【原】白電基本盤乏力，海信家電大而不強(qiáng)

導(dǎo)語(yǔ)：三季報(bào)業(yè)績(jī)的曇花一現(xiàn)，難掩海信家電主業(yè)增長(zhǎng)乏力、大而不強(qiáng)的固有頑疾。

李平 | 作者 礪石財(cái)經(jīng) | 出品

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中國(guó)知名家電品牌海信，在國(guó)內(nèi)有兩家上市公司，分別為海信視像與海信家電，二者常被公眾混淆。

其中，海信視像是海信集團(tuán)專營(yíng)電視產(chǎn)品的上市公司，海信家電是專營(yíng)空調(diào)與冰洗等白電產(chǎn)品的上市公司。由于電視是海信集團(tuán)的優(yōu)勢(shì)品類，白電品類較為弱勢(shì)，因此在資本市場(chǎng)上海信視像受到較多關(guān)注，海信家電則長(zhǎng)期被二級(jí)市場(chǎng)遺忘。

不過(guò)，最近海信家電披露了一份大超市場(chǎng)預(yù)期的三季報(bào)，引起了不少投資者的注意。財(cái)報(bào)顯示，海信家電2022年1-3季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入570.26億元，同比增長(zhǎng)13.9%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)10.7億元，同比增長(zhǎng)15.48%。

其中，第三季度，海信家電實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入187.19億元，同比增長(zhǎng)6.09%；凈利潤(rùn)為4.5億元，同比增44.55%；扣非凈利潤(rùn)為3.5億元，同比增長(zhǎng)54.5%。

2021年以來(lái)，白色家電行業(yè)深受原材料漲價(jià)、房地產(chǎn)下行等多種負(fù)面因素影響，空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)等產(chǎn)品需求持續(xù)不振，上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)普遍承壓。第三季度，美的集團(tuán)、格力電器以及海爾智家白電三巨頭營(yíng)收增速分別為0.20%、6.77%、8.6%，凈利潤(rùn)同比增速分別為0.33%、10.50%和20.3%。

相比白電三巨頭，海信家電三季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)不俗，尤其是公司凈利潤(rùn)增速可謂鶴立雞群，這主要得益于公司毛利率的回升、海信日立熱泵銷量翻番以及三電減虧。

一方面，受益于原材料價(jià)格回落，海信家電第三季度毛利率回升至22.98%，同比提升了1.35個(gè)百分點(diǎn)，這也是自2021年四季度以來(lái)，公司凈利潤(rùn)連續(xù)第四個(gè)季度環(huán)比提升。

對(duì)比來(lái)看，美的集團(tuán)三季度凈利潤(rùn)環(huán)比小幅回升，同比仍處于下滑狀態(tài)；海爾智家三季度毛利率環(huán)比則處于下滑狀態(tài)，只有格力電器與海信家電保持一致，三季度毛利率實(shí)現(xiàn)了同比、環(huán)比的雙提升。

事實(shí)上，除了原材料價(jià)格回落這一共性因素外，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的不同是導(dǎo)致上述四家白電企業(yè)毛利率變動(dòng)的一個(gè)關(guān)鍵因素。受天氣因素影響，三季度空調(diào)產(chǎn)品銷量增速較快，格力電器空調(diào)產(chǎn)品占比達(dá)到70%，毛利率回升最為明顯；海信家電除了家用空調(diào)之外還有中央空調(diào)業(yè)務(wù)，同樣受益于空調(diào)產(chǎn)品的熱銷。

此外，日立中央空調(diào)熱泵的銷量也是海信家電三季度業(yè)績(jī)的一個(gè)亮點(diǎn)。在歐洲能源危機(jī)愈演愈烈的背景下，海外空氣源熱泵需求急劇上升，大大刺激了我國(guó)空氣源熱泵出口實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，日立中央空調(diào)熱泵外銷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了翻番增長(zhǎng)。

最后，日本三電業(yè)務(wù)的持續(xù)扭虧對(duì)海信家電利潤(rùn)端也構(gòu)成支撐。2021年3月，海信家電擬13億元控股日本三電，由此來(lái)拓展汽車空調(diào)壓縮機(jī)、汽車空調(diào)產(chǎn)業(yè)。2021年，海信家電因并表日本三電確認(rèn)了1億元的投資虧損。

2022年以來(lái)，日本三電業(yè)績(jī)持續(xù)扭虧。根據(jù)三電控股財(cái)報(bào)，2022 年1-6月期間，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)-34.58億日元（約-1.73億元人民幣），相比21年4-9月期間扭虧 75.16億日元（約3.75億元人民幣），國(guó)泰君安研報(bào)認(rèn)為，第三季度三電業(yè)務(wù)凈虧損有望由去年同期的超0.8億元虧損縮減至0.5億元以下。

整體來(lái)看，在毛利率回升、三電業(yè)務(wù)減虧與熱泵外銷高增長(zhǎng)的三重利好下，海信家電三季度盈利能力有所修復(fù)，凈利潤(rùn)增速位居白電行業(yè)前列。不過(guò)，通過(guò)縱向?qū)Ρ葋?lái)看，海信家電前三季度毛利率仍明顯低于海爾智家、格力電器以及美的集團(tuán)，在整個(gè)白色家電行業(yè)中也處于較低水平。

此外，在熱泵外銷翻倍增長(zhǎng)的背景下，海信家電三季度收入端僅有個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)，說(shuō)明公司白電基本盤表現(xiàn)并不樂(lè)觀。單單是三季報(bào)業(yè)績(jī)的回暖，似乎并不能改變海信家電主業(yè)成長(zhǎng)乏力、大而不強(qiáng)的固有問(wèn)題。

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從科龍電器，到海信科龍，再到目前的海信家電，海信家電的發(fā)展史就是一部具有中國(guó)特色的上市公司資產(chǎn)并購(gòu)與重組史。

海信家電前身為珠江冰箱廠，于1984年在廣東順德成立，旗下容聲冰箱屬于中國(guó)最早的冰箱知名品牌。1992年，珠江冰箱廠完成改制并更名為科龍電器，主營(yíng)業(yè)務(wù)以科龍空調(diào)、容聲冰箱為主，后于1999年在深交所上市。

2007年，海信空調(diào)與科龍電器合并成立海信科龍。2010年，海信集團(tuán)將旗下白電業(yè)務(wù)注入海信科龍。至此，海信家電旗下?lián)碛泻Ｐ趴照{(diào)、海信冰箱、科龍空調(diào)以及容聲冰箱四個(gè)“中國(guó)名牌產(chǎn)品”，主導(dǎo)產(chǎn)品涵蓋了冰箱、家用空調(diào)、洗衣機(jī)等多個(gè)領(lǐng)域。

然而，多品牌發(fā)展的海信家電非但沒(méi)有取得“1+1大于2”的效果，更是陷入多品牌內(nèi)耗的窘境。數(shù)據(jù)顯示，2010年-2015年，海信家電營(yíng)業(yè)收入由184.89億元增長(zhǎng)至234.72億元，凈利潤(rùn)則由5.85億元下滑至5.8億元，5年發(fā)展凈利潤(rùn)反而縮水500萬(wàn)元。

2018年，隨著科龍品牌的日漸消沉，海信科龍更名為海信家電，此后又進(jìn)行了對(duì)古洛尼、Asko等歐洲家電品牌的收購(gòu)。

截至目前，海信家電共擁有海信、容聲、科龍、日立、克、“gorenje”、“ASKO”、“SANDEN”八大品牌，主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋冰箱、中央空調(diào)、家用空調(diào)、冷柜、洗衣機(jī)、商用冷鏈、廚衛(wèi)等產(chǎn)品。

不過(guò)，號(hào)稱擁有著八大品牌的海信家電仍舊難掩“外強(qiáng)中干”的窘境。在空調(diào)領(lǐng)域，隨著格力、美的雙寡頭格局的穩(wěn)固，海信空調(diào)、科龍空調(diào)逐漸被邊緣化；在冰箱領(lǐng)域，海爾、卡薩帝雙品牌穩(wěn)健發(fā)展，美的系冰箱快速崛起，海信系冰箱日漸衰弱；而在洗衣機(jī)領(lǐng)域海信系品牌則未能進(jìn)入行業(yè)前十，更是乏善可陳。

事實(shí)上，從行業(yè)角度來(lái)看，中國(guó)白色家電市場(chǎng)集中度已經(jīng)達(dá)到很高的水平，市場(chǎng)基本處于多寡頭壟斷階段。根據(jù)前瞻經(jīng)濟(jì)研究院數(shù)據(jù)2022年上半年，冰箱線上CR3為68.4%，空調(diào)線上CR3為70.4%，洗衣機(jī)線上CR3為73.7%；線下市場(chǎng)方面，冰箱線下CR3為62.4%，空調(diào)線下CR3為85.8%，洗衣機(jī)線下CR3為67.9%。除了容聲冰箱之外，海信旗下無(wú)一品牌進(jìn)入行業(yè)前三。

中央空調(diào)幾乎是海信家電唯一的亮點(diǎn)。2003年，海信集團(tuán)與日立空調(diào)合資成立了海信日立，其中海信家電擁有合資公司49%的股權(quán)。2019年，海信家電又收購(gòu)了海信日立0.2％的股權(quán)，持股比例從49%增至49.2%，并將把海信日立納入合并報(bào)表范圍。

其中根據(jù)工作方式的不同，中央空調(diào)可分為多聯(lián)機(jī)、單元機(jī)、風(fēng)冷螺桿機(jī)、水冷螺桿機(jī)、離心機(jī)中央空調(diào)。其中，多聯(lián)機(jī)中央空調(diào)具有性價(jià)比高、噪音低、能耗小等優(yōu)點(diǎn)，近年來(lái)市場(chǎng)滲透率不斷提升。2021年，國(guó)內(nèi)多聯(lián)機(jī)中央空調(diào)市場(chǎng)規(guī)模為689.7億元，同比增長(zhǎng)32.1%。

從細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局上看，海信日立已經(jīng)成為多聯(lián)機(jī)內(nèi)銷市場(chǎng)的龍頭。據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2022年上半年海信日立在多聯(lián)機(jī)內(nèi)銷市場(chǎng)的份額達(dá)21%，行業(yè)排名第一。

從某種意義上說(shuō)，海信家電并表日立后算是為企業(yè)帶來(lái)了公司的第二增長(zhǎng)曲線，但也造成了公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)嚴(yán)重依賴于海信日立的問(wèn)題。數(shù)據(jù)顯示，2016-2021年期間，海信家電凈利潤(rùn)總額為88.26億元，其中來(lái)自海信日立的凈利潤(rùn)為53.35億元。由此計(jì)算，過(guò)去6年間海信日立對(duì)海信家電的利潤(rùn)貢獻(xiàn)度超過(guò)60%。

半年報(bào)顯示，2022年上半年，海信家電實(shí)現(xiàn)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.20億元，同比增長(zhǎng)0.79%。其中，海信日立實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)12.89億元，對(duì)海信家電凈利潤(rùn)的貢獻(xiàn)度為6.33億元。不難看出，若沒(méi)有海信日立的利潤(rùn)貢獻(xiàn)，海信家電其他業(yè)務(wù)上半年仍處于虧損狀態(tài)。

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或許是海信日立的成功讓海信嘗到了外延整合發(fā)展的樂(lè)趣。2021年，海信家電再次并購(gòu)了日本三電控股，正式進(jìn)軍汽車熱管理業(yè)務(wù)。

資料顯示，日本三電控股成立于1943年，從1970年開(kāi)始從事汽車空調(diào)和壓縮機(jī)的生產(chǎn)和銷售，曾于1981年研制出世界上第一臺(tái)汽車空調(diào)渦旋式壓縮機(jī)，并在美國(guó)、新加坡和歐洲等地陸續(xù)組建生產(chǎn)基地。截至目前，公司汽車產(chǎn)品包括壓縮機(jī)、暖通空調(diào)機(jī)組（HVAC）、熱交換器、電冷卻液加熱器、空調(diào)管和熱泵系統(tǒng)等產(chǎn)品。

根據(jù)中研產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，汽車空調(diào)市場(chǎng)份額靠前的供應(yīng)商主要有日本電裝、日本三電、漢拿、奧特佳以及法雷奧等。其中，三電的汽車空調(diào)市場(chǎng)占有率為21%，位居行業(yè)第二位。

不過(guò)，由于外部環(huán)境沖擊以及自身經(jīng)營(yíng)不善等問(wèn)題，近幾年日本三電經(jīng)營(yíng)陷入困境。數(shù)據(jù)顯示，2018-2020財(cái)年，日本三電控股營(yíng)收持續(xù)縮水，凈虧損金額持續(xù)增加。

2021年3月，海信家電發(fā)布公告稱，公司已與日本三電控股共同簽署了《股份購(gòu)買協(xié)議》。根據(jù)協(xié)議，海信家電共投入13.02億元獲得三電控股約75%的表決權(quán)，成為其控股股東。根據(jù)購(gòu)買協(xié)議披露數(shù)據(jù)，2020年4月1日-12月31日，三電控股實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入944.96億日元（約合57.47億元人民幣），凈利潤(rùn)為-172.51億日元（約合-10.49億元人民幣），處于嚴(yán)重虧損狀態(tài)。

2021年年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年度（自購(gòu)買日至年末）日本三電凈利潤(rùn)為-1.34億元，海信家電由此確認(rèn)約為1億元的投資虧損。

據(jù)海信家電披露，自去年6月并購(gòu)開(kāi)始，公司向三電派出了專門的項(xiàng)目組，包括財(cái)力、人力，對(duì)三電進(jìn)行了一系列的整合。同時(shí)也在海外恢復(fù)了很多三電以前的客戶關(guān)系，目前取得了一定成效。

根據(jù)三電控股財(cái)報(bào)，2022年1-6月期間，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)-34.58億日元（約-1.73億元人民幣），相比2021年4-9月期間扭虧75.16億日元（約3.75億元人民幣）。

對(duì)此，海信家電在半年報(bào)中表示，公司通過(guò)調(diào)整供應(yīng)鏈和生產(chǎn)計(jì)劃等措施，實(shí)現(xiàn)了三電公司上半年整體經(jīng)營(yíng)狀態(tài)穩(wěn)定，不僅美洲、亞洲區(qū)域的收入規(guī)模和盈利能力得以改善，歐洲區(qū)域的成本費(fèi)用也得到有效控制。

然而，日本三電暫時(shí)的減虧還不代表真正的扭虧。從主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)看，家電業(yè)務(wù)與新能源汽車熱管理協(xié)同性并不高。如果從中央空調(diào)與家用空調(diào)還可以從渠道、客戶角度來(lái)協(xié)同，汽車業(yè)務(wù)與家電業(yè)務(wù)的協(xié)同效果肯定要大打折扣。

因此，海信家電恐怕很難從技術(shù)上對(duì)日本三電提供支持，只能從內(nèi)部管理角度來(lái)通過(guò)壓縮費(fèi)用等手段提升經(jīng)營(yíng)效益。根據(jù)國(guó)盛證券數(shù)據(jù)，日本三電的員工較為冗余，往年的員工總?cè)藬?shù)保持在近14000人，2019年裁員后員工數(shù)量在9000人左右，但銷售及管理費(fèi)用率仍居高不下，整體費(fèi)用率近20%。

顯然，裁員、降本增效等手段可以短期提升企業(yè)的盈利能力，改善財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，但往往會(huì)給企業(yè)文化帶來(lái)顯著損傷。另外，就競(jìng)爭(zhēng)激烈的高科技領(lǐng)域而言，技術(shù)創(chuàng)新必須要容忍一定的成本冗余，過(guò)度壓縮費(fèi)用往往會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的長(zhǎng)期利益受損。

不過(guò)，收購(gòu)日本三電仍然讓死氣沉沉的海信家電看到了一個(gè)新的成長(zhǎng)空間，券商也樂(lè)意將日本三電旗下的汽車空調(diào)及熱管理業(yè)務(wù)視為海信的下一個(gè)增長(zhǎng)曲線。然而，日本三電能不能成為另一個(gè)海信日立，也只能交由時(shí)間來(lái)給出回答。

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