渣打銀行：如何看待近期人民幣匯率連續(xù)漲停?

(作者為渣打銀行(中國)有限公司金融市場部外匯交易主管傅慶)


　　最近人民幣兌美元匯率在銀行間市場出現(xiàn)連續(xù)漲停，其背后的主要原因是什么？

　　市場大多數(shù)人認為，一方面是由于中國經(jīng)濟基本面出現(xiàn)見底回升信號，比如我國貿(mào)易順差連創(chuàng)多年來新高，PMI重回50枯榮線之上等等；另一方面，全球風(fēng)險偏好有所回升。我們完全同意上述觀點，但另外有一點不可忽視，即我們的市場成熟度尚且不夠，主要表現(xiàn)在可供選擇的套期保值產(chǎn)品單一，市場參與主體較少而且同質(zhì)化，市場缺乏一定的投機力量作為潤滑劑。這就造成了目前市場容易形成羊群效應(yīng)，而且流動性較差。根據(jù)我們觀察到的現(xiàn)象，近期人民幣匯率的持續(xù)漲停主要是因為市場的多次漲停板引起了一些企業(yè)的恐慌性買盤，從而形成惡性循環(huán)。這其中就有不少企業(yè)幾個月前聽信人民幣要貶值到6.5、6.6的謠言導(dǎo)致該結(jié)匯時不結(jié)匯而一直拖到現(xiàn)在。

　　對于市場非常看重的貿(mào)易順差問題，我們認為還需要更深層次地分析其到底是不是造成現(xiàn)在這個局面的主要原因。根據(jù)外管局上周公布的10月份銀行代客結(jié)售匯數(shù)據(jù)，企業(yè)貨物貿(mào)易項下的即期結(jié)售匯順差為117億美元，遠遠低于我國同期320億貿(mào)易順差數(shù)據(jù)，這跟以前企業(yè)貨物貿(mào)易結(jié)匯量遠遠大于貿(mào)易順差的情況不可同日而語，而且這還不包括一些進口商利用CNH購匯的數(shù)據(jù)；遠期簽約是凈售匯，這說明企業(yè)總體上對將來人民幣升值的預(yù)期不強烈；加之企業(yè)代客涉外收付款逆差53億美元，更說明至少現(xiàn)在中國沒有熱錢流入的問題。

　　再來看看遠期市場。目前1年期的遠期點基本上在偏離利率平價水平不遠處交易，這說明市場目前對稍長時間段內(nèi)人民幣的升貶值預(yù)期是相對均衡的。

　　最后，我們來看海外人民幣市場。CNH即期幾乎跟境內(nèi)水平一致，偏離很小。而NDF3個月以上期限處在升水位置，雖然有CNH遠期價格對其的拉動作用，但不可否認的是，目前海外市場對人民幣升值預(yù)期不強烈。

　　總之，從以上數(shù)據(jù)可以得出一個結(jié)論，當(dāng)前企業(yè)結(jié)匯壓力并不大，連續(xù)漲停板主要還是市場情緒加上市場機制不完善導(dǎo)致的。當(dāng)然，如果這種局面得不到改變的話，不排除這種市場情緒會改變未來的外匯供求關(guān)系。相信這并非貨幣當(dāng)局愿意看到的結(jié)果。

　　那怎么理解貨幣當(dāng)局容忍連續(xù)漲停呢？

　　我們的看法是：

　　1．過去大半年來央行明顯減少了對市場的干預(yù)，即使在人民幣貶值預(yù)期較強的6、7月份也是如此。現(xiàn)在央行應(yīng)該還是延續(xù)這個思路，盡量讓市場自己來調(diào)整供求關(guān)系。從央行最近公布的資產(chǎn)負債表中可以看出，10月份央行的外匯占款只增加了10億元人民幣，表明央行在10月份幾乎沒有干預(yù)市場。我們認為，央行容忍人民幣漲停，并不意味著它容忍人民幣持續(xù)單邊升值。央行減少干預(yù)，并不等于完全不干預(yù)。我們看到，即使天天觸及漲停，但從11月以來人民幣總體升值幅度已經(jīng)明顯趨緩，11月至今才升值100點左右。因此貨幣當(dāng)局不愿意看到人民幣形成單邊升值趨勢的態(tài)度非常明顯。

　　2．既然央行希望市場自己來調(diào)整供求關(guān)系，同時又不想大規(guī)模干預(yù)，應(yīng)該是有一定依據(jù)和底氣的。外管局上周公布的《就近期外匯形勢答記者問》的主要思路就是近期人民幣匯率走強是市場情緒變化造成的，而市場情緒可能時好時壞并觸發(fā)國際資本流動的短期波動。同時，外管局對于國際收支和跨境資本流動的前景做出了“基本平衡”的判斷。在這樣一個結(jié)論面前，我們很難冀望貨幣當(dāng)局容忍人民幣短期內(nèi)過分升值，同時不難推斷，貨幣當(dāng)局擔(dān)心現(xiàn)在過分的干預(yù)可能會導(dǎo)致將來當(dāng)市場情緒變壞時又會有反向干預(yù)的壓力。回首幾個月前當(dāng)市場情緒惡化時人民幣也曾觸及過跌停板，當(dāng)市場情緒慢慢改善不知不覺中人民幣從6.4附近在短短3個月多已經(jīng)升了將近3%，這段升幅已經(jīng)大大超過了過去市場單邊升值時的幅度。我們的判斷是，貨幣當(dāng)局在設(shè)定容忍度時定會參考這段歷史。

　　企業(yè)該如何應(yīng)對當(dāng)前的市場？

　　基于以上的分析和判斷，我們建議：

　　1．對于近期有付匯需要的企業(yè)可以在現(xiàn)階段購匯，應(yīng)該是個不錯的時機。很難說這里一定是最低點，但底部可遇不可求；

　　2．對于收匯成本高高在上的企業(yè)，不妨等等看市場雙邊波動的機會。對于收付匯基本平衡而期限上略有錯配的企業(yè)，不建議采取先結(jié)匯后購匯以博取匯差的策略；

　　3．過去半年市場大幅雙邊波動給不少企業(yè)帶來了風(fēng)險和教訓(xùn)。隨著人民幣匯率彈性的加大，以及國內(nèi)外市場風(fēng)險情緒的變化多端，建議企業(yè)不要隨市場情緒而跟風(fēng)，而是采取以規(guī)避匯率風(fēng)險為主的穩(wěn)健策略。