愛美客半年虧近30%，從高速增長(zhǎng)到戰(zhàn)略陣痛研發(fā)押注能否破局？

2025年8月18日，醫(yī)美注射劑領(lǐng)域龍頭愛美客（300896.SZ）交出了一份上市以來最嚴(yán)峻的半年報(bào)答卷——上半年?duì)I收12.99億元，同比下滑21.59%；歸母凈利潤(rùn)7.89億元，降幅達(dá)29.57%。這一數(shù)據(jù)不僅打破了公司自2020年上市以來的持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，更折射出中國(guó)醫(yī)美行業(yè)正經(jīng)歷的深刻變革。在行業(yè)增速放緩、競(jìng)爭(zhēng)白熱化的背景下，愛美客的戰(zhàn)略調(diào)整與突圍路徑值得深度剖析。

作為行業(yè)晴雨表，愛美客的業(yè)績(jī)下滑并非孤例。中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)在經(jīng)歷多年高速增長(zhǎng)后，2025年市場(chǎng)規(guī)模雖突破1.3萬億元，但增速顯著放緩，行業(yè)正從“規(guī)模擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“質(zhì)量深耕”。國(guó)家藥監(jiān)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，僅2025年上半年就新增醫(yī)美注射針劑注冊(cè)證27張，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)已從產(chǎn)品同質(zhì)化轉(zhuǎn)向技術(shù)壁壘與合規(guī)能力的綜合較量。

在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，愛美客兩大核心產(chǎn)品系列遭受重創(chuàng)：以“嗨體”為代表的溶液類產(chǎn)品營(yíng)收7.44億元，同比下滑23.79%；凝膠類產(chǎn)品“濡白天使”營(yíng)收4.93億元，降幅達(dá)23.99%。盡管90%以上的毛利率仍居行業(yè)高位，但同比微降的趨勢(shì)揭示出價(jià)格戰(zhàn)對(duì)盈利能力的侵蝕。與之形成對(duì)比的是，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手華熙生物的“潤(rùn)致?格格”2024年銷售額突破千萬元，錦波生物的膠原蛋白植入劑產(chǎn)品更以95.04%的毛利率實(shí)現(xiàn)42.43%的營(yíng)收增長(zhǎng)，凸顯行業(yè)創(chuàng)新賽道的競(jìng)爭(zhēng)格局已悄然生變。

面對(duì)本土市場(chǎng)困局，愛美客將破局希望寄托于國(guó)際化戰(zhàn)略。2025年3月完成的1.9億美元收購(gòu)韓國(guó)REGEN公司85%股權(quán)，成為其全球化布局的關(guān)鍵落子。REGEN作為全球第三家擁有聚乳酸填充劑注冊(cè)證的企業(yè)，其核心產(chǎn)品AestheFill已在34個(gè)國(guó)家獲批，在臺(tái)灣地區(qū)醫(yī)美再生注射劑市場(chǎng)占據(jù)近30%份額。通過整合REGEN的技術(shù)資源，愛美客不僅補(bǔ)充了再生醫(yī)美產(chǎn)品線，更獲得了進(jìn)入東南亞、中東等新興市場(chǎng)的跳板。

然而，這場(chǎng)跨國(guó)并購(gòu)卻因代理權(quán)糾紛蒙上陰影。原中國(guó)大陸?yīng)毤医?jīng)銷商達(dá)透醫(yī)療（江蘇吳中控股孫公司）以16億元索賠發(fā)起仲裁，主張愛美客單方面解除協(xié)議構(gòu)成違約。盡管愛美客已啟動(dòng)直營(yíng)團(tuán)隊(duì)建設(shè)并計(jì)劃重塑品牌形象，但法律糾紛可能導(dǎo)致AestheFill在中國(guó)大陸的上市節(jié)奏延遲。值得關(guān)注的是，REGEN的另一款產(chǎn)品PowerFill已在24個(gè)國(guó)家上市，其與AestheFill形成的產(chǎn)品矩陣，若能在全球市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)協(xié)同，將為愛美客帶來年銷售額超5億美元的增長(zhǎng)空間。

在業(yè)績(jī)承壓的同時(shí)，愛美客持續(xù)加碼研發(fā)投入，上半年研發(fā)費(fèi)用達(dá)1.57億元，同比增長(zhǎng)24.47%，占營(yíng)收比重提升至12.05%。截至2025年6月，公司累計(jì)獲得182項(xiàng)專利授權(quán)，其中53項(xiàng)為發(fā)明專利，形成了從生物材料到制劑工藝的全鏈條技術(shù)壁壘。

在研管線中，注射用A型肉毒毒素已進(jìn)入注冊(cè)申報(bào)階段，這一產(chǎn)品將直面2025年規(guī)模達(dá)114億元的肉毒素市場(chǎng)。而司美格魯肽注射液的臨床進(jìn)展更具戰(zhàn)略意義——隨著GLP-1類藥物在全球范圍內(nèi)的廣泛使用，其引發(fā)的“司美格魯肽面容”（皮膚松弛、凹陷）問題催生了醫(yī)美修復(fù)需求。愛美客的相關(guān)研發(fā)若能率先推出針對(duì)性解決方案，有望在抗衰老細(xì)分市場(chǎng)打開新藍(lán)海。此外，利多卡因丁卡因乳膏的上市申請(qǐng)受理，標(biāo)志著公司在麻醉鎮(zhèn)痛領(lǐng)域的突破，為手術(shù)類醫(yī)美項(xiàng)目提供配套支持。

盡管短期陣痛明顯，但醫(yī)美行業(yè)的長(zhǎng)期邏輯依然穩(wěn)固。中國(guó)醫(yī)美滲透率僅4.5%，遠(yuǎn)低于韓國(guó)的22%，隨著監(jiān)管趨嚴(yán)和消費(fèi)者認(rèn)知提升，合規(guī)產(chǎn)品的市場(chǎng)份額將加速向頭部企業(yè)集中。愛美客憑借90%以上的毛利率和182項(xiàng)專利構(gòu)成的技術(shù)壁壘，在規(guī)范化競(jìng)爭(zhēng)中具備先天優(yōu)勢(shì)。

值得關(guān)注的是，公司正在構(gòu)建的“注射填充+再生醫(yī)美+GLP-1關(guān)聯(lián)修復(fù)”產(chǎn)品矩陣，恰好契合行業(yè)從“單一抗衰”向“整體年輕化方案”轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)。例如，AestheFill的聚乳酸微球技術(shù)可刺激膠原蛋白再生，與司美格魯肽的體重管理功能形成協(xié)同，為消費(fèi)者提供從減脂到皮膚修復(fù)的一站式解決方案。這種技術(shù)整合能力，或?qū)⒊蔀槠湓谛袠I(yè)洗牌中勝出的關(guān)鍵。

當(dāng)前，愛美客正處于“技術(shù)投入期”與“市場(chǎng)回報(bào)期”的交匯點(diǎn)。REGEN的全球渠道整合、肉毒素的上市進(jìn)度、司美格魯肽的臨床突破，構(gòu)成了其業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)的三大核心變量。若能在2025年內(nèi)實(shí)現(xiàn)肉毒素獲批上市，并通過法律途徑解決代理權(quán)糾紛，公司有望在2026年迎來業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。

在醫(yī)美行業(yè)從“野蠻生長(zhǎng)”走向“合規(guī)發(fā)展”的歷史轉(zhuǎn)折期，愛美客的戰(zhàn)略選擇具有風(fēng)向標(biāo)意義。其能否憑借技術(shù)積累和全球化布局穿越周期，不僅關(guān)乎企業(yè)自身的存續(xù)發(fā)展，更將影響中國(guó)醫(yī)美產(chǎn)業(yè)在全球價(jià)值鏈中的地位重構(gòu)。對(duì)于投資者而言，需重點(diǎn)關(guān)注三大信號(hào)：一是AestheFill中國(guó)大陸市場(chǎng)的法律糾紛進(jìn)展，二是肉毒素等新產(chǎn)品的商業(yè)化速度，三是REGEN整合后的協(xié)同效應(yīng)釋放。在這場(chǎng)行業(yè)大變局中，愛美客的每一步落子都將深刻影響其未來十年的發(fā)展軌跡。