中概股“生存條件惡劣”，改道港股又能如何？

融中財經(jīng) 2021-04-09

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中資企業(yè)赴美上市遭遇坎坷，很多擬上市公司欲轉(zhuǎn)戰(zhàn)香港。那么，中概股轉(zhuǎn)戰(zhàn)香港市場后，能否實現(xiàn)預(yù)期的募資計劃，仍需要較強的基本面作支撐。同美股市場一樣，香港市場，作為全球五大金融中心之一，存在著眾多的機構(gòu)投資者，也同時被空頭機構(gòu)死死盯住，財務(wù)造假在這里同樣會受到嚴(yán)厲的制裁，成為仙股那是分分鐘的事情。所以，要想赴港上市，中國企業(yè)家們除了好好經(jīng)營公司外，別無其他捷徑。

本文共5601字，約8分鐘

作者 | Alicia

繼瑞幸遭到渾水做空后，愛奇藝、跟誰學(xué)、58同城等熱門中概股也陸續(xù)傳出被做空的消息；中概股二級市場表現(xiàn)持續(xù)低迷，美國證監(jiān)會管理層的表態(tài)更是讓赴美上市愈發(fā)艱難；中國證監(jiān)會擬對瑞幸實施“長臂管轄權(quán)”……

如果美股市場“生存條件惡劣”，中概股的退路之一便是港股。在繼飛鶴乳業(yè)、阿里巴巴回歸港股之后，網(wǎng)易和京東傳出將赴港二次上市的消息，而百度和攜程赴港二次上市的計劃也在穩(wěn)步推進(jìn)中。

一時間，赴港上市風(fēng)聲再起。海外中概股的回港潮一方面是受美國投資者信任危機影響，另一方面因為很多優(yōu)質(zhì)公司，特別是新經(jīng)濟公司，符合香港新修訂的上市規(guī)則。

那么，哪些中概股可能會赴港上市？港股市場情況如何？如何規(guī)避各種財務(wù)風(fēng)險？哪些投資機構(gòu)中招？

25家中概股符合港交所上市條件

包含京東、拼多多、B站等

根據(jù)港交所2018年新訂的《上市規(guī)則》，以大中華區(qū)為業(yè)務(wù)重心的公司可保留現(xiàn)行VIE結(jié)構(gòu)以及不同投票權(quán)架構(gòu)，可以在港實現(xiàn)上市，但須符合硬性上市條件。從二次上市的硬性規(guī)則來看，公司需滿足市值不低于400億港元，或市值不少于100億港元但最近一年收益至少10億港元的要求。

據(jù)融中財經(jīng)統(tǒng)計，截至2020年5月12日，符合港交所二次上市要求的中概股，也即市值超過400億港元的公司有25家，包含京東、拼多多、網(wǎng)易、百度、好未來等熱點公司。從行業(yè)分布來看，11家來源于可選消費，占比44%，9家來源于信息技術(shù)，占比36%，其余5家分布在工業(yè)、醫(yī)療和公用事業(yè)行業(yè)。

單從數(shù)量來看，滿足回歸港股條件的中概股80%為以可選消費和信息技術(shù)為主的新經(jīng)濟公司，當(dāng)前港股在這兩個板塊對應(yīng)的市盈率分別為20倍和14倍左右，而中概股龍頭的估值分別達(dá)39.37倍和15.3倍。所以，中概股的回歸或?qū)痈酃墒袌鲂陆?jīng)濟公司的交易更為活躍。

圖表 1：市值超過400億港幣的中概股及其行業(yè)分布

數(shù)據(jù)來源：Wind，融中財經(jīng)整理。注：表中數(shù)據(jù)按照20200512收盤價計算

此外，除了已經(jīng)在美成功上市的中概股外，一些正在排隊赴美上市的企業(yè)大概率也會轉(zhuǎn)戰(zhàn)香港市場。

雖然A股科創(chuàng)板開啟了“同股不同權(quán)”，但科創(chuàng)板對上市企業(yè)有嚴(yán)格的行業(yè)限制，只能是符合規(guī)定的9大戰(zhàn)略性新型產(chǎn)業(yè)，所以，很多不符合這一條件的企業(yè)只能選擇美國或香港上市。過去，很多企業(yè)青睞于美國市場，是因為那里排隊周期較短，而如今美股信任危機爆發(fā)，排隊遙遙無期，很多擬上市企業(yè)的最佳上市地可能會變成香港。

港股財務(wù)造假后果嚴(yán)重：

“仙股”、長期停牌或退市

別以為空頭機構(gòu)只狙擊在美上市中概股，對于香港市場的財務(wù)造假企業(yè)也同樣窮追不舍。

同美股市場一樣，在香港上市的企業(yè)若出現(xiàn)財務(wù)造假，將面臨嚴(yán)厲的退市和處罰制度。

不同于內(nèi)陸市場，香港市場存在完善的做空機制，而且港交所對做空干預(yù)較少，對于任何有財務(wù)瑕疵的個股來說，只要做空者選擇好做空的時機，股價腰斬也是分分鐘的事情，如漢能薄膜在數(shù)個小時之內(nèi)股價跌幅將近47%，做空者選擇的時點恰當(dāng)好處：公司董事長缺席股東大會。

我們以投資者所熟知的典型港股財務(wù)造假為例，來一窺財務(wù)造假可能造成的后果。

案例一：漢能薄膜發(fā)電（0566.HK）：長期停牌后選擇私有化

漢能薄膜發(fā)電曾經(jīng)是漲幅最高的港股明星股，但隨后受到投資者質(zhì)疑，并遭遇股價暴跌、停牌，在等待近3年半后，最終卻表示私有化后回A股上市。

漢能的財務(wù)問題：大量的關(guān)聯(lián)交易，股價被操縱。

漢能薄膜發(fā)電的商業(yè)模式受到投資者的質(zhì)疑。有投資者就曾表示，漢能薄膜發(fā)電主要收入均是來源于和其母公司漢能控股集團的關(guān)聯(lián)交易，并多次強調(diào)，漢能薄膜發(fā)電股價存在被操縱的嫌疑。據(jù)統(tǒng)計，2013年1月2日至2015年2月9日期間，漢能薄膜發(fā)電的股票總在尾盤時段出現(xiàn)飆升，時間大約在收盤前10分鐘。

2015年5月20日，漢能薄膜發(fā)電股價突然暴跌，當(dāng)日公司緊急停牌。2015年7月15日，香港證監(jiān)會宣布將漢能薄膜發(fā)電強制停牌，并對其進(jìn)行調(diào)查，隨后漢能還相繼經(jīng)歷了高管變動等風(fēng)波。

而根據(jù)香港聯(lián)交所上市規(guī)則第6.01A（2）（b）條，若漢能薄膜在2019年7月31日之前未能復(fù)牌，香港聯(lián)交所上市部可向上市委員會建議取消公司的上市地位。

2018年10月23日，漢能公告表示，鑒于漢能薄膜停牌已經(jīng)超過三年，出于對中小股東利益的保護(hù)，決定對持有上市公司股票的所有投資人發(fā)出私有化建議，私有化之后公司擬在國內(nèi)A股上市。

不過，截至2020年5月14日，漢能尚未在A股上市。

案例二：輝山乳業(yè)（6863.HK）：強制退市

主要財務(wù)問題：虛報利潤、高管涉嫌挪用公司資產(chǎn)、過高的杠桿率。

輝山乳業(yè)，曾經(jīng)是遼寧省最大液態(tài)奶生產(chǎn)商，并于2013年9月在香港聯(lián)交所上市。

2016年12月，渾水連發(fā)兩份針對輝山乳業(yè)的沽空報告，指其財務(wù)造假。2017年3月24日，該公司股價暴跌了85%，隨后便陷入了無限期的停牌。

2019年12月，輝山乳業(yè)被強制退市。

渾水在報告中稱該公司至少自2014年起就虛報利潤，謊稱苜蓿飼料基本上是自給自足的。輝山乳業(yè)曾表示，苜蓿飼料的自給自足是其毛利潤業(yè)界領(lǐng)先的主要驅(qū)動力；但渾水通過大量的證據(jù)表明，輝山長期以來從第三方購買了大量苜蓿，價格高于其宣稱的自產(chǎn)成本。

渾水質(zhì)疑該公司董事會主席楊凱涉嫌挪用公司資產(chǎn)，從輝山乳業(yè)至少竊取了1.5億元人民幣的資產(chǎn)。渾水發(fā)現(xiàn)，一個擁有至少四個奶牛場的子公司未經(jīng)通知地轉(zhuǎn)讓給了未經(jīng)披露的關(guān)聯(lián)方，而楊凱則是該子公司的實際控制人。

此外，渾水質(zhì)疑輝山乳業(yè)過高的杠桿率已使其處于違約的邊緣，其股權(quán)價值幾乎接近于零。

輝山乳業(yè)退市后，董事長楊凱也從遼寧首富變成了“老賴”，不免讓人唏噓。

案例三：雨潤食品：淪為仙股（1068.HK）

所謂仙股，就是指其價格已經(jīng)低于1元，因此只能以分作為計價單位的股票，香港人對英語“cent”（分）的譯音。

主要問題：實際控制人涉嫌職務(wù)犯罪

2015年3月26日雨潤食品實際控制人祝義財家屬接到通知，檢察機關(guān)于2015年3月23日起對祝義財執(zhí)行指定居所監(jiān)視居住的強制措施。據(jù)媒體報道，這個案子可能涉嫌貪腐職務(wù)類犯罪。

在這之后的幾年，雨潤食品的經(jīng)營情況每況愈下，2015年-2017年，雨潤食品分別實現(xiàn)營業(yè)收入169.69億元、150.16億元和101.38億元，2016年和2017年有不同程度的下滑，凈利潤則連續(xù)虧損，2015年-2017年的凈利潤分別為-24.27億元、-21.15億元和-12.31億元，而2014年為盈利0.45億元。2019年，雨潤食品虧損額達(dá)到33.8億元。

雨潤食品近5年來收盤價的最高點出現(xiàn)在2015年5月26日，收盤價為3.92港元/股，此后雨潤食品股價整體呈下行趨勢，目前雨潤食品已經(jīng)淪為“仙股”，股價不足1港元，2020年5月13日收于0.55港元，市值僅為10億港幣，較2015年5月26日71.45億港幣“縮水”超過八成。

港股市場仙股遍地，原因何在？

A股和美股都有面值退市的情況，而港股無面值退市這說法，目前，港交所“仙股”遍地都是。

截至2020年5月13日，全部香港上市公司共有2488只，其中1028只股票的股價低于1港幣，占比41.32%。在2488只港股中，有996只或40%的股票來源于內(nèi)陸。在這996只中國股中，有410只股票的股價已淪為“仙股”，占比41.2%，跟香港本地股的概率相差無幾。一旦淪為“仙股”后，其股票幾乎無人問津。

香港市場的投資者大多為機構(gòu)投資人，而機構(gòu)投資人擁有完備的投研體系，在選股方面非常理性，注重公司的基本面，對于成長性好的股票堅持“用腳投票”。所以，港股呈現(xiàn)“強者恒強”的局面。在996家來自內(nèi)陸的港股中，阿里巴巴和騰訊控股，由于其出色的盈利模式和漂亮的基本面，贏得了眾多投資者的青睞，其市值排在前兩位，且遙遙領(lǐng)先。

圖表 2：港交所市值排名前十中國股

數(shù)據(jù)來源：Wind，融中財經(jīng)整理

為何香港市場遍地都是“仙股”呢？原因總結(jié)如下：

第一，從發(fā)行制度上看，香港推行注冊制，只要符合條件的公司都能上，比A股上市要簡單，而且上市流程快，很多公司發(fā)行價就低于1港元，有的甚至在0.1港元左右，募集資金也在1500萬～2000萬港元左右。

第二，香港80%資金集中在20%的優(yōu)質(zhì)股上，其它股票成交清淡。香港市場以機構(gòu)投資者為主，他們更喜歡長線持有，且青睞成長性確定的股票。即便之前被人看好的小米、美圖、美團等新經(jīng)濟股票，由于盈利模式以及業(yè)績的不確定性，依然被機構(gòu)投資者“用腳投票”。而大多數(shù)低價股，尤其是基本面較差、成交和換手率比較低的個股，機構(gòu)投資者通常會選擇遠(yuǎn)離。

第三，很多“仙股”股權(quán)集中在少數(shù)股東手中，因換手率低，流動性不足，券商研報都不會去覆蓋，進(jìn)而形成一種循環(huán)，股票少有人問津，甚至全天無成交量。

第四，港股市場相對成熟，講故事可能沒人聽，業(yè)績不確定也無人買，但一些玩家惡意利用香港市場的制度漏洞，通過配售、供股、拆股、并股等“財技”，將股價“向下炒”洗劫投資者，最后硬生生變成“仙股”。

410只“仙股”背后的投機機構(gòu)：

復(fù)興國際、摩根資產(chǎn)管理公司等

通過對401家“仙股”的背后投資機構(gòu)進(jìn)行分析，融中財經(jīng)總結(jié)出如下10家有影響力的企業(yè)及其背后的投資機構(gòu)。10家公司中，有7家公司的市盈率為負(fù)數(shù)，原因是這幾家公司凈利潤為負(fù)，每股收益自然為負(fù)，所以市盈率（股價/每股收益）為負(fù)。另外兩家市盈率為5倍左右，市盈率最高的是重慶機電，股價為0.47，市盈率為8.3。

從行業(yè)分布來看，10家公司中，4家來自于消費，2家來自于信息技術(shù)，另外房地產(chǎn)、公用事業(yè)、工業(yè)、金融各有1家。

圖表 3：15家典型“仙股”背后的投資機構(gòu)

數(shù)據(jù)來源：Wind，融中財經(jīng)整理

從投資機構(gòu)來看，復(fù)星國際、摩根系所投出的“仙股”數(shù)量最多。

復(fù)星國際投資的寶寶樹集團、都市麗人、中生聯(lián)合均來自消費行業(yè)，如今股價跌落到1港幣一下，沒有任何流動性，這三家公司的凈利潤在2019年分別虧損4.9億元、12.9億和1.9億元。

成立于2007年、有著1億多活躍用戶的母嬰社區(qū)寶寶樹，曾被阿里巴巴、復(fù)星集團等巨頭投資方加持，在深耕行業(yè)十多年之后，于2018年底在港股上市，市值曾達(dá)到100多億港元。

然而上市僅一年多，公司業(yè)績變臉，頻頻傳出創(chuàng)始人出走、高管變動、裁員、股權(quán)變更等負(fù)面新聞，股價大跌86%，市值僅剩15億元。隨著寶寶樹核心團隊相繼離職，復(fù)星集團取代王懷南家族成為寶寶樹的實際控制人，復(fù)星系管理者陸續(xù)上位，寶寶樹從股權(quán)到管理運營已經(jīng)收歸復(fù)星集團旗下。

在2016年11月，復(fù)星集團領(lǐng)投寶寶樹時，該公司估值50億元，后在2018年上升到140億元，而如今卻只有15億元，估值僅為2年前的近10%。

外資機構(gòu)來看，摩根系似乎“踩雷”較多。

摩根士丹利投資過的都市麗人、摩根大通投資過的重慶機電、摩根資產(chǎn)投資過的賽迪顧問均淪落為“仙股”。

根據(jù)公開資料顯示，摩根士丹利于2016年上半年買入都市麗人的股票，出現(xiàn)在了該公司2016年半年報的前十大股東名單里，當(dāng)時公司市值為65億人民幣，而如今市值只有20億人民幣，市值縮水近7成。

除復(fù)星國際、摩根系外，其他知名投資機構(gòu)還有KKR（投資過首創(chuàng)鉅大）、淘寶中國（寶寶樹）、大同投資（都市麗人）、今日資本（都市麗人）八菱私募亞洲（康達(dá)環(huán)保）軟銀亞洲（瑞斯康集團）、天圖投資（51信用卡）、啟迪創(chuàng)投（啟迪國際）等。

結(jié)語

中概股轉(zhuǎn)戰(zhàn)香港市場后，能否實現(xiàn)預(yù)期的募資計劃，仍需要較強的基本面作支撐。同美股市場一樣，香港市場，作為全球五大金融中心之一，存在著眾多的機構(gòu)投資者，也同時被空頭機構(gòu)死死盯住，財務(wù)造假在這里同樣會受到嚴(yán)厲的制裁，成為仙股那是分分鐘的事情。所以，要想赴港上市，中國企業(yè)家們除了好好經(jīng)營公司外，別無其他捷徑。

END