時(shí)隔6年重回兩位數(shù)增長(zhǎng)！特高壓GIS龍頭平高電氣：有望成為現(xiàn)金牛

原標(biāo)題：時(shí)隔6年重回兩位數(shù)增長(zhǎng)！政策利好，訂單充沛，負(fù)債歸零，特高壓GIS龍頭平高電氣：有望成為現(xiàn)金牛

三季報(bào)利潤(rùn)暴增227%。

作者 | 南喬

編輯 | 小白

說(shuō)到電力設(shè)備企業(yè)，各位庫(kù)里南車主一定不陌生，在這之前，風(fēng)云君曾帶大家分析過(guò)多家這個(gè)行業(yè)的公司。

（來(lái)源：市值風(fēng)云APP）

10月18日，平高電氣發(fā)布三季度報(bào)告，數(shù)據(jù)顯示：

2023年前三季度營(yíng)業(yè)收入較上年同期增加21.51%，達(dá)74.47億；

與此同時(shí)，扣非凈利潤(rùn)同比增加227.08%，幾乎是上年同期的2倍還多，達(dá)5.48億。

而在這之前，從2022年半年報(bào)開(kāi)始，其業(yè)績(jī)上的好消息就接連不斷，一年多的時(shí)間內(nèi)合計(jì)發(fā)布5份業(yè)績(jī)預(yù)增公告。

（來(lái)源：Chioce數(shù)據(jù)）

這引起了風(fēng)云君的注意，是什么因素在推動(dòng)平高電氣的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)呢？

一、政策利好，高壓開(kāi)關(guān)細(xì)分領(lǐng)域龍頭

01、國(guó)網(wǎng)加大投資，特高壓是遠(yuǎn)距離輸電首選

翻開(kāi)公告，平高電氣2022年、2023年半年度和2023年前三季度業(yè)績(jī)預(yù)增公告中的驅(qū)動(dòng)因素中，都提到了電網(wǎng)投資的增加和建設(shè)速度的提快。

這不禁讓風(fēng)云君好奇，近幾年行業(yè)的發(fā)展情況如何呢？

眾所周知，電力行業(yè)受國(guó)家政策和投資力度的影響較大。根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)數(shù)據(jù)，2019-2021年，國(guó)網(wǎng)實(shí)際投資額逐年增加，特別是2020-2021年仍超過(guò)計(jì)劃投資額，2023年將繼續(xù)加大投資，預(yù)計(jì)突破5,200億。

（來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)歷年社會(huì)責(zé)任報(bào)告、開(kāi)源證券研究所整理）

電網(wǎng)是輸配電及控制設(shè)備的主要收入來(lái)源之一，伴隨著電網(wǎng)持續(xù)大規(guī)模的投資，輸配電及控制設(shè)備行業(yè)將會(huì)迎來(lái)高景氣。

根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，我國(guó)輸配電及控制設(shè)備行業(yè)的總市場(chǎng)規(guī)模2018年為4.09萬(wàn)億，2022年增長(zhǎng)至5.44萬(wàn)億，預(yù)計(jì)2023年將達(dá)到5.80萬(wàn)億。

（來(lái)源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，民生證券研究院整理）

另一方面，我國(guó)大型風(fēng)光基地項(xiàng)目的加速建設(shè)，2022年風(fēng)電、太陽(yáng)能累計(jì)裝機(jī)明顯增加，但是大部分風(fēng)光資源位于西北地區(qū)，遠(yuǎn)離東南負(fù)荷中心，因此跨地域電力輸送需求增大。

（來(lái)源：2022年年報(bào)）

特高壓由1000千伏以上交流和±800千伏以上直流輸電構(gòu)成，具有遠(yuǎn)距離、大容量、低損耗、少占地的優(yōu)勢(shì)，是遠(yuǎn)距離輸電的最優(yōu)解決方案，成為電網(wǎng)投資的重要方向。

02、特高壓GIS市占率第一

平高電氣的核心業(yè)務(wù)是中壓、高壓、超高壓和特高壓交直流開(kāi)關(guān)設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和檢修服務(wù)，同時(shí)還提供電力工程總承包、工程咨詢等業(yè)務(wù)。

說(shuō)到開(kāi)關(guān)，各位庫(kù)里南車主在家開(kāi)燈的時(shí)候應(yīng)該都用到過(guò)。進(jìn)一步說(shuō)，它在電路中能夠起到控制、選擇和連接的作用，那高壓開(kāi)關(guān)指的是什么呢？

從其定義來(lái)講，說(shuō)的是電力系統(tǒng)中電壓等級(jí)在3kV及以上且頻率不高于50Hz的交流開(kāi)關(guān)設(shè)備，主要應(yīng)用于電力系統(tǒng)（包括發(fā)電廠、變電站、輸配電線路和工礦企業(yè)等用戶）的控制和保護(hù)，是非常重要的輸配電設(shè)備。

從功能來(lái)講，它既能根據(jù)電網(wǎng)運(yùn)行的需要，將部分電力設(shè)備或線路投入或退出運(yùn)行，也可以在電力設(shè)備或線路發(fā)生故障時(shí)，將故障部分從電網(wǎng)快速切除，從而保障電網(wǎng)的正常運(yùn)行及設(shè)備和運(yùn)行維修人員的安全。

高壓開(kāi)關(guān)設(shè)備根據(jù)功能和作用的不同，可以分為器件及其組合、成套設(shè)備兩類。

簡(jiǎn)單來(lái)講，器件及其組合包括了斷路器、接地開(kāi)關(guān)、隔離開(kāi)關(guān)等單個(gè)的器件及其組合而成的組合電器，例如接觸器-熔斷器（F-C）組合電器、負(fù)荷開(kāi)關(guān)-熔斷器組合電器等。

成套設(shè)備則是器件及其組合與其他電氣設(shè)備（例如變壓器、電容器、互感器、電抗器、避雷器等）在封閉外殼內(nèi)進(jìn)行合理配置和組合，具有相對(duì)完整使用功能的產(chǎn)品，例如金屬封閉的高壓開(kāi)關(guān)柜、氣體絕緣金屬封閉開(kāi)關(guān)設(shè)備（GIS）和高壓/低壓預(yù)裝式變電站等。

（制表：市值風(fēng)云APP）

根據(jù)披露，平高電氣目前主要產(chǎn)品包含了不同電壓等級(jí)的斷路器、隔離開(kāi)關(guān)、接地開(kāi)關(guān)、隔離斷路器、隔離接地開(kāi)關(guān)等器件及其組合高壓開(kāi)關(guān)產(chǎn)品，也包含了氣體絕緣封閉式組合電器（GIS/H-GIS）、車載移動(dòng)式變電站及預(yù)制艙式模塊化變電站等成套設(shè)備類的產(chǎn)品。

（來(lái)源：2022年年報(bào)）

值得一提的是，國(guó)家對(duì)輸變電及控制設(shè)備類產(chǎn)品實(shí)行嚴(yán)格的資質(zhì)審查和準(zhǔn)入制度。由于特高壓項(xiàng)目涉及能源與電力安全，因此電壓等級(jí)越高，對(duì)其要求的技術(shù)水平也就越高。

相應(yīng)的，高壓開(kāi)關(guān)制造行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局呈現(xiàn)出電壓等級(jí)越高，高壓開(kāi)關(guān)制造企業(yè)越少，行業(yè)集中度越高的特點(diǎn)。

根據(jù)公開(kāi)信息，目前生產(chǎn)800kV及以上電壓等級(jí)產(chǎn)品的企業(yè)，僅為平高電氣、中國(guó)西電、新東北電氣等5家。

（制表：市值風(fēng)云APP）

同時(shí)，由于GIS組合電器等特高壓直流、交流設(shè)備生產(chǎn)技術(shù)壁壘高，符合生產(chǎn)的企業(yè)主要集中在市場(chǎng)頭部企業(yè)中。

根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)2020-2023年招投標(biāo)數(shù)據(jù)，在特高壓產(chǎn)品中，平高電氣直流、交流組合電器（GIS）均為市占率第一，是特高壓GIS細(xì)分領(lǐng)域龍頭。

此外，直流隔離開(kāi)關(guān)和接地開(kāi)關(guān)、交流開(kāi)關(guān)柜市占率均為第一，直流斷路器市占率第二（第一為30%）。

（來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)，國(guó)盛證券研究所整理）

二、電網(wǎng)建設(shè)加速，在手訂單充沛，6年后再現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)

01、高壓產(chǎn)品是收入核心來(lái)源

平高電氣的前身是1970年成立的平頂山高壓開(kāi)關(guān)廠，2001年在上交所上市。2021年9月，電力裝備企業(yè)重組，新央企中國(guó)電氣裝備集團(tuán)有限公司成立，平高電氣股權(quán)由平高集團(tuán)無(wú)償劃入。

截至2023年第三季度，其控股股東是中國(guó)電氣裝備集團(tuán)有限公司，實(shí)際控制人是國(guó)資委。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

在2016年之前，平高電氣產(chǎn)品主要包括封閉組合電器，敞開(kāi)式六氟化硫斷路器，高壓隔離開(kāi)關(guān)、接地開(kāi)關(guān)等，以封閉組合電器為主。

2016年，上市公司從當(dāng)時(shí)的控股股東平高集團(tuán)收購(gòu)上海天靈開(kāi)關(guān)廠90%股權(quán)，平高集團(tuán)威海高壓電器100%股權(quán)，河南平高通用電氣100%股權(quán)，平高集團(tuán)國(guó)際工程100%股權(quán)和平高東芝（廊坊）避雷器50%股權(quán)。

至此，其已形成高壓產(chǎn)品、中低壓及配網(wǎng)、國(guó)際業(yè)務(wù)和運(yùn)維服務(wù)四大業(yè)務(wù)板塊。

（制表：市值風(fēng)云APP）

從近幾年來(lái)看：

國(guó)際業(yè)務(wù)收入2019-2021年受國(guó)際形勢(shì)和疫情影響，EPC項(xiàng)目延期、新簽合同訂單減少，收入不斷下降，2022年，部分海外項(xiàng)目取消和延期執(zhí)行，收入規(guī)模變動(dòng)不大，當(dāng)期營(yíng)收僅為2億。

相對(duì)而言，運(yùn)維服務(wù)板塊規(guī)模及占比不大，2020年之后收入不斷提升。

重點(diǎn)是高壓板塊和中低壓及配網(wǎng)板塊，這兩部分是平高電氣收入的主要來(lái)源，2019-2022年合計(jì)收入占比均超過(guò)85%。

2018-2019年，中低壓及配網(wǎng)板塊由于營(yíng)銷新模式收入大幅增加，2020-2022年因其中的工程收入減少收入逐年下降；

另一方面，高壓板塊2016-2019年不斷下降，2020開(kāi)始逐步增加。

可以發(fā)現(xiàn)，除去2019-2020年，高壓板塊一直是平高電氣收入金額及占比最高的板塊。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

關(guān)于高壓板塊，同樣生產(chǎn)高壓開(kāi)關(guān)的中國(guó)西電，其開(kāi)關(guān)產(chǎn)品營(yíng)收走向與平高電器高壓板塊存在相似之處。

具體來(lái)講，2016-2019年，兩家企業(yè)高壓產(chǎn)品收入放緩或出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，2020-2022年，兩家公司營(yíng)收都是增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，且2022年增幅較大。

結(jié)合現(xiàn)在的行業(yè)發(fā)展情況，風(fēng)云君認(rèn)為這與高壓開(kāi)關(guān)產(chǎn)品下游市場(chǎng)需求向好有關(guān)。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

02、在手訂單充沛，6年后再現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)

總體來(lái)看，2016年重組后，平高電氣營(yíng)收規(guī)模變動(dòng)幅度并不大。

2018年和2020年，由于中低壓及配網(wǎng)產(chǎn)品的變動(dòng)，當(dāng)年?duì)I收同比增長(zhǎng)20.71%和下降12.36%，其余年份營(yíng)收更多維持在90億上下。

需要注意的是，2023年前三季度其營(yíng)收同比增長(zhǎng)21.51%，6年來(lái)增長(zhǎng)再次突破兩位數(shù)，其背后主要是電網(wǎng)建設(shè)提速，公司可執(zhí)行項(xiàng)目陸續(xù)履約交付。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

合同負(fù)債可以反映公司的在手訂單情況，可以看出，在2023年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的同時(shí)，平高電氣一季度到三季度的合同負(fù)債規(guī)模也在不斷增加，2023年三季度末為10.73億，較6月底增長(zhǎng)35.82%。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

三、整體毛利率回暖，有望成為現(xiàn)金奶牛

01、高附加值產(chǎn)品銷售增加+降本增效，盈利能力提高

從盈利能力看，由于高毛利超高壓、特高壓產(chǎn)品銷售占比持續(xù)提升及提質(zhì)增效，其前三季度扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)2倍還多。

最直觀的就是毛利率的提升，2023年前三季度毛利率為24.97%，較上年同期增加2.49個(gè)百分點(diǎn)。

其實(shí)在之前，平高電氣的業(yè)績(jī)是遠(yuǎn)沒(méi)有現(xiàn)在這么喜人的。2016-2019年其整體毛利率不斷下降，導(dǎo)致其扣非凈利潤(rùn)下降較為嚴(yán)重。

2020-2021年，毛利率稍有起色的情況下，子公司上海平高計(jì)提商譽(yù)減值1.16億和0.88億，進(jìn)一步侵蝕規(guī)模本就不大的凈利潤(rùn)，2021年扣非凈利潤(rùn)僅為0.35億元，直到2022年毛利率提高，凈利潤(rùn)才有所回升。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

進(jìn)一步從業(yè)務(wù)構(gòu)成來(lái)看，平高電氣毛利率主要受高壓板塊、中低壓及配網(wǎng)板塊及運(yùn)維服務(wù)板塊影響，海外業(yè)務(wù)毛利率雖然自2019年起就為負(fù)，但由于收入占比較低，因此對(duì)整體盈利能力影響有限。

具體來(lái)看，高壓板塊：

2017年，受主要原材料銅價(jià)格上漲的影響，高壓產(chǎn)品毛利率下降9.19個(gè)百分點(diǎn)；

2018年與2020年，毛利率的下降與附加值較高的特高壓GIS大幅減少有關(guān)；

2019-2022年，毛利率的提升與降本增效有關(guān)，另外，2019年產(chǎn)品售價(jià)提升、2022年收入結(jié)構(gòu)變化（風(fēng)云君認(rèn)為這意味著超高壓、特高壓產(chǎn)品銷售占比提高）也是當(dāng)年毛利率增加的原因。

中低壓板塊：

2018年，由于加強(qiáng)營(yíng)銷新模式利潤(rùn)大增；

2019年，因?yàn)楣こ添?xiàng)目收入占比較高但毛利率較低，加上產(chǎn)品成本增加，毛利率較下降；

2020年毛利率變動(dòng)不大，2021-2022年降本增效，毛利率增加。

此外，運(yùn)維服務(wù)板塊毛利率最高，但2021-2022年，由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，毛利率有所下降。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

總體來(lái)看，由于收入占比較高的高壓板塊和中低壓及配網(wǎng)板塊毛利率的提升，平高電氣近幾年整體毛利率有所增加，2022年為17.59%。

02、負(fù)債規(guī)模下降，在手資金充足

從現(xiàn)金流來(lái)看，2016-2022年，平高電氣收現(xiàn)比整體表現(xiàn)較好，基本維持在1左右，凈現(xiàn)比在2017年之后逐年增加，因此，現(xiàn)金流整體狀況良好。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

與此同時(shí)，2017年由于收到的保證金減少，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流降幅較大。除此以外，其他年份經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~一直凈流入，加上其資本支出金額一直不太大，因此自由現(xiàn)金流為正且金額較大，手頭資金比較寬裕。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

值得一提的是，盡管近幾年手頭資金比較多，但是用來(lái)分紅的規(guī)模并不大。

根據(jù)近幾年情況來(lái)看，2016年分紅較多，金額為8.14億，2017年降為1.90億元。之后在資金比較充裕的2018-2022年，其每年分紅都比較少，金額都不到1億。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

所以手頭的資金是用來(lái)干嘛了呢？我們?cè)谄湄?fù)債規(guī)模上的變化可以找到答案。

2016-2022年，平高電氣賬上貨幣資金有所增加，2022年為34.97億。

更值得關(guān)注的是，2018年之后隨著短期借款、應(yīng)付債券和長(zhǎng)期借款的減少，其有息負(fù)債規(guī)模不斷下降，2022年只有3.60億元。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

結(jié)合其近些年資本支出不大，且現(xiàn)金流較好、負(fù)債規(guī)模下降的情況來(lái)看，平高電氣將來(lái)就是一頭現(xiàn)金小奶牛。

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