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1.概況。 高速成長，2007-2015年公司營收增長34倍，凈利潤增長52倍，前5年高速成長（年均60%以上），近3年增速略有放緩（30%左右）；盈利能力強，凈資產收益率15%以上，毛利率和凈利率常年穩定在65%和26%左右；盈利質量高，每股現金流與收益相當；運營能力強，資產周轉率（0.6）不斷提升，應收賬款（7.57）和存貨周轉天數（126.87）逐步下降；財務保守，資產負債率常年維持在7%左右；成本管控能力強，成本、期間費用增速常年低于營收，2015年銷售費用飆升（56%）；分紅慷慨，年度分紅占凈利潤70%左右。近年，公司資本動作頻繁，營業外收入、投資收益以及長期股權投資增長較快。 2.看點。 a.戰略。一路向C，把傳統營銷中B端之間的過度關注和博弈轉為對C端消費者的關注上。數字詮釋核心競爭力——土地使用權（20多萬平）、專利（66）、商標（國內702，國外77），食品批文（116），科研（省級5項，論文49篇），R&D占比3%。 b.并購整合。平均兩月一次投資，分布在互聯網醫療，移動健康管理，跨境電商，細分平臺（老人，女性），基因測序等大健康方向。是厚積薄發還是追逐潮流？個人對此持保留態度，盡管部分項目有董事長跟投。 c.銷售費用。公司營業總成本中，營業成本和期間費用各半。銷售費用增長55.80%系銷售擴大以及新品牌投入，導致人工（71.2%）、廣告（51.72%）、經銷商費用（65.22%），市場推廣費（70.58%）投入增加（P155）。2015年人員費用占比較高，主要是由于超額完成全年銷售任務從而在2015年底額外計提了一筆獎勵基金。 d.市場份額。據第三方不完全數據統計，目前膳食補充劑國內市場零售額約1500-2000億元人民幣，其中直銷占據較大份額。公司在膳食補充劑全行業份額約5%左右，在非直銷領域的市場份額約20-30%，已進入 96 家全國百強連鎖藥店和 50 多家全國百強商業超市，終端數量約5萬家，其中藥店占比約90%。 e.2016年工作。啟動有機農場、營養博物館，智能工廠建設；推出健康管理方案；差異化競爭，“湯臣倍健”品牌繼續發力商超，“健力多”品牌以單品模式聚焦骨骼健康品類，“無限能”品牌定位為科學貴細中藥材品牌獨立運作，每日每加品牌定位進一步聚焦為全球優選女性美麗健康營養品牌；實施優戰略品牌推廣；擇機戰略并購和創新股權激勵。 f.產品及員工結構。公司立體化的產品結構相比其他單一品牌有著明顯的長期優勢，提供按需求，人群、成分等多維度查找方式；片劑，粉劑，膠囊，其他更趨均衡，地域上以華東華南為主（占比50%）。公司、全資及控股子公司總人數為2,581 人，管理人員28%，市場人員37%，生產人員23%，研發10%；40歲以下占比95%；整體薪酬占營收比例17%，高管人均薪酬77萬，員工平均薪酬14.7萬元。 g.管理層持股與股東減持。2015年公司超級合伙人計劃（如海康威視等上市公司），第一期持倉占公司總股本的0.34%，均價為36.82元；但報告期內梁允超、湯暉等高管均有不同程度減持，如何平衡？同時，為恢復“草創”精神，不斷嘗試設計更加適應現代企業競爭的項目公司管理層持股計劃（如新希望基層片區），公司已實施佰嘉和佰悅的管理層持股計劃。 3.風險 a.原料及匯率。“取自全球，健康全家”的品牌理念指導下70%以上的產品來自進口，人民幣貶值對其影響？有無相應套保措施？原材料采購成本變化趨勢？眾多主要原料采購價格是國際同行的1-3倍，公司產品品種較多，原材料較分散，生產管控難度較大。全球采購由香港佰瑞有限公司全權負責？P33.本年其他綜合收益的稅后凈額721.23萬元，由上年負數轉為增長2608.01%，主要是由于美元波動影響？@樂樂呵呵奶爸 b.行業競爭加劇。國際領先企業深入中國市場，大型藥企和食品企業介入，尤其是海外品牌借助跨境電商等新業態進入中國市場逐步改變行業競爭生態（合生元收購澳大利亞Swisse，金達威并購美國Vitatech），給行業帶來了更多的不確定性。對此，公司將實施從產品營銷向價值營銷的戰略升級，從產品提供商逐步升級至健康干預的綜合解決方案提供商。打造“營養家”會員體系為經銷商、零售商等合作伙伴提供更多增值服務；另一方面，積極發力細分品牌，發力線上業務，布局大健康，順勢而為搶占有利位勢。3月11日公司公告給出了第三條途徑：與全球最大的膳食補充劑企業之一的NBTY成立合資公司，獲得自然之寶(Nature’s Bounty)和美瑞克斯(Met-RX)在中國大陸市場的永久經營權，可謂四兩撥千斤。 c.渠道。銷售收入占比90%的藥店渠道支撐著湯臣倍健200億市值，尾大不掉的模式如何平穩過渡？2015年報中對公司渠道未有描述，僅在2016年工作中提到湯臣倍健品牌繼續發力商超，有研究報告稱今年終端銷售網點數重回公司考核體系，預計全年新增1 萬家銷售網點（公司2012年前的快速擴張主要得益于店面的擴張，2012年開始在渠道推行精細化，不強調新開店數量，重視同店增長）。目前國內藥店有40萬家，其中連鎖藥店超過12萬，商超2到3萬家，公司自己估算達到8到10萬家是比較合理的。公司在零售藥店渠道的地位依然領先，據IMS2015年第三季度全國數據統計，從廠商來看，公司以25%的強勁MAT增長率，位居銷售榜首；從產品來看，前20的產品中保健品僅為4個，公司占到兩席，分別是蛋白粉和液體鈣，MAT增速均超過15%。公司的非直銷渠道主要包括區域經銷（超80%）、直控終端（10-15%）、連鎖營養中心（3%左右），以及線上銷售渠道（3-5%）。去年“掃碼門”被廣泛解讀為品牌商動了連鎖藥店奶酪，盡管事情最終以公司更換包裝安撫藥店收尾，但這只是開始。2014年中國藥店零售已進入弱增長時代，保健品品類增長只有5%，零售規模不過300億，坐等消費者上門賣貨的傳統零售終端服務與需要貼心、專業、精準產品+服務的消費特性錯位矛盾日漸凸顯。去藥店化是公司轉向C端的必然選擇：發力商超；佰悅發力線上業務板塊；推出 “每日每加”與“GymMax健樂多”兩個互聯網品牌；加大投入打造“營養家”會員平臺還不夠明顯？新渠道賣舊貨，新渠道樹新品，舊渠道賣新貨，公司是想三手都要硬。 4.未來 從單一產品提供商逐漸升級為健康干預的綜合解決方案提供商；管理做減法，經營做加法，打造事業合伙人；整體業務布局將由膳食補充劑擴展到大健康產業，打造營養品的“聯合國”。 5.延伸 a.理念。 2016年2月，董事長新春致辭：“湯臣倍健跟德國制造一樣，不相信物美價廉”。 個人認為，好產品能賣高價很正常的商業邏輯，在言必稱價格，過于追逐所謂的價廉物美，消費文化導向是越便宜越好，結果大家都沒賺錢。一個產品只要是品質支撐得起的價格就OK，一個國家只有這樣的產品越來越多，才有尊嚴，反之整個天天都在買便宜貨和打折貨的民族是沒有前途的。 b.國外保健品市場。 2014年美國保健食品市場規模為180億美元，5年復合增長率6.3%，同期澳洲市場規模為9.4億美元，5年復合增長率9.9%。從需求端來看，行業需求的主要為國民收入所驅動，1980-2014年，美國膳食補充劑消費增速約為10%，收入彈性約為1.9。保健品行業具備成分標準化、高用戶忠誠度和高審批壁壘的特點。海外保健品行業中主要銷售的品類為維生素/組合維生素、魚油和輔食，經過多年發展，行業以形成相對成熟和穩定的供應鏈體系。行業上游的原材料環節主要由Naturax、DuPont、BASF等龍頭主導；而在中游制造環節中，除自營產能以外亦有aenova， LIPA等成熟的第三方供應商。因此各品牌在產品線上并不存在資源型優勢，行業的差異化更多來自于產品開發和市場營銷/分銷環節。 海外市場行業龍頭份額在18%左右。2014年，美國最大的保健品供應商NBTY以32億美元的銷售額占據17.8%的份額。美國上市的 6 家保健品企業平均營收25.7億美元，PE14,凈利率6.74%，GNC與NBTY旗下產品種類大概在1000種左右。2014年，國內保健品行業市場規模為902億元。比較人均消費水平，美國和澳洲分別為56美元和41.6美元，而國內市場僅為11.4美元。相對于發達國家50%到70%左右的滲透率，我國滲透率只有20%不到。目前，中國直銷市場占據著60%左右的市場份額，市場上前五除了湯臣倍健，全是直銷企業；安利持有國內唯一的全國直銷牌照，銷售額近400億元，占據絕對優勢。 2015年報之東阿阿膠——攜工匠精神踽踽回歸http://xueqiu.com/7425414346/65891298 |
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