋和維護管理層的利益。（3）管理層。企業(yè)出于對管理層激勵和降低逆向選擇成本的角度考慮，會選擇定向增發(fā)新股給管理層。而當企業(yè)信息不對稱程度高、企業(yè)價值被低估時，管理層出于對自身利益考慮也愿意購買。（4）控股股東。選擇發(fā)行給這類投資者的企業(yè)多數是家族企業(yè)，主要目的是為了進一步奪取控制權收益[5]。在重整程序中，企業(yè)定向增發(fā)的動機主要在于融資，引進戰(zhàn)略投資者，進行資產重組。在定向增發(fā)過程中，各方爭議焦點是增發(fā)價格問題。

　　根據《上市公司重大資產重組管理辦法》的規(guī)定，上市公司非公開發(fā)行股票，發(fā)行價格不低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的90%。但由于重整中上市公司大多資不抵債或連續(xù)虧損，股權結構、債權債務狀況在重整中發(fā)生了較大的變化，重整前上市公司股價容易被人為推高。如果定向增發(fā)時，采用重大資產重組前20個交易日的舊有定價模式顯然不利于重組的推進和實施。因此，證監(jiān)會于2008年11月11日發(fā)布（2008）44號文《關于破產重整上市公司重大資產重組股份發(fā)行定價的補充規(guī)定》（下文簡稱“《補充規(guī)定》”），從定價機制和批準程序兩方面作了重要變動。

　　定價機制方面的變動表現為：《補充規(guī)定》取消了舊有發(fā)行定價模式，明確規(guī)定重整中的上市公司發(fā)行股份購買資產時，發(fā)行價格由各方協商確定。《補充規(guī)定》的出臺使不少重整上市公司利用協商定價機制，降低了重組成本，如*ST寶碩重整案。2008年7月2日，*ST寶碩重大資產重組方案規(guī)定的定向增發(fā)價格是前20個交易日的均價，即每股6元。但2008年9月17日，*ST寶碩因環(huán)保問題及正遭受證監(jiān)會調查等原因，公司放棄實施定向增發(fā)方案。2011年1月7日，*ST寶碩重新啟動定向增發(fā)方案，此時按照《補充規(guī)定》可以協商定價。于是，*ST寶碩的增發(fā)價格由每股6元降低為每股2.25元，是停牌前20個交易日加權均價每股3.95元的56.96%。

　　批準程序的變動表現為：《補充規(guī)定》要求發(fā)行價格須提交股東大會表決，并由出席會議的全體股東所持表決權的三分之二以上通過，同時由出席會議的公眾股東所持表決權的三分之二以上通過，關聯股東應回避表決。有關公眾股東所持表決權三分之二的規(guī)定，一定程度上有利于強化中小股東的話語權，保護中小股東權益，對重組方人為低價增發(fā)也能起到一定制衡作用，從而在程序上體現公平、公正，如*ST得亨重整案。2011年1月10日，*ST得亨進行重大資產重組，增發(fā)價格為每股4元，此時二級市場的價格是每股9.23元，2倍多的差距使中小股東極為不滿，直接導致股東大會審議時，否決了此次重大資產重組方案。2011年3月31日，*ST得亨再次進行重大資產重組，增發(fā)價格比上次提高了0.3元，且增加了有關重組方承諾“低于20元/股不減持”的內容。5月9日，該重組方案最終通過了股東大會的審議。

　　協商定價時，對于價格確定的方式，各家上市公司的具體做法不一。有的無明確依據，如*ST得亨和S*ST星美；有的采用每股凈資產法，如*ST偏轉；有的采用市場平均發(fā)行市盈率法，如S*ST長嶺；有的采用年均每股收益法，如*ST華源。其實，無論采用哪種方式，協商定價機制本質上還是中小股東與重組方之間展開的博弈，此時，應維護中小股東的參與權，并確保程序的公開、透明。

　　（三）以權益為基礎的融資模式

　　以權益為基礎的融資模式又稱為“類證券化融資方式”，浙江金融資產交易中心已經在探索中取得了重大突破，成功案例即房地產項目“倚山藝墅”。在此案中，債務人中恒置業(yè)無法作為發(fā)行主體，于是，浙江金融資產交易中心引入了合作伙伴，由資產管理公司、房地產企業(yè)共同成立了“恩倫有限合伙”，由該合伙企業(yè)先行出資5000萬元投資于該項目，然后以該債權作為基礎資產在浙江金融資產交易中心發(fā)行投資收益權產品“中恒共益”。所謂投資收益權是指具備合法的掛牌和轉讓主題資格的機構會員，以其持有的已經相關監(jiān)管部門批準或依法無需批準的金融資產（簡稱“基礎資產”）的預期收益，向特定投資主體發(fā)行的，約定在一定期限內兌付投資本金和收益的產品。“中恒共益”共發(fā)售了一期和二期，銷售情況非常好，成功募集到資金，挽救了瀕臨破產的樓盤“倚山藝墅”，現該項目已經竣工驗收并交房[6]。

　　以權益為基礎的融資模式具有高度的靈活性、便利性、快捷性，引起業(yè)界的廣泛關注。在企業(yè)破產領域依托金融資產交易平臺引入社會投資者參與融資，是金融探索創(chuàng)新，既豐富了破產企業(yè)市場化處置的新機制，也成功探索了一條通過區(qū)域性金融平臺解決融資瓶頸、整合企業(yè)重整資源的新路徑。但是此種融資模式依然存在風險如何有效控制的難題，尤其是如何保障投資收益權產品購買者的權利？最有效的風險管控方式即在法律層面明確此融資債務的性質為共益?zhèn)鶆眨梢詢?yōu)先于抵押權等權利優(yōu)先受償。在現行法律未明確規(guī)定的前提下，為了保證操作的合法性，可以在具體的重整案件中由抵押權人出具承諾書，對此表示同意，從而保證企業(yè)重整成功后，項目回收款優(yōu)先償還投資人。

　　（一）債轉股

　　在企業(yè)的重整程序中，普通債權清償方式大多為現金或者現金和債轉股并用。對于債權人而言，債權獲得清償時，若債務人采取現金支付方式，支付比例較高，且一次性支付時，其損失可以降到較低。相比較而言，債轉股方式不如現金支付安全、保險。尤其當重整企業(yè)的重組方未確定時，股價的實際價格無法估計，風險較大。但在實踐中，現金支付比例偏低，有時還要分期支付，無奈債權人只能接受債轉股，但重整程序中債轉股是否合法呢？

　　從政策性債轉股再到2005年我國修改公司法后對出資方式多樣化的肯定，再到國家工商管理總局發(fā)文對債權出資的明確認可，我們對債權轉股權的合理性、合法性也有了充分認識。那么，在破產重整程序中，債轉股的合法性如何呢？畢竟重整與公司正常經營情況大相徑庭。所幸爭議并未掀起波瀾時，《公司債權轉股權登記管理辦法》正式發(fā)布了，這是我國第一部規(guī)范商業(yè)性債權轉股權登記管理的行政規(guī)章，于2012年1月1日起實施。該辦法制定并頒布的目的之一即幫扶破產企業(yè)實現重整計劃、擺脫困境。該辦法明確提出了重整計劃中的債權可以轉為股權，對于企業(yè)重整實踐具有重要的積極作用。但是，其中有些規(guī)定也存有疑義，如債權要經過評估，債權轉股權的作價出資金額不得高于該債權的評估值，那定價有何具體標準？再比如變更登記時要提交股東大會決議等規(guī)定，與重整程序應當如何銜接？此外，債轉股的實施在重整實踐中還會遇到一些操作上的問題，需要進一步探討債轉股與重整程序的具體銜接問題[7]。

　　（二）資產出售

　　重整企業(yè)進行資產出售的目的是為了籌集清償破產重整債務和共益?zhèn)鶆账栀Y金。對于仍保有大量非流動資產的企業(yè)，出售部分資產以換取流動資金也是一個可行的方案。特別是對于那些計劃在破產重整程序結束后改變經營方向，或者進行行業(yè)調整的企業(yè)，出售資產不僅可以獲得資金，還有效處置了剩余資產，便于新的優(yōu)良資產注入，執(zhí)行重組方案。但是實踐中進入重整程序的企業(yè)資產多已設定擔保，即使資產轉讓獲得法院批準，但轉讓所得資金在扣除擔保利益后也所剩無幾。所以這種融資模式一般以資產無擔保負擔為前提。《法國商法典第六卷.困境企業(yè)》第621-62條、第621-83條對此作了詳細規(guī)定。此外，美國法和日本法等國家的破產立法也規(guī)定了企業(yè)轉讓系資金籌措的方式之一，如《美國聯邦破產法》第363條和《日本公司更生法》第182條。

　　倘若是出售全部財產，則相當于企業(yè)采取了“出售式重整”模式。從國外的克萊斯勒重整案到國內的淄博鉅創(chuàng)紡織品有限公司重整案[8]，“出售式重整”已近逐漸被業(yè)界所認可。“出售式重整”又稱“轉讓性重整”，美國、德國和日本等國家破產法律對此都作了明確規(guī)定，如著名的美國破產法第363條款。“出售式重整”一般由實施破產重整的債務人將全部或部分資產出售給一個新設實體（即殼公司），同時，該新設實體會在購買合同中承諾承擔實施破產重整債務人的特定部分債務。出售的對價及債務人未出售的其余資產，將分配給債權人。“出售式重整”的優(yōu)勢是可以將優(yōu)質資產裝入殼公司，進行資產債務重組后，新公司重新運營，品牌價值等得以保持。部分優(yōu)質資產出售或整體出售的好處可以避免分拆所帶來的各種經濟損失。故“出售式重整”具有企業(yè)資產、業(yè)務經營和資本結構重新整合優(yōu)化的商業(yè)價值。

　　債務人在提出“出售式重整”的要求時，法院必須考察出售是否違背了對債權人利益的保護。美國破產法第363條規(guī)定，債務人有權在企業(yè)正常經營范圍內出售財產，而如果在企業(yè)正常經營范圍外的出售，則需要經過破產法院的批準，批準需要經過通知和聽證程序。如何界定正常經營范圍？美國案例法確定了橫向標準和縱向標準。所謂縱向標準是指，破產法院關注具體的特定交易，審查該交易是否屬于利益相關者期待債務人在其正常經營中所作出的交易。所謂橫向標準是指，破產法院通過比較債務人企業(yè)和同行業(yè)企業(yè)，從而判斷是否屬于正常經營范圍[9]。

　　國內的淄博鉅創(chuàng)紡織品有限公司重整案、溫州萬林鞋業(yè)有限公司重整案均采用了“出售式重整”方式，我國現行法律是否提供了相應的依據呢？經考察與梳理，法律依據有如下兩條：（1）我國《企業(yè)破產法》第25條規(guī)定，管理人履行的職責之一即管理和處分債務人的財產。所謂處分債務人的財產，內涵和外延及其寬泛。從語義解釋角度分析，處分應包括轉讓全部或部分債務人的資產。（2）《企業(yè)破產法》第69條規(guī)定，管理人實施下列行為，應當及時報告?zhèn)鶛嗳宋瘑T會，其中就包括實施全部庫存或者營業(yè)轉讓行為。從立法體例分析，第25條位于第三章“管理人”部分，第69條位于第七章“債權人委員會”部分，與第八章重整乃并列性質。此立法體例與美國破產法很是相似，只是我國更加強調管理人中心主義，一般由管理人實施出售。可見，在企業(yè)重整中，出售（處分或轉讓）應為我國法律所認可。

　　從理論上講，“出售式重整”的適用范圍應包括各類企業(yè)，按規(guī)模劃分，應包括大中小型企業(yè)；按是否上市劃分，應包括上市和非上市公司。但結合我國破產重整實務，由于我國證券市場被人為扭曲，殼資源買賣泛濫，故上市公司無必要進行 “出售式重整””。因此，在我國現階段，適用主體應限于非上市公司，這與國外主要適用主體有所不同。同時，考慮到重整本身所耗費的成本，小型企業(yè)采用“出售式重整”并不妥當，應限于大中型企業(yè)較為妥當。至于適用條件，筆者認為，只要債務人符合重整條件，均可申請采取“出售式重整”方式。目前，我國現行破產法對申請重整的條件是，企業(yè)法人不能清償到期債務，并且資產不足以清償全部債務或者明顯缺乏清償能力的，或者有明顯喪失清償能力可能的，可以依法申請重整。為防止債務人借“出售式重整”逃避重整程序中對債權人的有效保護，可以要求“出售式重整”為名副其實的“重整”，全程遵循我國《企業(yè)破產法》第八章有關重整的各項程序性和實體性規(guī)定。

　　美國“出售式重整”的司法審查標準變遷及相應補漏措施為我國實施該制度提供了較好的借鑒。綜觀國內外采用“出售式重整”的案件，都存在濫用的可能，典型的如隔斷風險后，對于潛在的或者某些實際的債權人無任何清償，沒有公平保護各債權人；可能成為逃債的新型方式，從而使社會各界對破產法的認可程度持續(xù)走低等等。美國的克萊斯勒出售式重整模式運作過程中尚且有政府財政的大力支持，仍遭眾人抨擊，認為此重整模式侵犯債權人合法權益。反觀我國不受約束的“出售式重整”，似乎更有赤裸裸的逃債之嫌疑。鑒此，我國法院在對“出售式重整”進行審查時，為防止濫用，應做好如下兩方面的工作： 

　　首先，應做好法院主導下的出售資產價格評估工作。為保證價格評估的客觀、公正，建議由法院的司法鑒定管理中心委托專業(yè)的資產評估機構開展評估工作。評估方法的選擇也是重要的影響因素。評估方法一般包括收益法、市場法和資產基礎法。這三種方法是從三種途徑對企業(yè)價值進行考量的手段，各有側重點和優(yōu)劣勢，也具有各自應用的前提條件。評估機構應根據評估目的、企業(yè)的財務、經營等具體情況選擇合適的評估方法[10]。同時，應輔之以市場檢驗法，如進行充分的信息披露、進行競爭性的拍賣等。

　　其次，為保證各債權人之間的公平受償，應當對納入重整計劃的“出售式重整”進行分組表決。分組表決機制與清算、和解程序中的債權人會議集體表決機制的性質、功能完全不同。為什么要在重整程序中設置分組表決機制呢？利害關系人中有債權人，也有股東；債權人中又分為有無擔保之別或有無優(yōu)先權之別，股東中亦有普通股東與特別股東之分。其權利內容各異，利害關系殊難一致，如強以債權人會議全體之多數決決定債權人之意思，自非公平所致。考慮到重整中存在諸多利益不同的主體，為實現實質公平、正義，促使重整計劃高效通過，拯救困境企業(yè)，各國破產法紛紛規(guī)定了分組表決制[11]。根據我國企業(yè)破產法第82條的規(guī)定，債權分為擔保債權、職工債權、稅款債權和普通債權。在實務中，有些公司破產重整中還設置了小額債權組[12]。分組表決時，若有權益受到損害的組別未通過，則可在符合我國企業(yè)破產法有關強制批準的條件時，由法院實施強裁。

　　[1]王佐發(fā)：《DIP融資制度的成本收益分析及對我國金融機構的啟示》，載《海南金融》2009年第3期。

　　[2]尹秀超：《上市公司破產重整融資風險及其防范》，載《中國律師》2012年第2期。

　　[3]《溫州市中院推動解決重整企業(yè)信息修復難題》，2016年4月20日訪問http://www./p/18cDJ3a.html。

　　[4]參見丁燕：《上市公司重整中股東權益調整的法律分析》，載《東方論壇》2014年第3期。

　　[5]章衛(wèi)東等著：《上市公司定向增發(fā)：資產收購與利益輸送》，經濟科學出版社2011年版，第19頁。

　　[6]張毅：《房地產企業(yè)破產實務中的金融創(chuàng)新》，載2015年12月27日中國破產法論壇.房地產企業(yè)破產專題研討會論文集，第307-309頁。

　　[7]參見鄭志斌，張婷著：《公司重整制度中的股東權益問題》，北京大學出版社2012年版，第212-213頁。

　　[8]參見李桐光：《探索破產重整新模式助推破產企業(yè)蝶變重生——鉅創(chuàng)公司破產重整一案的司法思考》，載2015年4月18日第一屆山東省破產法論壇論文集，第153頁。

　　[9]參見賀丹：《通用公司重整模式的破產法分析》，載《公司重整法律評論（第2卷）》，法律出版社2012年版，第31-32頁。

　　[10]參見趙立新，劉萍等著：《上市公司并購重組企業(yè)價值評估和定價研究》，中國金融出版社2011年版，第80頁。

　　[11]丁燕著：《上市公司破產重整計劃法律問題研究：理念、規(guī)則與實證》，法律出版社2014年版，第117-118頁。

　　[12]王欣新主編：《破產法原理與案例教程》，中國人民大學出版社2010年版，第218頁。