不容錯過的白酒行業投資邏輯及方向

記錄投資路上的思考與筆記。

堅持有邏輯、有數據、有深度的分享。

本文分析了白酒行業的競爭格局、股價驅動因素、投資邏輯及重點標的。  

價值投資的代表人物巴菲特，堅持投資簡單易懂且熟悉的行業。白酒，是我們身邊最熟悉不過的行業，也是最值得普通投資者長期關注的黃金賽道。

有人說每年只做白酒行業的股票，一年25%的收益率穩穩的；也有人說這是不可能實現的理想化目標。我們拿數據說話：從歷史數據來看，以茅臺為代表的白酒行業是誕生牛股的集中營，過去15年茅臺漲了135倍。A股共有19家白酒上市公司，剔除幾家不值得關注的公司外，大部分公司的股價走勢遠遠跑羸大盤。我統計了一下，以2016年底收盤價為基數，至2020年5月8日收盤，茅臺漲了336%、五糧液漲了367%、山西汾酒漲了369%、古井貢漲了231%、順鑫農業漲了230%、瀘州老窖漲了179%、今世緣漲了177%、水井坊漲了172%、洋河股份漲了59%，以上9個股票平均漲幅236%。

從生意屬性來看，白酒行業屬于高毛利率、高凈資產收益率，現金流好（先款后貨），不需大量資本投入的輕資產行業，也不怕庫存積壓，酒越存越香，具備持續的提價能力，品牌價值獨一無二等特性，堪稱A股最頂級的商業模式之一。2012年以前白酒以政商消費居多，跟宏觀經濟相關性較大，有較強的周期性特點。但2016年以來的白酒基本是家庭、宴會、聚餐等大眾消費為主，與宏觀經濟相關性明顯減弱，呈現出弱周期低成長的特點。

白酒一般分為高端（800元以上，市場占比23%）、次高端（300－800元，占比13%）、大眾酒（300元以下，占比64%）。不同層次的白酒競爭格局是有差別的。

高端白酒競爭格局最好。以茅五瀘為代表（三家占比95%），主要是茅臺大哥帶著幾個小弟玩，拼的是幾百年積淀下來的品牌，“少喝酒、喝好酒”已成為社會對白酒消費的共識，疊加產能供給受限，供需格局相對較好。比如茅臺，終端銷售一瓶要2300左右，而出廠價1000元不到，市場上還供不應求，茅臺不僅是用來喝的，還用來送的，甚至用來收藏的，具備了投資的金融屬性。茅臺是白酒行業的定海神針，他的價格變化代表著整個行業的景氣度。正因為茅臺的供不應求和價格天花板提升，品牌外溢的結果讓五糧液、瀘州老窖等小弟也充分受益，不僅增加了需求，對價格的提升也打開了空間，因此，投資高端白酒的確定性最好，但市場給的估值也高（茅臺40，五30，瀘25）。

次高端白酒的競爭格局次之。呈現群雄并起的態勢，2019年次高端白酒排名前三的劍南春、洋河股份、習酒的市占份額30%多，其他上市酒企基本都有一定份額，競品較多。2016年以來，白酒行業進入總量穩定，存量擠壓式競爭的時代。但次高端白酒的彈性最好，2015-2018年復合增速28%，是規模增長最快的價格帶，未來隨著消費升級和大眾對品牌的追求，市場份額會進一步向名酒集中，品牌力和渠道力優秀的酒企將脫穎而出。

大眾酒的競爭格局最差。雖然市場份額占到64%，但競爭異常激烈，全國1000多家酒企主要在這里廝殺，份額最大的洋河股份市占率也只有5%。但是大眾酒里賣二鍋頭的順鑫農業卻是獨樹一幟，他主要賣幾十元的光瓶酒，產銷量最大，成為了眾多老百姓每天喝點的必需品了，所以給的估值也最高（50倍，趕上醬油股了）。未來大眾酒隨著居民財富的增加，價格帶也會上移，品牌集中度也會不斷提升（近三年酒企數量持續下降），對于具有全國化布局的品牌酒企會是好機會。

不同地域，不同人群對白酒口味和品牌有不同的選擇，且存在客戶黏性的特點，有人愛喝醬香型，有人愛喝濃香型，青菜蘿卜各有所愛。洋河股份這個公司還是有創新精神的，他整了一個綿柔型，搞品質差異化競爭，2008年還被列入了國家標準，成為了綿柔型鼻祖。

對于未來，白酒企業也在做差異化競爭，每家白酒企業的成長周期會一定的區別。目前來看，尚處于成長周期的企業增長態勢比較強勁，比如，古井貢酒和今世緣，受益于省內的消費升級和份額提升所帶來的增長紅利。山西汾酒和順鑫農業，則更多受益于品牌全國化擴張和光瓶酒趨勢帶來的增長紅利。

選取了茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、古井貢、今世緣、水井坊、洋河股份、順鑫農業9支白酒股票作為研究對象，時間從2017年初到2020年5月8日這個時間段，分析股價走勢與營收、凈利增速、估值之間的相關性，從而探尋白酒股價的核心驅動因素。

從近四年白酒公司的股價走勢來看，四年四個不同的走勢，2017年延續2016年白酒行業復蘇走勢，平均漲幅92%，只有順鑫農業下跌了12%，漲幅前三是水井坊167%、五糧液151%、汾酒141%。

2018年，受大盤整體下跌影響，平均跌幅12%，只有順鑫農業逆勢上漲了68%，跌幅前三的是汾酒-38%、瀘州-38%、水井坊-32%，茅臺、五糧液、洋河、古井貢跌幅在14%-17%之間，今世緣-5%。

2019年，受大盤整體反彈帶動白酒公司全部實現上漲，平均漲幅117%，漲幅靠前的是五糧液170%、汾酒161%、古井貢159%，落后的是洋河21%、水井坊70%。

2020年至5月8日收盤，受疫情影響9家白酒公司六漲三跌，平均漲幅3.4%。漲幅靠前的是汾酒21.3%、茅臺11%、五糧液7.4%，下跌的是水井坊-11%、洋河-10%、瀘州-1.2%。

總結以上9家白酒公司四年股價走勢，我們從波動性、上漲動能、回撤幅度等幾個維度進行分析會發現以下特點：

一是順鑫農業走勢特立獨行。2015年股災至2018年4月以前，橫向震蕩了三年，2018年4月至今走出一波持續上漲行情，2018年下半年雖有短期回調但很快收復，并呈現震蕩盤升的長牛行情（年線是重要支撐）。

二是高端白酒茅五的波動性最小且累計漲幅大。漲時靠前，跌時居中，但累計漲幅最大。從業績層面看，包含今年一季度在內，雖增速有所放緩但業績持續增長，驗證了高端白酒確定性最強這一特點。

三是次高端白酒漲幅大的回撤幅度也大。其他白酒個股波動性相對較大，且呈現回撤幅度跟上年漲幅正相關的特點，即上年漲幅大的回撤幅度更大，比如汾灑、水井坊比洋河回撤幅度大，古井貢比今世緣回撤大。

四是上漲動能主要取決于業績增速及趨勢。從2017至2019年三年時間來看，茅五凈利平均增速36%左右，股價漲幅最大；其他酒中，汾酒平均增速47%，股價漲幅最大，古井貢、瀘州平均增速34%左右，股價漲幅次之，洋河平均增速最低，漲幅也最小。

從增速趨勢角度來看，水井坊雖然平均增速達到56%，但近期增速下降趨勢明顯，近一年多走勢反而不如今世緣（平均增速25%但呈增速加快趨勢），汾酒因2020年一季度營收、凈利雙增，股價漲21%（所有白酒股里漲得最多）。

從估值角度來看，業績增速高、近期趨勢向上的估值倍數高，以2019年底為基準，汾酒48倍、古井貢32倍、今世緣28倍（三者PEG為1.5左右），水井坊27倍、瀘州25倍（PEG為0.8左右，是否低估？），洋河20倍（最近幾年走的明顯是業績、估值雙殺走勢）。

綜上得出一個結論：白酒股走勢，業績增速及趨勢向上時，容易出現戴維斯雙擊走勢；業績增速放緩或趨勢向下，容易出現業績、估值雙殺走勢。

因此，關注業績增速及趨勢變化是投資白酒股的關鍵。

對白酒行業的跟蹤和研究，一要看批價、渠道庫存和動銷增速，這三個數據需要關注食品飲料行業分析師的周報；二要看合同負債（預收帳款）和現金流的增減變化，這兩個數據一般領先財報一兩個季度。

根據好生意、好企業、好價格的投資原則，對目前投資白酒股票進行性價比分析。

從好生意這個角度看，投資高端白酒茅臺、五糧液是最好的，確定性最高；但茅臺的估值從PEG的角度看已經達到2.4，遠高于五糧液（1多一點），性價比可想而知。有點類比必選消費品的順鑫農業雖然不錯，但估值仍然偏高了一些。

次高端白酒中，洋河股份近幾年的股價漲幅和估值都是最低的，渠道調整和夢六+新品推出能否使公司在今年迎來業績拐點仍需關注，賠率挺大，確定性有待持續跟蹤，但從長期來看，因其全國化布局的先發優勢，在這輪消費升級的趨勢中受益較多，還是值得期待的。這是前段時間筆者寫的一篇關于洋河的深度分析文章（一家有望走出戴維斯雙擊的公司——洋河股份深度分析）

    瀘州老窖從PEG的角度看，性價比不錯；汾酒、今世緣和古井貢增長態勢最為強勁，都值得研究關注。