 光伏金屬 交易通脹，有色先行。 除了大家熟悉的銅、鋁、鋰外，有色金屬眾多的小金屬價格年初至今均出現不同幅度的上漲。 錳、鋯、銻、鉬四種小金屬年初至今漲幅超過 60%；鎂、鈷漲幅超過 30%；鎢、釩、鍺漲幅超過 20%；鈦和銦分別上漲 19%和 12%。  今天阿策和大家重點聊聊其中兩個細分方向——銻和銦。因需求爆發皆與光伏相關，暫且稱為光伏金屬。 01 銻 什么是銻？ 銻是一種稀有的銀白色金屬，它熱縮冷脹，質脆無延展性，有抗腐蝕功能但也有毒。銻既屬于親銅元素又同時具有親氧性，所以是阻燃、合金硬化劑及電池合金材料的關鍵生產要素。 由于銻通常不被單獨使用，盡管它存在于我們日常生活中，但我們無法像黃金、銅、鋁、鋅般有直觀感受。 銻為何重要？ 銻是用途廣泛且不可替代的重要工業生產原材料，已被西方國家列為重要戰略物資管控和儲備。 銻的熱縮冷脹特性令其可以改變合金硬度，在各種國防武器中均有銻金屬的合金； 銻高強度及耐腐蝕特性令其成為機械齒輪轉軸的關鍵生產材料； 銻的低燃點則令其在消防阻燃方面具有不可替代性，在易燃材料（如塑料制品、電子電器制品及建筑建材制品等）加入銻鹵化物已是歐美日等發達國家的強制性慣例，且目前未有找到比銻更好的阻燃替代品。 銻在歐盟的供應緊缺戰略金屬中位列首位，銻在美國 35 種關鍵礦產名單中只被允許勘探而不開采，銻在中國曾被實行開采總量控制及資源出口總量控制并被國土資源部暫停受理銻礦探礦權及采礦權申請。 全球為何如此重視銻？ 源于銻供給的稀缺性及不可再生性。 銻在地殼中分布不均且極難富集（平均豐度千萬分之二至五），全球共有銻資源儲量僅150萬噸（美國地質調查局），而全球年均消費量約13萬噸。 全球銻資源近 80%分布在中國（32%）、俄羅斯（23%）及玻利維亞（21%）。 從產量分布來看，中國占比高達53%、俄羅斯占比20%、塔吉克斯坦占比約18%。 從靜態儲采比來看，全球銻金屬僅能夠滿足14年的供應，而國內銻儲量僅能夠滿足約4.9年的供應。 從國內的四大戰略資源開采年限比較，銻是最稀缺的品種，可開采數值遠低于錫（7年），鎢（12年）及稀土（115年）。 此外，銻是一種極難有效再生的稀有小金屬（55%的銻金屬被用于阻燃劑而難以回收），這意味著銻的損耗是永久性的。 銻的供給變化？ 近年來國內受環保政策趨嚴影響，礦產銻產量逐年下降。海外未來增量僅有華鈺礦業在塔吉克斯坦的項目，其余增量有限，2020-2025年供應端預計增速維持在2%-3%左右。  中國銻礦采選資本開支自 2012 年后持續收縮，行業Capex由2012年的19.8億元降至2017年的10.17億元，降幅達-49%。 銻礦采選支出的收縮導致2014-2019年中國銻精礦含銻產量從13.5 萬噸降至6.0萬噸，年復合降幅高達-15.0%。 而同期中國銻制品年產量亦受此影響由31.1萬噸降至24萬噸，降幅達22%。 同時，2009-2019年中國銻精礦進口量由2.46萬噸增至6.27萬噸，年復合增速高達9.8%，至2019年中國銻精礦對外依賴度已升至48.9%。  且本輪銻價上漲有著堅實的庫存見底支撐。 11-12年銻價大幅上漲后，積攢了過多的社會庫存壓力，價格在底部區間震蕩。 由于原料供應緊張，疊加需求端持續向好，2020年企業庫存得到大幅去化，生廠商銻錠庫存由9000噸降至2710噸的歷史低位，降幅接近70%。  銻為何是光伏金屬？ 歷史上，阻燃材料是下游應用領域主要部分，占比55%左右，其次是鉛酸電池，需求量占比15%，聚酯催化占比15%，玻璃陶瓷占比10%左右。 但隨著碳中和目標的制定和光伏平價上網的實現，光伏正成為重要邊際增量。 預計2020年-2025年光伏裝機有望從127GW提升至370GW。 銻主要用于光伏玻璃制造過程中的澄清劑，改善玻璃色澤和透明度。 根據玻璃澄清的作用機理可分為：氧化物澄清劑、硫酸鹽型澄清劑、鹵化物澄清劑和復合澄清劑。 復合澄清劑（焦銻酸鈉）集合了三種澄清協同優勢，可達到持續澄清的效果，大大地增強了澄清能力，是單一澄清劑無法比擬的。 根據玻璃網資訊，光伏玻璃制造過程中，焦銻酸鈉一般需要添加混合料質量的0.2%-0.4%。 假設2025年光伏裝機量達到370GW，光伏玻璃領域對銻需求量將達到3.5萬噸，2020-2025CAGR 為 29%，光伏領域需求占比將從7.30%提升到21.33%。  市場對于中國優勢戰略小金屬“銻”的認知仍多為“工業味精”，下游以阻燃劑為代表且較為分散，關注度較低。 有兩點預期差沒有充分被認知： 1）銻錠價格從低點3.75→7.0萬元/噸，漲幅達到60%，供需結構的周期反轉沒有被龍頭公司股價price in； 2）更重要的是，光伏領域需求是市場盲點——在光伏玻璃澄清劑需求的拉動下，行業需求增速倍增，迎來高景氣的五年。  相關標的： 湖南黃金：公司合計擁有銻資源量約29.97萬金屬噸。目前擁有3萬噸/年精銻冶煉生產線。 ST華鈺：公司目前控制銻資源量41萬金屬噸，塔鋁金業達產后將新增1.6萬金屬噸/年生產能力，合計達到2.1萬金屬噸/年，全球占比接近15%。 02 銦 銦價格處于歷史底部，HJT電池放量或造成供需缺口。  2009-2015年銦價大跌之前經歷了兩輪上漲，分別是2011年我國多條高世代面板線投產或即將投產的需求預期帶動和2012年開始泛亞有色金屬交易所推出銦交易帶來旺盛的投資性需求。隨后泛亞崩盤，銦價暴跌。 歷史來看，需求的階段性爆發是銦價上漲的重要動力。 從需求總量來看，根據安泰科數據2017年-2018年全球銦的需求分別為1682和1704噸。 從需求結構來看，全球80%的銦應用在平板顯示領域，10%應用在半導體化合物領域。 未來重點關注銦在異質結電池領域以及薄膜電池領域的應用趨勢。 異質結電池的制備中，在TCO沉積環節需要用到氧化銦摻鎢（IWO）或氧化銦錫（ITO）作為濺射靶材。氧化銦錫中氧化銦和氧化錫的比例通常為 9:1。 據光伏前沿數據，目前RPD法下國產氧化銦摻鎢靶材成本為2000元/千克，PVD法下氧化銦錫靶材成本為2700元/千克。 中信建投測算單GW異質結電池投資約需銦4.5噸。隨著異質結電池放量，銦或將供不應求。  據光伏前沿數據，目前采用MBB技術的異質結電池成本預計在1.79元/瓦，采用SWCT技術的異質結電池成本預計在1.69元/瓦，接近PERC電池的1.66元/瓦。異質結電池大規模產業化在即。 據中信建投預計，受益于異質結電池需求的爆發式增長2021年異質結電池銦需求量為45噸，銦市場 首次出現缺口，短缺30噸精煉銦，銦價有望上漲。  相關標的：  圖：銦產業鏈 株冶集團：銦冶煉產能60噸/年； 錫業股份：銦資源儲量5987噸，冶煉產能60噸/年； 鋅業股份：銦冶煉產能60噸/年。 當然，以上部分標的短期漲幅較大，投資者在擇時和倉位管控上需要更為慎重。 其余漲價方向及受益標的簡單羅列如下： 鉬：洛陽鉬業、金鉬股份； 鎢：洛陽鉬業、翔鷺鎢業、章源鎢業、中鎢高新、廈門鎢業； 鎂：云海金屬、北京利爾、濮耐股份、宜安科技； 錳：中鋼天源、湘潭電化、紅星發展、鄂爾多斯； 鈦：寶鈦股份、西部超導、西部材料； 鉻：西藏礦業、五礦發展； 鋯：東方鋯業、盛和資源、三祥新材； 鉍：株冶集團； 鉭：東方鉭業； 鍺：云南鍺業、馳宏鋅鍺； 硅：合盛硅業、東岳硅材等； 稀土：廣晟有色、五礦稀土、盛和資源、北方稀土、廈門鎢業、中色股份等。 參考研報： 《天風證券-稀有金屬行業專題研究：哪些漲價小金屬值得關注？》 《中泰證券-銻：光伏金屬，新的五年》 《東興證券-銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（四）價格的彈性與安全邊際》 《東興證券-銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（三）供需的錯配與再平衡》 《東興證券-銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（二）需求的彈性與市場的量變》 《東興證券-銻，稀缺但被忽視的不可再生戰略小金屬（一）供給端的剛性與市場的感性》 《中信建投-銦：異質結電池領域或將大幅拉動銦需求》 《海通證券-有色金屬行業跟蹤報告：銦價格低位，看好未來異質結電池發展》 《安信證券-小金屬&新材料周報：供需開始好轉，價格短期出現分化，占全球產量比重較大的中重稀土、銦、鎢、硅等品種漲幅居前》 |
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