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研報精選 2025-08-17 20:51:43 騰訊財經《研報精選》欄目官方賬號 本文轉載自微信公眾號：樊繼拓投資策略 信達策略研究 1 策略觀點：當下或是牛市主升浪的前期 我們認為當下可能是牛市主升浪的前期，主要有三點理由： （1）牛市主升浪，市場換手率（總成交額/總流動市值）往往會再次達到牛初高點。而今年4月以來上漲，雖然交易量有所回升，但換手率比牛市初期的高點（出現在2024年10月8日）依然低很多。 （2）牛市主升浪前期和后期風格往往會有較大的變化。2025年4月以來，一直是小盤風格占優，這說明如果當下是牛市主升浪，那很有可能是主升浪前期，而一旦進入主升浪后期，風格可能會快速轉向大盤股領漲。 （3）牛市主升浪期間，股權融資規模大多會快速放量到歷史高位，2005-2007年和2013-2015年牛市，股權融資規模均是在牛市主升浪期間快速回升，目前依然不高。 （1）牛市主升浪，市場換手率（總成交額/總流動市值）往往會再次達到牛初高點。近期市場的成交額有所回升，但與歷史上的牛市主升浪比，回升幅度并不算大。2006年8月-2007年5月牛市主升浪期間，市場換手率由1.5%左右快速上漲到6%以上，略突破牛市初期的換手率高點（出現在2006年5月）。2014年7月-2014年12月牛市主升浪期間，市場換手率從1%以下快速增長到4%以上，大幅高于牛市初期（2013-2014年中）。  2019-2021年牛市期間，換手率出現過多次高點，2019年3月、2020年3月、2020年7月、2021年9月，數值較為接近。2020年7月牛市中期換手率高點略高于2019年3月和2020年3月換手率高點。所以從之前牛市的經驗來看，牛市中期主升浪期間，換手率均能達到或超越牛市初期。而今年4月以來上漲，雖然交易量有所回升，但換手率比牛市初期的高點（出現在2024年10月8日）依然低很多。  （2）牛市主升浪前期和后期風格往往會有較大的變化。牛市中期，因為資金明顯流入，所以往往會呈現出普漲的狀態，而牛市主升浪前期和后期領漲的風格往往會有差異。2006年8月-2007年5月牛市主升浪前期大盤風格，后期小盤風格。2014年7月-2014年12月牛市主升浪前期小盤風格，后期大盤風格。2020年4月-2020年1月牛市主升浪前期小盤風格，后期大盤風格。  背后的原因是，牛市主升浪期間資金會較為充沛，而不同風格的基本面邏輯差異較大，不同資金流入的速度也會有差異，所以導致風格往往多變。2025年4月以來，一直是小盤風格占優，這說明如果當下是牛市主升浪，那很有可能是主升浪前期，而一旦進入主升浪后期，風格可能會快速轉向大盤股領漲。  （3）牛市主升浪期間，股權融資規模大多會快速放量到歷史高位，目前依然不高。我們之前一直提示，股權融資規模的變化是牛熊市拐點的重要指標，熊市后期，由于政策對股市的呵護，往往會出現股權融資規模的下降，而一旦進入牛市股權融資規模往往開始企穩回升。牛市結束的重要前提是，股權融資規模恢復到較高的水平。2005-2007年和2013-2015年牛市，股權融資規模均是在牛市主升浪期間快速回升。2025年以來，股權融資規模正在恢復，但速度依然較慢，7月股權融資規模剛恢復到661億，2025年6月較高的股權融資規模是異常值，其中有5000億是財政部參與的對四家銀行的定增。  （4）當下的判斷：下半年可能都是牛市主升浪。24年10月-25年6月，市場寬幅震蕩期間，上市公司盈利偏弱、政策基調積極、各類主題機會活躍，這些特征較為像2013年-2014年中和2019年，最終的結局大概率是全面的牛市。隨著下半年政策預期增多，股市逐漸對當期盈利脫敏，股市結構性賺錢效應已經接近1年，后續居民資金大概率會逐漸增加，股市大概率已經進入主升浪。主升浪期間，出現利空（比如之前的地產數據走弱）股市往往反應得會比較快，而大部分利多情況（雅魯藏布江下游水電工程、反內卷政策等），股市都會積極反應。8月下旬中報披露密集期存在小幅波動，但我們預計較難改變牛市主升浪的趨勢，后續的十五五規劃、年底對2026年政策展望都可能會帶來市場的積極變化。  （5）近期配置觀點：增加彈性配置，金融內部增配非銀，AI內部增加應用端配置，周期股半年內也有望存在彈性表現。 配置風格展望：牛市中期的風格和牛市初期往往會有些變化。牛市初期風格和牛市后期風格類似，牛市中期風格容易擴散。牛市漲幅最大行業風格，牛市中期反而不強。2005-2007年牛市中漲幅最大風格是金融，次之是周期，但牛市中期，漲幅最大風格是周期，金融略跑輸市場。2013-2015年牛市中漲幅最大風格是成長，但牛市中期漲幅最大是金融，成長最弱。2019-2021年牛市中漲幅最大風格是成長和消費，而牛市中期漲幅最大是消費，次之是周期，成長排第三。 牛市中期大小盤往往會波動較大，前半段和后半段風格大多不同。2005-07年：牛初小盤風格，牛中先大后小，牛末大盤風格。2013-15年：牛初小盤風格，牛中先小后大，牛末小盤風格。2019-21年：牛初大盤風格，牛中先小后大，牛末小盤風格。 配置行業展望： （1）金融：由銀行轉配非銀。金融整體估值較好，之前漲幅最大的是有高股息特征的銀行，后續可能非銀的彈性會逐漸增加，牛市概率上升，非銀的業績彈性大概率存在； （2）有色金屬：產能格局強，若經濟偏弱，則受影響較小，若經濟偏強或政策支持，則受益較多；內部黃金稀土等受益于地緣格局的細分行業可能有所表現。 （3）傳媒：AI季度休整尾聲，傳媒估值性價比較好，AI下一波關注應用變化； （4）軍工：獨立的需求周期，內外部特殊環境下，軍工可能會有持續的主題事件催化。 （5）周期（鋼鐵、建材、化工）：當前環境下，穩供給政策或將出臺，年底可能還會有需求穩定政策。  2 本周市場變化 本周A股主要指數大多上漲，其中創業板50（9.90%）、創業板指（8.58%）、深證成指（4.56%）漲幅靠前，上證50（1.57%）、上證綜指（1.70%）、滬深300（2.37%）漲幅靠后。申萬一級行業中，通信（7.66%）、電子（7.02%）、非銀金融（6.48%）領漲，銀行（-3.19%）、鋼鐵（-2.04%）、紡織服裝（-1.37%）跌幅居前。概念股中，氫能源（17.51%）、阿爾茨海默（9.20%）、充電樁（8.40%）領漲，太陽能（-6.49%）、激光雷達（-5.95%）、OLED（-3.72%）領跌。   風險因素：房地產市場超預期下行，美股波動較大，歷史規律可能會失效。 本報告完整版請參考信達策略團隊發表的研報全文。 本文源自報告：《當下或是牛市主升浪的前期》 報告發布時間：2025年8月17日 發布報告機構：信達證券研究開發中心 特別聲明 本公眾號發布的信息僅供《證券期貨投資者適當性管理辦法》中規定的專業投資者使用；非專業投資者擅自使用本公眾號信息進行投資，本人不對任何人使用此全部或部分內容的行為或由此而引致的任何損失承擔責任。
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