|
查理芒格說，你的長期投資收益接近于公司的ROE，因此很多人趨之若鶩去投資高ROE的公司，希望獲得超額收益。但是很少有人去關注芒格的話對不對，有什么特殊的背景或者條件沒有。對于ROE做一個全面的解剖，我們看看ROE 背后的秘密。 （一）、三個ROE 模型 一、模型A： ROE保持不動，0分紅，新增利潤全部投入擴大經營。在這個例子中，投資者持有所有股份的10%。  對于模型A，投資收益為年復合增長率20%，相當的驚人。同時也要求這個公司保持20%的復合增長率。這就是芒格的模型。事實上，根本不現實，那有一個公司可以長期保持20%的復合增長率。 二、模型B： ROE 保持不動，利潤全部分紅，在這個例子中，投資者持有所有股份的10%。投資者將分紅全部買入公司股份。PE保持不變。  對于模型B，投資收益年復合增長率為1/PE。如果分紅不買入股份，則投資收益為1/PE，沒有復合增長。 這個模型非常類似持有雙匯股份，看似高ROE，其實也就是一個收益為1/PE的債。看到了吧，絕對的高ROE，但是投入收益和ROE一點關聯也沒有。 三、模型C： 公司保持高ROE，但是ROE 逐年下降，PE隨著利潤增長率的下降也下降。公司將50%利潤分紅，投資者未將分紅收益繼續買入股份。  持有三年取得-12.6%的負收益。模型C類似持有東阿阿膠。模型C中，公司一直是高ROE，但是下降的高ROE往往意味著價值毀滅。 綜合上面三個模型可以看出，巴老的模型是一個現實中不存在的模型。模型A之外的兩個高ROE模型并沒有取得高收益，甚至在模型C中出現了投資虧損。 以上三個模型只是起到一個拋磚引玉的作用，讓大家通過不同的案例，對于ROE 的認知誤區有切實的理解。大家可以自己發掘更多的案例。 （二）、茅臺的ROE 在以上模型之外，單獨說一下茅臺。貴州茅臺常年保持30%以上的凈資產收益率。但是茅臺的利潤卻和凈資產幾乎沒有關系。茅臺的利潤來自其品牌（無形資產）和窖池。我們翻看茅臺2018年年報，我們發現茅臺1128億凈資產中，無形資產35億，包括窖池、廠房在內的固定資產152億。茅臺凈資產中大多數是低效的、不給股東增值的現金。那么茅臺的ROE又該如何算。這完全是一個失真的ROE。 （三）、杜邦分析 同樣的ROE，不同的含金量。讓杜邦分析幫我們解密ROE的構成。 ROE = 凈利潤/凈資產 = （凈利潤/營業總收入）*（營業總收入/總資產）*（總資產/凈資產）= 銷售凈利率*資產周轉率*權益乘數。 ROE的這個拆解，其實對應了不同的商業模型。 以茅臺為例，毛利高達90%+，但是茅臺酒的釀制周期為5年，不加杠桿。這是一個高銷售凈利潤，低資產周轉率，無權益乘數的公司。所以對于茅臺，我們主要盯著其毛利看。 以沃爾瑪為例，薄利多銷，高周轉。這是一個走量的高周轉公司，依靠規模發貨形成的供應鏈優勢。 以銀行股為例，總資產收益率很低，周轉也不快，主要依靠加杠桿獲得一點收益。顯得ROE還不錯。但是一旦經濟不景氣，資產質量惡化，可能還要虧本。銀行業的凈利潤掙的很辛苦。這就是同樣的ROE，市場給予不同估值的原因。 通過上面對于ROE 分析，我們發現ROE 是股票投資上一個有用的工具，通過ROE分析，我們可以更好的理解企業的商業模式和經營狀況。從股票選擇上，高ROE的公司值得我們關注，高ROE可以作為我們股票選擇的第一道門檻，然后我們再結合其他信息及指標進行精挑細選。同時切記，ROE僅僅是第一道門檻，而不是最終的選擇指標。
|
