十大研發(fā)團隊看市：尋找LLDPE與PVC的投資機會和訊特約 自10年底化工品種全線高位回落之后，塑料與PVC均經(jīng)歷了較大幅度的回撤，隨后進入?yún)^(qū)間震蕩。近期兩者走勢出現(xiàn)較明顯分化，PVC增倉蠢蠢欲動，而塑料則仍位于震蕩區(qū)間底部，持倉量自高位回落。是當前的炒作熱點發(fā)生轉(zhuǎn)變，還是基本面的不同導(dǎo)致了走勢的分化？兩者之間的走勢分化是否具有可持續(xù)性？本文試圖回答這兩個問題，并尋找出合適的投資機會。 1． 比價的統(tǒng)計分析 自PVC期貨上市以來的，LLDPE與PVC連續(xù)合約的比價均值為1.45，90%的置信區(qū)間為【1.28，1.63】，由于連續(xù)合約流動性較弱，故其標準差值較大。當前LLDPE/PVC(連續(xù)合約)接近置信區(qū)間下邊沿，顯示PVC較LLDPE強勢，從統(tǒng)計學(xué)上講，LLDPE較PVC低估。
當前PVC與LLDPE的主力合約均為05合約，將LLDPE05合約與PVC05合約進行比價分析，得出比價均值為1.47，90%的置信區(qū)間為【1.36，1.57】，截至2月25日LLDPE/PVC(5月合約)比價值為1.35，已經(jīng)位于置信區(qū)間之外，這從統(tǒng)計學(xué)上講，意味著套利空間的打開。 再從LLDPE期貨合約的跨期價差來分析，從07年開始至今，09L與05L之間的價差均值為509元/噸，其中包含了08年10月的異常高位價差，實際上的均值應(yīng)該比509略小，當前09合約與05合約價差為595，位于長期均值上方。05L與03L的長期均值為127，而當前兩者之間的價差高達905，10年3月初05L與03合約之間的價差也高達660元左右，但不及當前的905，而09年3月初則為-850元/噸。
來源：東興期貨研發(fā)中心 3月LLDPE遠近月價差頻頻出現(xiàn)異常情況，一是因為進入交割月3月合約流動性變差，二是因為大商所3月注冊倉單必須全部注銷的規(guī)則使得在庫存高企之下，3月合約期價更受抑制。09年3月注冊倉庫內(nèi)LLDPE幾乎零庫存，10年開始有庫存但數(shù)量不多，11年2月底庫存量高達18000多張倉單，這也就使得當前的高位價差顯得合理。庫存導(dǎo)致的高位溢價在注冊倉單全部注銷之后有可能向后轉(zhuǎn)移，而LLDPE主力移倉已經(jīng)開始，接下來出現(xiàn)9月合約明顯溢價的概率較大，進行買9月與拋5月合約的跨期套利有利可圖。 PVC的情況似乎與LLDPE正好相反，PVC11年的庫存持續(xù)位于低位，3月合約的持倉量接近于零，但PVC當前9月與5月合約均出現(xiàn)了較長期均值溢價的現(xiàn)象。回顧一下當前PVC大幅增倉的情況就不難得出PVC5月合約當前的期價已經(jīng)出現(xiàn)了一些高估，套保空單可以適度入場了。
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2． PVC的基本面分析 當前PVC期貨與現(xiàn)貨之間出現(xiàn)了明顯的背離，期貨持倉節(jié)節(jié)攀高，期價也屢屢上攻，在期貨市場熱火朝天的同時，現(xiàn)貨市場則清清淡淡，價格窄幅波動。根據(jù)筆者的理解，當前PVC現(xiàn)貨市場冷清的主要原因在于下游需求的平淡，而PVC期價的多頭炒作主要是基于以下幾種可能性的利多：一，原油期價上攻；二，保障性住房建設(shè)以及其他政策性的建設(shè)投資會拉動PVC的需求；三，節(jié)能減排再度來襲，電石供給緊張… 在此前的實證分析中，筆者確實發(fā)現(xiàn)當原油突破80美元之后與PVC之間的相關(guān)性會加強，但原油與LLDPE之間的關(guān)系更加密切，所以暫且擱置一邊，最后分析共同影響因素時再做討論。 按照瑞銀對保障性住房的估算，1000萬套保障性住房涉及的投資總額在1.4萬億人民幣左右，與去年的580萬套保障性住房的計劃相比，今年新增保障性住房建設(shè)420萬套，做簡單的估算，預(yù)計涉及到的投資總額增長值為0.6萬億。去年累計房地產(chǎn)投資完成額為4.83萬億，0.6萬億的投資額對應(yīng)著12.4%的同比增速，而去年去年房地產(chǎn)投資累計額的同比增速高達33.2%，單純依靠保障性住房建設(shè)來維持整個房地產(chǎn)市場的增速是不太現(xiàn)實的。 從房地產(chǎn)投資完成額的明細數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟適用房建設(shè)的同比增速自07年進入下行周期之后至今仍在觸底過程中，但愿本輪房產(chǎn)調(diào)控的同時政府不要忘了這塊兒自留地，經(jīng)適房建設(shè)的同比增速在去年下半年已經(jīng)為負增長，今年有望轉(zhuǎn)為正增長，但其占比很低，即便是恢復(fù)正增長對市場總量的影響也有限。主要是90平方米一下住房建設(shè)增速恢復(fù)正增長才能有效帶動房地產(chǎn)增速回暖。
來源：東興期貨研發(fā)中心 從居住用地的供給來看，去年下半年確實出現(xiàn)了一波供地面積增加的高潮，但年底又有所回落，但剔除掉下半年慣例性的增加土地供給因素之后我們發(fā)現(xiàn)居住用地供給的同比增速接近于0，基本從去年下半年開始就維持在0值附近波動。這使得筆者對于房價調(diào)控的前景產(chǎn)生了些許的悲觀，單純抑制需求而不增加供給，很難從根本上解決當前房價的供需矛盾。
來源：東興期貨研發(fā)中心 僅憑1000萬套保障性住房建設(shè)來解決當前的住房矛盾問題是不太現(xiàn)實的，且保障性住房建設(shè)對整個房地產(chǎn)市場的拉動理論上應(yīng)該集中在下半年，上半年房地產(chǎn)增速下滑的態(tài)勢仍將延續(xù)。對PVC市場需求的負面影響更有可能發(fā)生在第二季度之后，主要是因為自10年下半年開始房地產(chǎn)投資完成額已經(jīng)開始回落。 按照年報中對電石產(chǎn)能結(jié)構(gòu)的分析， 電石的產(chǎn)量仍將同比上升，主要是因為電石的新增產(chǎn)能能夠有效的替補淘汰產(chǎn)能，且10年所有新增產(chǎn)能都無需面臨技術(shù)升級等問題。但由于下游PVC也有290萬噸左右的新增產(chǎn)能，10年新增產(chǎn)能則幾乎全為電石法，預(yù)計11年電石的供給仍將偏緊。這也就使得PVC后市中成本支撐的利多動能仍將存在。 電石、PVC產(chǎn)能統(tǒng)計表 2009 2010E 2011E 電石 產(chǎn)量 1503 1987 2200 產(chǎn)能 2387 2590 2864 產(chǎn)能利用率 63% 77% 77% PVC 產(chǎn)量 915 1133 1333 產(chǎn)能 1781 1980 2270 產(chǎn)能利用率 51% 57% 59% PVC生產(chǎn)耗電石量占電石總產(chǎn)量比 68% 68% 73% 庫存與進口數(shù)據(jù)也顯示PVC供給過剩的狀況已有明顯改觀，當前PVC進口同比增速的上升和出口同比增速的下滑都顯示國內(nèi)PVC的供給過剩的局面已經(jīng)明顯改善。大商所注冊倉單自10年開始就持續(xù)位于低位，顯示當前PVC的庫存壓力較09年已有了明顯的減輕。再加上PVC注冊倉單必須在3月底全部注銷，使得4月之前多頭炒作PVC時暫時不會受到注冊倉單的影響。但持倉的快速增加有可能對應(yīng)著套保大戶的入場，所以4月開始投資者需要特別關(guān)注注冊倉單的變化。
綜合而言，筆者認為今年是PVC的轉(zhuǎn)折年，以寬幅震蕩的走勢為主。成本支撐和供需面改善的雙重作用使得PVC價格重心上抬已經(jīng)成為定局，而下游需求遭遇房地產(chǎn)政策的寒流又使得PVC的上行不會一帆風順。當前PVC已經(jīng)得到市場的關(guān)注，主要體現(xiàn)在其持倉量的增加上。3月之后下游建筑業(yè)開工率會出現(xiàn)明顯復(fù)蘇，下游塑料建材用品的需求會有所增長，這將拉動PVC上行，當前我們?nèi)钥蓪VC持樂觀態(tài)度。但進入4月之后，套保的壓力將逐步體現(xiàn)，多頭資金的炒作可能會向后轉(zhuǎn)移，主力換月過程中或?qū)⒊霈F(xiàn)買遠拋近的套利機會。 以上分析是基于宏觀政策不發(fā)生意外變化的情況下，一旦發(fā)生特殊變化則再做分析。
3． LLDPE的基本面分析
LLDPE當前最大的利空仍來源于庫存的壓制，在注冊倉單即將面臨全部注銷的2月底，大商所的倉庫里仍有超過9萬噸的LLDPE，而3月LLDPE的持倉量僅為10880手。這與10年3月的PVC類似，PVC當時的漲勢延續(xù)到了4月之后才展開深幅回調(diào)。 而LLDPE的進口數(shù)據(jù)也顯示當前LLDPE的自給率上升，國內(nèi)供給充足。盡管進口量沒有發(fā)生顯著的變化，但進口同比增速的下降趨勢還是很明顯的。
來源：東興期貨研發(fā)中心 從PE的供給和需求來看，塑料薄膜和農(nóng)用薄膜產(chǎn)量的同比增速在10年下半年均有所上升，而PE樹脂的產(chǎn)量則在年中就開始回落，PE裝置集中在09-10年間投產(chǎn)，使得PE樹脂的產(chǎn)量自09年開始進入了上升的周期中，與10年初到達峰值，當前已經(jīng)進入下降周期。由于LLDPE庫存的體現(xiàn)發(fā)生的較晚，其期價在金融危機之后的峰值出現(xiàn)在10年初，LLDPE期價對于產(chǎn)量變化的反映確實夠滯后，庫存也需要有段消化期，所以筆者認為當前LLDPE整理的態(tài)勢暫時還不會發(fā)生改變，且由跨月價差分析可知，當前9月與5月期價均有所高估，后市再探低至11000的可能性仍不可排除。隨著庫存的逐步消耗，下半年觸底回升的概率較大。
來源：東興期貨研發(fā)中心 4． 兩者共同影響因素分析 兩者共同的影響因素主要有兩個，一個是原油價格走勢，還有一個是上證指數(shù)的走勢—代表國內(nèi)宏觀面的變化。 筆者對原油期價持樂觀態(tài)度的理由主要有兩點：歷史經(jīng)驗顯示異常價差后原油期價都出現(xiàn)了較大的漲幅，這里的異常價差為布倫特原油較WTI原油出現(xiàn)持續(xù)性溢價，以及汽油、燃油與原油之間的比價高企。如下圖所示，具體分析參考《布倫特原油率先進入上升周期》一文：
來源：東興期貨研發(fā)中心 而當前原油期價的加權(quán)均值在利比亞動亂的作用下進入偏離常態(tài)的快速上升中，這使得后市發(fā)生劇烈回調(diào)的概率加大，原油期價的波動性上升，這就需要投資者保持平和的心態(tài)，只要不發(fā)生趨勢性的變化，就不輕易改變觀點。 其次，筆者認為EIA原油庫存處于下降周期中，對應(yīng)著原油期價已經(jīng)觸底，而80美元一線是原油上輪漲勢的起點，也將是本輪漲勢的起點。歸根結(jié)底，原油期價的上漲是由需求恢復(fù)的基本面特征決定的。
來源：東興期貨研發(fā)中心 上證指數(shù)的技術(shù)形態(tài)則是典型的周線震蕩，2900一線的成交密集區(qū)間對指數(shù)的引力作用非常明顯。資金面從緊與藍籌股估值偏低之間的博弈還將繼續(xù)，不管是向上還是向下脫離2900一線都不是一件容易的事情，上以3220的突破為市場轉(zhuǎn)多的第一信號，下以2580的下破為轉(zhuǎn)空的第一信號，否則仍以震蕩的思路對待上證。 5． 總結(jié) 盡管從統(tǒng)計學(xué)角度分析當前LLDPE較PVC存在著一定的低估，筆者建議投資者輕倉短線參與跨品種套利，甚至可以不參與。對PVC的中期操作上，維持寬幅震蕩的思路，盡管仍有上行空間，但套保空單已可適度入場。對LLDPE的中期操作上，仍維持偏空思路，當前可以適度參與買遠拋近的套利操作。 |
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