【原】4年15倍，汾酒逆襲？

“完不成任務，我下臺！”

2017年2月，汾酒集團董事長李秋喜做了一場“豪賭”。

彼時，以茅五瀘為代表的高端白酒已率先走出調整期，業績全面回暖，但產品偏低端的山西汾酒仍處寒潭。

危急關頭，李秋喜與山西省國資委簽訂“軍令狀”，承諾2017-2019年，帶領汾酒集團實現酒類營收增長30%、30%、20%，利潤增長25%、25%、25%。完不成，就得摘掉“烏紗帽”。

正是這次罕見的“豪賭”，換來了汾酒徹底的“逆襲”。

2016-2019年，汾酒的營收從44.05億增長至118.8億，凈利潤從6.05億增長至19.39億，年復合增速分別高達39.19%、47.44%。不僅超額完成任務，較茅五瀘也更勝一籌。

出色的業績傍身，汾酒在資本市場也一騎絕塵，2017年至今，其漲幅高達1538%。4年15倍，足足領先了第二名的五糧液（同期漲幅882%）半個身位。

業績的增幅遠趕不及股價的漲幅，投資人對汾酒的愛，還飽含著另一個更大的期待——重回行業三甲，再現“汾老大”輝煌。

白酒行業，茅五早已絕對領先，但老三之爭從未消停。尤其是近幾年，原本坐在第三把交椅上的洋河陷入調整，迅猛增長的瀘州老窖和汾酒，又都看到了希望。

但真要爭個老三，也沒那么容易。對汾酒來說，至少還要打兩場戰役。

一是“渡江”戰。近年來，汾酒雖已初步實現了泛全國化擴張，但其優勢區域，仍集中在山西及環山西市場，在經濟更發達、白酒消費檔次更高的南方市場，尚未形成規模。這是其與洋河最大的差距。

二是“高端”戰。近年來，汾酒的青花系列雖已成功擠進次高端陣營，很大程度上改善了其低端民酒的形象，但在高端領域，尚未有一戰之力。這則是其與瀘州老窖最大的差距。

對李秋喜來說，能否打贏這兩場戰役？無疑是舊“賭局”之后的新挑戰。

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汾酒“逆襲”

說起山西汾酒(SH:600809)，歷來不無輝煌。

從歷史文化的維度看，晚唐詩人杜牧的一句“借問酒家何處有，牧童遙指杏花村”流芳千古，也昭示著早在1000多年前，汾酒便已負有盛名。

從官方認可的維度看，1952-1989年，我國先后舉辦了五屆評酒大會，分別評出了四大名酒、老八大名酒、新八大名酒、十三大名酒、十七大名酒。汾酒與茅臺和瀘州老窖是唯三全部入選的品牌。

從行業地位的維度看，1988-1993年，汾酒連續6年銷量和利稅均列行業第一，是業界公認的“汾老大”。新華社也曾在一篇報道中，表示全國每1斤名酒中，就有半斤出自杏花村汾酒廠。

可以說，汾酒就是那個時代的茅臺。

但三十年河東，三十年河西。在汾酒登頂之際，我國白酒行業也迎來了一場未有之大變局。

彼時，改革開放行至第十個年頭，隨著“價格闖關”的開始，國家放開了13種名酒的定價權。這徹底改變了白酒行業過去以量取勝的格局，取而代之的是，價格開始登臺做主角。“高端化”成為行業發展的最大主線。

在這個岔路口，決策失誤的汾酒選擇了平民化走量，短暫輝煌后，逐漸被時代拋棄，只能眼看著選擇高端化的貴州茅臺(SH:600519)、五糧液(SZ:000858)雙雄并起。

到2003年，即“黃金十年”的開端之年，五糧液的營收已達63.33億，茅臺也達到了24.01億，汾酒卻只有6.26億，早已不復當年“汾老大”的威風。

到2012年，經過十年的跑馬圈地，五糧液的營收已增至272.01億，茅臺則增至264.55億，洋河股份(SZ:002304)和瀘州老窖(SZ:000568)亦已踏入“百億俱樂部”，汾酒雖也實現了大幅增長，但64.79億的營收，仍是落后不少。

再往后，在行業三年大調整期間，相比茅五，汾酒不僅衰退程度更大，恢復時點也要更晚。其股價跌幅也是上市酒企之最。

可少有人能想到的，不斷被看衰的汾酒，卻在近幾年完成了“逆襲”。

2016-2019年，其營收從44.05億增長至118.8億，凈利潤從6.05億增長至19.39億，年復合增速分別高達39.19%、47.44%。較茅五瀘均更勝一籌。

根據業績預告，2020年其營收和利潤總額分別預增16.08%-18.6%和38.41%-52.25%，幾乎完全沒有受到疫情黑天鵝的困擾。而其它同行，大部分已經“摔倒”，三季報仍為負增長。

從被時代拋棄的“汾老大”，到重新跑出加速度，汾酒經歷了什么？

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一場“豪賭”

汾酒“逆襲”背后，離不開李秋喜的一場“豪賭”。

2017年2月，眼看茅五瀘全面復蘇，汾酒卻仍處寒潭，同時，山西省國資委找上門，意欲與其商定以汾酒集團為試點，推行國企改革。

李秋喜當即決定扛起先鋒大旗，與省國資委簽訂汾酒集團2017年度及2017-2019年三年任期經營業績責任書。

實際上，這是一份“軍令狀”。雙方約定，2017-2019年，汾酒集團酒類營收增長30%、30%、20%，利潤增長25%、25%、25%。完不成任務，李秋喜就下臺。

2017年，被稱作國企改革的“施工年”，在宏觀經濟增速換擋的大背景下，改革的浪潮全面鋪開。但像李秋喜這樣，押上自己“烏紗帽”的，著實不多。

相對應的，國資委也將投資經營、財務融資、資產轉讓、管理層人事薪酬等八項大權下放給汾酒集團董事會，為李秋喜掃清了工作障礙。

能不能完成任務，最終還是要看銷售行不行。因此，大權在握后，李秋喜的第一把火燒向了汾酒銷售公司。

2017年6月，汾酒銷售公司開始推行組閣制。原來的經理層、部門負責人等副處級以上干部被集體解聘，擇優重新聘用；針對基層員工，則一邊強化激勵，一邊推行末位淘汰制。

這場人事大地震，有效解決了銷售公司權責不清、裙帶關系復雜等歷史問題，為汾酒的“逆襲”奠定了基礎。

2018年2月，李秋喜主導引入華潤集團作為戰略投資者。

華潤成為汾酒第二大股東，并在汾酒集團董事會占有兩席。這不僅有助于汾酒公司治理層面的進一步改善，更在渠道上對其形成助力。華潤旗下雪花啤酒和怡寶純凈水合計掌控的終端網點達190萬家。在這些網點中，汾酒選取前5%進行了鋪貨，進一步開拓市場。

2019年3月，汾酒又實施了股權激勵，向395名核心骨干授予了568萬股限制性股票，授予價19.28元/股，共分三期解禁。行權條件分別為，以2017年為基數，2019/2020/2021年營收增幅分別不低于90%、120%、150%，且凈資產收益率均不低于22%。

內部賞罰分明，外部引入活水。一系列改革下來，“老汾酒”三軍用命，盡顯年輕活力，“逆襲”也就不奇怪了。

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兩場戰役

除了業績大幅增長，汾酒的“逆襲”在資本市場上體現的更為淋漓盡致。

汾酒一改三年大調整期間最衰的模樣，領跑一眾白酒股。2017年至今，其股價漲幅達到了驚人的1538%，足足領先第二名的五糧液（同期漲幅882%）半個身位。

當然，業績的增幅遠不及股價的漲幅，各路投資人用愛發電，已將汾酒推上PE破百的高位。

這背后，飽含著投資人另一個更大的期待——重回行業三甲，再現“汾老大”輝煌。當然，綜合經濟效益進入行業前三，也是李秋喜早前定下的三大任務之一。

縱觀白酒行業，茅五無疑已處于絕對領先，但近20年來，老三之爭卻從未消停。

最先坐上這把交椅的，是早前跟隨茅五走高端化路線的劍南春。但很快，隨著國窖1573的橫空出世，大步流星的瀘州老窖擠掉了小步慢跑的劍南春。再后來，靠著將渠道做到極致而異軍突起的洋河，又擠掉了瀘州老窖。

近幾年，由于洋河陷入調整，“揭竿而起”的瀘州老窖和汾酒，又都成了不可忽視的爭三力量。

但欲爭老三，汾酒還要贏下兩場戰役。

一是“渡江”戰役。

所謂“渡江”戰役，即發力長江以南市場，推進全國化擴張。在2019年初的經銷商大會上，汾酒明確提出“過長江、破華東、占上海”的戰略，2019年底，又將江蘇、浙江、上海、安徽、廣東等5省35城劃為南方核心市場。

為什么要打“渡江”戰役？很簡單，長三角、珠三角為代表的南方市場是我國經濟的絕對高地，白酒消費不僅容量大，水平也高。對任何“有夢想”的酒企來說，都是必爭之地。

以江蘇市場為例，當前白酒消費主流價格帶已升至300元以上，大幅領先全國平均水平。作為蘇酒老大，2019年，洋河單在江蘇省內的營收就已達103億。但作為晉酒老大，山西為汾酒貢獻的營收只有57.85億。

二是“高端”戰役。

為什么要打“高端”戰役？正如上文所述，“高端化”早已成為白酒行業近代發展的最大主線，品牌的興衰，市值的起落，皆源于此。

事實上，全國化和高端化，也正是洋河和瀘州老窖各自的優勢。只有追平甚至超越對手，汾酒的三甲夢方才有可能實現。

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爭三不易

相較洋河、瀘州老窖，雖然汾酒業績增速更強勁，但想要與它們爭奪白酒老三之位，并不容易。

全國化方面，量價齊升的“黃金十年”一去不返，最佳的擴張窗口也已隨之關閉。

且南方市場本就競爭激烈，不僅有洋河、今世緣、古井貢酒等“地頭蛇”，茅五等“強龍”更是不好對付。

經過近幾年的大力布局，2019年，汾酒省外營收終于勉強超過了省內，但主要還是京津冀、魯豫陜等環山西市場的貢獻，來自江、浙、滬、皖、粵的收入占總營收的比重尚未超過6%。

高端化方面，以清香聞名的汾酒，則有著天然硬傷。

從生產工藝上看，每出一斤酒，清香型需要1-2斤糧食，1個月發酵，幾個月窖藏；濃香型需要2-3斤糧食，3個月發酵，1-2年窖藏；醬香型則需要5斤糧食，1年發酵，3年窖藏。

物以稀為貴，酒以陳為香，清香酒的高端化故事注定不好講。

這從白酒老大的變遷過程中也可見一斑。從開始的汾酒，到后來的五糧液，再到如今的茅臺，實際上也是清香、濃香、醬香各領風騷的過程。這其中，有歷史機遇的偶然，也有時代發展的必然。

客觀來看，近幾年，汾酒的表現已屬實不錯。2019年，其青花系列（青花20，京東價508元；青花30，939元）已達近30億規模，成功擠進了次高端，很大程度上改善了玻汾造成的低端形象。

在這個基礎上，2020年，汾酒又推出了青花30復興版（1199元），并傾其資源做培育，直接對標五糧液、國窖1573。

但越往上，對品牌力的要求就越高，隨之增加的難度，也是指數級的。至少從目前看，在高端領域，汾酒尚未有一戰之力。

對汾酒來說，能否在全國化和高端化方面更進一步，既決定了其能否從“逆襲”升華為真正的“復興”，也決定了其能否給投資人一個滿意的交代。

對李秋喜來說，則是舊“賭局”之后的新挑戰。