|
二倍體狂苗持續(xù)快速放量，存量六倍潛力待釋放，未來發(fā)展看好 1、為什么看好疫苗？ 疫苗是醫(yī)藥板塊政策淘汰賽過程中極其稀缺的政策免疫高景氣主線賽道，板塊內(nèi)優(yōu)質(zhì)一二線標(biāo)的均值的高度關(guān)注。 近 5 年來，醫(yī)藥行業(yè)政策淘汰賽持續(xù)進(jìn)行，不斷有細(xì)分領(lǐng)域賽道因?yàn)檎邤_動逐步淡入資本市場的選擇視野，同時在“全民資產(chǎn)權(quán)益化大趨勢推進(jìn)、資本市場國際化外資持續(xù)進(jìn)入大舉布局中國醫(yī)藥資產(chǎn)、行業(yè)極度分化帶來的專業(yè)性驅(qū)動醫(yī)藥主題基金持續(xù)擴(kuò)大”三大因素帶動下，醫(yī)藥板塊結(jié)構(gòu)性錢多不可避免，因此，政策免疫的高景氣主線賽道標(biāo)的越來越稀缺，資產(chǎn)荒邏輯帶動下估值持續(xù)擴(kuò)張，我們認(rèn)為這個趨勢尚未結(jié)束，仍在持續(xù)進(jìn)行。再看疫苗行業(yè)，在“健康消費(fèi)梯次升級疊加多個超級重磅二類苗大單品持續(xù)獲批放量+疫苗事件后強(qiáng)監(jiān)管下的行業(yè)集中度提升+新冠疫情催化下的疫苗接種意識提升”三重邏輯共振驅(qū)動下，疫苗板塊進(jìn)入了 5-10 年維度的超高景氣時代，其必將作為稀缺的政策免疫主線賽道成為資本市場關(guān)注的寵兒，賽道內(nèi)一二線標(biāo)的都值得重點(diǎn)關(guān)注。 2、二倍體狂苗空間到底有多大？ 競爭格局是“格局惡化”還是“共享高增長紅利”？從存量市場角度看，截至 2020 年 Q3，二倍體狂苗在整個狂犬疫苗的占比僅為 4.7%，我們認(rèn)為二倍體狂苗作為世衛(wèi)組織推薦的狂犬疫苗金標(biāo)準(zhǔn)，未來有望持續(xù)替代普通狂苗。 根據(jù)中檢院數(shù)據(jù)，每年狂犬疫苗的批簽發(fā)量在 1300-1800 萬人份左右，假如未來二倍體狂苗占比整個狂犬疫苗達(dá)到 30%替代率計(jì)算，二倍體狂苗有望占到 400-550 萬人份，對應(yīng) 2000-2750 萬支，結(jié)合公司 2020 年的批簽發(fā)情況，我們預(yù)計(jì) 2020年二倍體狂苗獨(dú)家銷量在 350 萬支左右，存量市場替代潛在空間超 6 倍。 3、二倍體狂苗競爭格局，是“格局惡化”還是“共享高增長紅利”？我們認(rèn)為整個二倍體狂苗正處于高速替代普通狂苗的階段，整體替代率極低，從當(dāng)下替代率 4.7%提升到30%這個過程還是需要時間，這個時候二倍體狂苗整體市場是快速增長的，即使在 2022年以后康泰和智飛等廠家的二倍體狂苗會陸續(xù)上市，但整體格局仍然較好，我們認(rèn)為少有的幾家企業(yè)仍然會受益于二倍體狂苗整體性的高增長，還不到格局惡化的地步，大概率是共享行業(yè)成長紅利，一起做大做強(qiáng)。 從增量市場角度看，受益國內(nèi)消費(fèi)升級以及寵物市場的增加，狂犬疫苗整體容量還會穩(wěn)步上漲，進(jìn)而保障長期成長性。 4、如何看待康華當(dāng)下研發(fā)管線和估值？ 第一，公司多個項(xiàng)目處于研發(fā)過程中。公司在現(xiàn)有二倍體細(xì)胞狂苗的基礎(chǔ)上，推進(jìn)“建立人胚肺成纖維細(xì)胞株”、“人用狂犬病疫苗（人二倍體細(xì)胞）固定化生物反應(yīng)器培養(yǎng)工藝”等研發(fā)項(xiàng)目的實(shí)施， 并對現(xiàn)有的疫苗生產(chǎn)技術(shù)的改進(jìn)進(jìn)行研究。同時 2019 年 11 月 1 日，公司與天津醫(yī)科大學(xué)簽署《技術(shù)開發(fā)（委托）協(xié)議》，未來將共同研發(fā)六價(jià)諾如病毒疫苗，協(xié)議有關(guān)的知識產(chǎn)權(quán)等研發(fā)成果歸屬于公司。2019 年 12 月 6 日，公司于四川大學(xué)簽署《技術(shù)開發(fā)（委托）協(xié)議》，未來將共同研發(fā)白喉、輪狀病毒基因工程疫苗。 第二，即使公司研發(fā)管線布局集中在相對早期，我們認(rèn)為已經(jīng)體現(xiàn)在當(dāng)下估值中。 當(dāng)前疫苗板塊對應(yīng) 2021 年（詳見盈利預(yù)測部分）平均估值在 58 倍左右，按照我們的預(yù)測當(dāng)前公司對應(yīng) 2021年估值 40 倍左右，我們認(rèn)為公司股價(jià)目前估值已經(jīng)有所反應(yīng)了研發(fā)管線相對早期的預(yù)期。未來如果公司在研發(fā)管線上有所突破，包括自主研發(fā)和外部引進(jìn)等方面，公司有望迎來雙擊。 值得關(guān)注的是，公司目前已參股艾博生物，進(jìn)入 mRNA 技術(shù)平臺，同時公司股東中包含平潭盈科、淄博泰格盈科等產(chǎn)業(yè)+資本股東，都具有豐富的品種資源，未來值的期待。 5、除了業(yè)績，公司還會有哪些認(rèn)知差？ 寵物疫苗大概率是！寵物疫苗作為整個寵物產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)，呈現(xiàn)出巨大的潛力。目前生產(chǎn)廠家看，主要分為國產(chǎn)廠家和進(jìn)口廠家，我國自主研發(fā)的寵物疫苗產(chǎn)品十分有限，上市公司層面布局較少，布局產(chǎn)品相比進(jìn)口也較少，主要市場還是默沙東、碩騰、勃林格公司等進(jìn)口廠家占據(jù)，面對未來不斷增長的寵物疫苗市場，我們認(rèn)為國內(nèi)廠家有望突圍。國內(nèi)寵物已超過 9900 萬只，按照當(dāng)前國內(nèi)寵物疫苗消費(fèi)端的接種價(jià)格 50-100 元/支計(jì)算，寵物疫苗消費(fèi)理論市場規(guī)模在 50-100 億左右，潛力巨大。康華生物于 2020 年 8 月同一曜生物相關(guān)方簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以自有資金 2800.00 萬元收購一曜生物 10.00%股權(quán)，還獲得標(biāo)的公司“狂犬病滅活疫苗（PV/BHK-21 株）”產(chǎn)品滿足上市銷售條件后的獨(dú)家代理銷售權(quán)，完善了公司在狂犬病防治領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局，在未來提高公司競爭力，增加盈利來源，我們認(rèn)為此業(yè)務(wù)市場存在認(rèn)知差。 6、當(dāng)下時點(diǎn)，我們?yōu)槭裁赐扑]康華生物？ 第一，推薦市場風(fēng)格切換狀態(tài)下，政策免疫主線賽道二線優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的一季報(bào)爆發(fā)式高增長超預(yù)期。 第二，推薦疫苗賽道高景氣下優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的持續(xù)高增長。公司二倍體狂苗處于產(chǎn)能擴(kuò)張和提價(jià)雙重邏輯共振期，按照我們盈利預(yù)測，2021 年業(yè)績增速預(yù)計(jì)同比增長 71%，呈現(xiàn)高爆發(fā)性。2020 年全國多個地方出現(xiàn)了狂苗短缺現(xiàn)象，進(jìn)而帶來了提價(jià)，我們 2021 年還有提價(jià)帶來的后效應(yīng)。 第三，2021 年預(yù)計(jì)催化會比較多。公司新增 200 萬支新產(chǎn)能有望落地、經(jīng)歷多年沉淀后的管線進(jìn)展都有望成為公司 2021 年的重要催化劑。 第四，寵物疫苗的布局，市場仍存在認(rèn)知差。 盈利預(yù)測。 預(yù)計(jì)公司 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 4.13 億元、7.07 億元以及 9.29 億元，同比增長 121%、71%以及 31%，EPS 分別為 6.89元、11.78 以及 15.48 元，對應(yīng) PE 分別為 68X、40X 以及 30X。結(jié)合疫苗板塊的平均估值情況以及各公司 2021 年業(yè)績增速，我們認(rèn)為公司 21 年合理市值為 427 億，對應(yīng) 21 年 60 倍估值。首次覆蓋，給予公司“買入”評級。 風(fēng)險(xiǎn)提示： 疫苗銷售低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)； 新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。 |
|
|
