【原】富途李鐳：資本大潮下估值翻倍，新經濟企業處在合適的上市時點

12月25日，以“變局·新章”為主題的崇嶺計劃三期開學典禮在北京舉行，60名新經濟頂尖企業創始人集結成班，開啟新一期的“崇嶺時間”。崇嶺計劃定位“新經濟頂級企業家學習型組織”，由清華大學五道口金融學院和泰合資本于2018年共同發起。

作為新經濟各行業最頭部企業家的聚集地，崇嶺計劃每期班同學的平均估值都在10億美金以上，平均管理員工數3000人。同時在學習過程中，同學企業迅速發展，以今年數據計算，崇嶺一期，二期同學平均估值相比入學時增長266%和399%，三期學員企業估值相較去年整體增長達139%；以上市同學為例，于2019年3月登陸納斯達克的富途證券，股價較發行價上漲超過230%。

開學典禮上，三期學員代表、富途證券聯合創始人李鐳為同學們帶來了題為《震蕩中再造繁榮，資本大潮中的新經濟企業》主題演講，分享了自己對資本大潮中新經濟企業的觀察，對成長期的企業面對二級市場，如何從上市條件、上市時機、對標企業、投資者構成和監管溝通等多個維度進行通盤思考。

以下為演講內容，與諸位分享：

大家好，我是富途的聯合創始人李鐳。富途是一家美股港股互聯網券商。我們2008年開始創業，中間經歷業務轉型，2012年后才變成大家所熟知的富途證券。2019年3月8日富途上市，我們見證也親歷了近年來的資本大潮。今天我與大家分享的主題是《震蕩中再造繁榮，資本大潮中的新經濟企業》，聊一聊二級市場服務商視角下的資本市場變化以及新經濟企業的機遇。

全球放水，市場新高

今年以來全球各大經濟體央行全面“放水”，降準降息、量化寬松，大量印錢，這也導致了全球主要經濟體的總資產規模在2020年暴漲。量化寬松的影響首先會傳導到資本市場，尤其是權益型資產，所以今年大家可以看到股市瘋漲，再過一段時間可能還會傳導到房市。

上圖左側的橙紅色曲線是美國標普500，疫情爆發的時候劇烈下挫，但很快就回升并且一直在創造歷史新高，恒生指數相對平穩，滬深300也取得很好的增長。由于美國今年整體放水量非常大，所以標普平均估值水平也進入了比較高的時刻（35倍）。

新股市場方面，最近一年上市的企業，發行時就能有不錯的定價，上市后股價也漲得比較好，這都跟二級市場流動性充裕相關。A股方面，科創板、注冊制的出現，讓中國未盈利的新經濟企業終于在A股也可以落地，成為不少硬科技公司首選；

美股方面，經歷了瑞幸風波、中美摩擦，大家一度以為美股對中國企業不再友好，但畢竟錢發得太多而好資產少，今年優質中國企業在美股市場依然備受追捧，赴美上市的中概股大多都獲得非常好的認購；

港股方面，近年的三個新規也造就了一波IPO熱潮，第一是允許同股不同權企業上市，第二允許未盈利生物科技類企業上市，第三允許在香港二次上市，京東、網易、阿里都回歸了港股。

從整體看，中概股在各個市場欣欣向榮，看流動性的統計數據，也十分驚人。

美國中概股266只股票中，前6的公司占據了64%的流動性，剩下的260家公司瓜分余下30%多的流動性，大量中小型企業流動性欠佳。港股的情況也差不多，前10家公司占據了30%的流動性，頭部效應顯著。

今年11月13日美股迎來了歷史性一刻——蔚來以單日274億美元成為美股第一大成交額個股，超過蘋果、亞馬遜。這是什么概念呢？現在港股總的日均交易額不到2000億港元，蔚來一只股票274億美元（約2100億港元）的成交額已經相當于整個港股市場。

另外，13日當天美股成交額TOP10的股票里有5只是中概股。疫情爆發后大家發現，中國是恢復最好的國家，國際資本認可中國，這些數據都說明資本對中國優質企業的追捧。

從垂直賽道來看，今年新能源汽車、消費、平臺型企業以及企業服務賽道平均估值水平都非常高。蔚來、小鵬和理想的平均PS（市銷率）達到60倍左右。

消費賽道在海底撈上市之前，港股餐飲企業的PE（市盈率）倍數一般都是十幾二十倍，海底撈上市后餐飲、消費企業在港股迎來100倍PE時代，今年還有九毛九、農夫山泉、泡泡瑪特、藍月亮等消費公司上市，都取得很不錯的估值，九毛九PS超過10倍，其他三家平均PE接近150倍。疫情過程中大家對消費企業的恢復預期非常樂觀，海底撈目前動態市盈率600多倍了，股價依然堅挺，說明市場覺得它能夠支撐起來。

平臺型如拼多多、嗶哩嗶哩和Sea，平均PS都達到30倍左右。企業服務賽道的有贊、微盟等也有二十倍左右PE，估值水平都非常高。除了這幾個垂直賽道，醫療版塊也非常亮眼，產品還未面世就獲得幾十億美元市值的醫藥公司比比皆是。

港美A，如何選擇？

崇嶺計劃的同學或許已經在考慮或者計劃走向二級市場了，那么，應該從那些維度選擇？

首先是上市條件。我發現很多創始人只考慮上市那一刻的募資條件，比如科創板、創業板，現在把門檻放低了，科創板可以虧損上市了，大家都比較了解，包括港股、美股，注冊制比較容易達成，但事實上我們還要把兩個條件考慮在內，一個是再融資，一個是退出。

再融資應該很好理解，我們在一級市場，融完C輪還有D輪、E輪，上市不是唯一的融資節點，大家還要考慮上市后再融資的條件。另外就是退出的條件，例如科創板實際控制人三年不能減持，投資機構一年后限定減持比例，這些都需要關注。

其次是上市時機。我跟很多創業者交流時發現，每個人都在看自己企業發展到什么狀態，但很少人看二級市場大勢走到哪里。我可以跟大家說，一個牛市可以讓你原本的估值漲2-3倍，這意味著你可以少稀釋很多股份拿到同樣的錢，這非常重要。

比如最近就是二級市場大牛市的時點——美國2020年上半年出臺了“有史以來最激進的”2.3萬億美元的刺激計劃，近期國會又通過了高達9000億的刺激計劃，流通的美元總量已經達到22萬億，這里面有接近5萬億的錢都是今年印的，而且美聯儲也說兩年之內不會加息，我們可以大膽預測至少明年上半年甚至下半年，都還會是不錯的上市時機。

大家還能以很不錯的估值水平在美股、港股上市。

還有一個重要維度是該市場對標企業的估值水平，對標企業非常重要，如果今年特斯拉不起來，我相信中國新能源車企的估值水平就會受到影響。如果海底撈沒有在港股獲得追捧，九毛九可能也不會以100倍PE的市值上市。

所以創始人一定要考慮，在你想去的市場有沒有很好的對標企業。目前科創板、創業板整體估值水平非常不錯，非常適合科技公司。

資本市場的投資者構成也很重要，A股散戶占一半多，港股的散戶交易也占交易額百分之小幾十，而美國90%是機構，只有10%左右是散戶。這會造成什么區別？散戶越多，市場普遍的流動性越好，因為機構比較傾向進行專業評估后追捧明星股票，所以零售化對于中小股而言有利于流動性提升。

今年美股也出現零售化趨勢，美國的紓困計劃每個人發放了1200美元的救濟，新一輪預計每人再發600美元，疫情下大家不能正常工作，待在家里，拿這個錢干什么呢？炒股吧，所以今年美國的個人投資者也是跑步入場。

最后是監管溝通層面。A股跟港股的監管溝通是要求比較高的，因為市場中有很多散戶，需要保護這些個人投資者，所以監管審核必須相對嚴格。而美國市場以機構投資者為主，美國證監會默認這些機構投資者都是很專業的投資人，企業只要對風險做完全披露，其他的不會過多干預。

資本浪潮中順勢而為的富途

富途作為新型的互聯網券商，做的業務跟整個二級市場高度相關。2020年資本大潮下，富途順勢而為，從我們Q3的財報來看，無論是總營收還是凈利潤，同比增長速度都很驚人。

富途從0到1靠的是強大的產品基因，到今天為止我們的1400個員工里依舊保持著70%產品研發人員比例，你很難想象一個券商是這樣的人員結構。但富途發展到今天，還需要補齊運營能力，才能從1走到100。去年我回歸富途，主力抓運營，在2020年也取得一些成果。

今年在美股港股上市的中國新經濟公司，富途參與了絕大部分，貢獻了大量的百億認購案例。九毛九1月在港上市，它是富途的第一個打新百億俱樂部成員，富途的認購金額超過百億，相當于僅富途一家已經帶來數倍于企業募資額的認購。

螞蟻的香港IPO是富途參與認購人數最多的案例（超過20萬人），也是認購金額最多的案例（認購金額達481億港元）。在螞蟻宣布香港IPO暫緩后，富途于11月4日早上8:42第一個發出公告，把所有的打新費用全額退還給投資者，意味著富途主動為投資者承擔了大幾千萬的費用，用戶好評如潮。

美股IPO方面，小鵬汽車、貝殼、陸金所、名創優品、逸仙電商等十幾只熱門中概股富途都參與其中，甚至在富途平臺用戶的認購金額遠超過企業的計劃募資額。

在IPO大年取得這樣的成績，主要來源于富途兩部分業務能力，一部分來自于C端，我們的產品體驗一直是市場領先，取得了大量用戶的認可，富途的客戶資產規模在Q3末大概是2000多億港元，單季度交易額超過1300億美元（1萬億港元），這樣活躍的交投，為企業上市時的分銷和企業上市后的流動性提供了很好的支撐。

To B服務方面，富途提供的是貫穿上市前、上市時、上市后的全流程服務，包括ESOP股權激勵全流程服務，以及IPO分銷、國際配售、親友股還有上市后的投資者關系管理、行權歸屬、個稅代扣等一系列服務。基于1100萬+優質的用戶和互聯網新型交互方式，富途還為上市企業提供圖文、財報會直播、新產品線上發布會、高管面對面、有獎互動等IR/PR服務。

富途于2012年在香港拿到券商牌照，不久后又拿到美國券商牌照，至今在香港已經耕耘了八年，為香港投資者提供港股、美股、A股交易服務。過去幾乎所有客戶都是靠產品口碑吸引來的，并沒有做品牌上的宣傳。

借著今年這個資本大年，富途在香港進行了全方位的品牌升級，包括大規模線下硬廣、系列線上市場活動，效果顯著。現在每5個香港成年人就有一個人在使用富途牛牛。在香港的APP  Store金融類排行榜，富途今年也取得第一名的好成績，超過匯豐和支付寶。

富途還是全中國最大的香港同胞跟內陸同胞友好交流投資心得的社區，在我們社區里每天有超過10萬條UGC內容，將近一半是香港同胞貢獻的，在富途的社區里經常可以看到內陸同胞用普通話，香港同胞用粵語無障礙交流。香港的粵語不只是繁體的差別，它的行文方式也不一樣，但神奇的是，在富途這個社區里溝通完全無障礙，你問你的我答我的，特別有意思。

展示完成果，我來講問題。

我去年剛回公司抓運營的時候，發現公司上上下下都缺運營sense。從富途歷史上一直都沒有COO這個角色也能側面反映過去對運營并不重視。最開始我還期待用開會和培訓來給大家指出問題，但后來發現，培訓的時候大家好像聽懂了，指出問題的時候大家也覺得要改，但再過一個月去看，并沒有任何變化。因為大家的認知并沒有轉變，這不是靠一兩次開會就能起作用的。

當時我第一反應是應該趕緊尋找懂運營的職業經理人，但后來想，如果連我作為創始人說的東西大家都不能get到，那么找一個外部的職業經理人，不熟悉公司還新官上任三把火，加上內部老同事又心理抵觸，大概率會弄得雞飛狗跳。

所以我采取了另外一個方式，先自己手把手地帶。大量地在會上結合公司的實際案例強化大家對運營方法論理解。因為沒有認知就很難有系統的解決方案，我就把所有的解決方案細節都跟大家溝通好，并帶著一起去執行。

在早期大家好像是迫于你的“淫威”才去配合，你能從他們眼神里看到那種來自靈魂深處的抵抗。一直到今年下半年，新方法慢慢有了正反饋，老同事的認知才終于對齊，大家開始對運營中的眾多關鍵詞發自內心認同。

在認知對齊之后，我終于可以跟大家講：

1. 我們每個人需要按照全新的運營標準去成長進步。

2. 如果有些崗位成長性不足，就需要往里填充新的人才。目前也正在進行一些高級人才選聘。

富途現在面臨的另一個問題是新的高級人才進來之后的融合問題。新舊摩擦該如何解決？老人認識到了自己的不足后該怎么去升級？不只是個人的升級，還有組織的升級。

因為以前產品基因為主時，是非常扁平化的，富途的創始人李華就是全公司最大的產品經理，同事們只需要跟隨產品需求做細化和研發。但運營并不是這樣，它更復雜，需要更為完善的組織能力。

我自己的經驗是，企業很難指望招一兩個職業經理人就能新生出一個基因來，這不太現實。基因只有通過最核心的團隊有相應的認知，并親自驅動帶領大家一起去進化，才能慢慢生長出來。

以上是我今天的分享，謝謝！