公募尾傭管制的紅與黑

呂楊鵬 2020-09-03

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還有不到一個月，公募基金銷售募集新規（《公開募集證券投資基金銷售機構監督管理辦法》及配套規則，下稱《新規》）將正式實施。

在這份公布不久的《新規》中，證監會明確了基金銷售的準入門檻與行為邊界，提出了基金銷售牌照的“一參一控”硬指標，還進一步重申了銷售環節“不得饑餓營銷”、“不得誘導頻繁申贖”等禁止項規定。

而在諸多規定中，影響最為直接的莫過于對尾隨傭金上限比例的管控。

根據《新規》：

針對行業反映的客戶維護費不斷攀升、侵蝕行業持續發展基礎的問題，對其比例上限做出差異化規定。
對于向個人投資者銷售所形成的保有量，尾傭比例不得超過50%。
對于向非個人投資者銷售形成的保有量，尾傭比例不得超過30%。

如此一來，屆時一些公募機構憑借高額返傭招攬生意的算盤可能要被打翻了。

1·尾傭江湖

長久以來，尾隨傭金一直是個讓公募行業愛恨交加的設定。

依靠渠道代銷的情況下，超過50%的尾傭率，意味著公募機構從渠道獲得的管理規模，每年要被分走一半以上的管理費，這顯然會讓基金公司淪為了銀行們的打工仔。

而不依靠渠道代銷，計劃內的新發產品又要擔心無人問津，于是管理人為了新發規模沖刺往往不得不祭出更高的尾傭率來討好渠道。

事實上，《新規》設定的50%/30%，基本只是絕大部分新發基金的談判起點，只有一些長期業績優秀，主動管理能力較強的大型公募機構能夠享有這一比例，而更多新基金往往需要給到渠道60%、70%或更高的尾傭率，才能保證后者的支持。

在公募機構為求規模不擇手段的狀態下，一些指數基金的尾傭率甚至可能會超過管理費。據天相投顧數據顯示，156只基金支付的尾傭比例超過100%，其中部分產品的尾傭甚至高達管理費的八倍之多。

從年初的ETF競賽，到如今爆款基金的如火如荼，公募產品競爭的白熱化，都在不斷刷新行業內尾傭的奇觀。

統計顯示，2020年上半年公募向銷售機構支付的客戶維護費接近100億，同比增長接近32%，這一增速已經超過管理費收入了。

與其說，以銀行為首的渠道機構是爆款基金盛況下的受益者，不如說它們也是爆款基金的始作俑者。

新發基金的尾傭比例不僅高于存量基金，而且還能獲得一筆不菲的首發傭金。

事實上，銀行積極推熱爆款產品，分享尾隨傭金的另一導火索是自身的理財業務也在面臨壓力

凈值化的改造成本，以及去剛兌、去非標的投資運作轉型，讓銀行無法再將非標利差核算為中間業務收入，因此ToC業務側重點聚焦于基金代銷也是最現實的選擇。

畢竟，如此一個毫無剛兌壓力、純表外運作、不需擔心業績變臉，即便出現大幅回撤也可以甩鍋給管理人和市場行情的生意，對銀行或任意銷售機構來說，都只是一本萬利的買賣。

從《新規》提出的尾傭率上限，市場似乎可以感受到管理層呵護行業健康發展的如山父愛。

它似乎在用強行設定返傭上限的方式，來緩解行業內面對強勢渠道的價格戰，并認為可以用這種方法倒逼基金公司更多的在產品、管理能力而不是銷售返點上下功夫。

初衷總是美好的，但結果往往事與愿違。

2·隔靴搔癢

尾傭全面管制所帶來的行業沖擊是顯而易見的。

受影響最明顯的莫過于行業內的中小公募機構。

在過去的尾傭比拼下，中小機構也許沒有明星基金經理，沒有拿的出手的歷史業績，但是它們仍然可以手握80%-90%乃至超過100%的返傭比例來花錢買規模。

但一旦失去了遠超市場平均水平的尾隨傭金作為激勵，將很難調動銀行等渠道參與代銷的積極性。

相比之下，大型機構的達標壓力反而要小很多。

強勢的頭部公募或長期業績較佳的資深基金經理，50%左右的尾傭率只是一個基本盤，如果是業內公認的明星基金經理，尾傭率甚至可以低至40%甚至更低。

除此之外，在銀行渠道優勢的長期盤踞下，強行鎖定尾傭比例上限，反而會滋生更多無法預判的行業亂象。

這是由渠道機構與管理人根深蒂固的甲乙方關系所決定的。

現如今公募產品同質化嚴重，新發基金多不勝數，管理人缺乏有效的直營體系，因此絕大多數基金公司只能抱緊渠道大腿跪求帶貨也只是一種必然。

因此，普遍超過50%的尾傭比例，實際上只是管理人與渠道機構天然不對等關系的投影，縱然政策可以強行壓降尾傭比例上限，但這種存續多年的行業格局卻不會得到絲毫更改。

我們可以猜想，在尾傭管制全面落地后，這種甲乙方關系的投射不排除將以另一種形式卷土重來。

例如當下反映尾隨傭金的主要科目是客戶維護費，而在客戶維護費受到限制后，公募機構或許還可以在營銷、活動、信息咨詢等費用形式上做文章，進而持續向渠道們拜碼頭獻殷勤。

再例如不乏會有一些公募機構為了獲得渠道機構支持采取更多劍走偏鋒的手段，并滋生更多公對公、乃至公對私的腐敗現象。

何況《規定》所提出的50%/30%以下尾傭率之合理性，也缺乏足夠的論證、依據和解釋，這條紅線和“23倍市盈率”、“4500點以下不賣出”這些規則的產生方式或許如出一轍，極可能是個“拍腦袋”的結果。

當然說到底，高額的尾傭比例仍然是公募行業自身不爭氣的無奈下場，而由監管部門強行規定返費比例上限，跳出來看更像是一種諷刺。

可是，在不能形成強有效的直營體系，而大量潛在客戶又被外部渠道機構緊緊拿捏的情況下，公募機構顯然只能唯后者馬首是瞻。

50%/30%的尾傭率管制可以從明面上消滅高尾傭亂象，但這更像是一種隔靴搔癢。

它無法消解管理人高度依賴渠道機構的冷酷事實，更無法阻止如此不對等關系衍生出更多亂象的發生。

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來自：呂楊鵬 > 《20200831-20200906》

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