多層次REITs市場建設專輯 | 我國公募REITs市場的發展歷程與展望

◇ 作者：中航基金總經理助理、不動產投資部總經理　宋鑫

　　　　  中航基金不動產投資部高級研究員　陳吉

◇ 本文原載《債券》2025年8月刊

不動產投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，簡稱REITs）采用特殊目的載體架構，通過證券化方式將流動性較低的不動產權益轉化為標準化、高流動性的金融產品。基礎設施REITs作為金融領域和基礎設施領域的重要創新工具，具有盤活存量資產、拓寬融資渠道、服務實體經濟和促進高質量發展等多重功能。在我國經濟持續發展和投融資體系改革推進的背景下，公募REITs市場已實現從無到有的突破，基礎制度和監管框架基本成形。

2005年，商務部初次引入REITs這一概念，并著重指出其在資金籌措方面的效用。2007年6月，中國人民銀行擬定并公布該領域首部規范性文件草案，正式面向社會公開征集意見。次年，國務院在工作部署中要求啟動相關試點項目。2009年，多部門成立協調小組，在京滬津啟動試點，后因國際金融危機停滯。2010年，住房城鄉建設部聯合國家發展改革委、財政部等部委共同頒布《關于加快發展公共租賃住房的指導意見》，旨在探索借助REITs推進公租房建設，但該嘗試最終未能實際施行。

2020年，我國公募REITs再次啟航。以制度變革為邏輯主線，參考重要政策出臺的時間節點，其發展脈絡可梳理為起步階段、發展階段、穩步發行階段三個主要時期。

（一）起步階段(2020年4月—2021年6月)：建立基本制度體系，明晰公募REITs試點范疇

為貫徹落實黨中央、國務院關于深化投融資體制改革、積極穩妥降低企業杠桿率、保持基礎設施補短板力度等決策部署，2020年4月，中國證監會與國家發展改革委聯合發布《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》，以積極支持國家重大戰略實施，深化金融供給側結構性改革，強化資本市場服務實體經濟能力，進一步創新投融資機制，有效盤活存量資產，促進基礎設施高質量發展。在試點政策中，監管機構首次明確聚焦基礎設施領域作為REITs的核心探索方向，同時明確了基礎規范、項目準入標準與運作框架三大要素，法定名稱由“房地產投資信托基金”調整為“不動產投資信托基金”的標準化表述，實現概念范疇的延展。7月，國家發展改革委辦公廳發布《關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報工作的通知》，對試點項目需聚焦的重點區域、所屬行業、核心條件等關鍵要求予以明確，并在此基礎上細化了試點工作安排。8月，中國證監會發布《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》，系統闡述REITs的核心定義及其運作機制，明確劃分了各參與機構需要承擔的主體責任，針對基金份額的發售方式制定了詳細規定，建立了針對基金投資運作的嚴格監管機制。作為關鍵轉折，這也標志著公募REITs從局部試點探索邁向全國重點區域重點領域大范圍試點的新紀元。

2021年6月21日，中航首鋼綠能REIT等國內首批9只REITs在滬深交易所成功登陸資本市場，其底層資產覆蓋生態環境保護設施、現代物流倉儲樞紐、高等級公路網絡及產業集聚區等多元基礎設施領域。首批REITs上市首日表現較為平穩，體現出市場的認知較為理性。從成交量和換手率來看，投資者參與熱情較高。

（二）發展階段(2021年6月—2024年6月)：加強制度建設，豐富產品供給

隨著持續強化公募REITs的戰略定位，試點工作已取得實質性進展。2021年6月，國家發展改革委印發《關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》，明確要求結合地方實際需求，優化配套政策以完善制度體系，促進基礎設施REITs市場規范有序發展。公募REITs發展進入快車道。

1.資產類型逐漸豐富

隨著公募REITs試點范圍持續擴大，底層資產類型在政策的引領下不斷豐富。2022年5月，中國證監會辦公廳與國家發展改革委辦公廳聯合發布《關于規范做好保障性租賃住房試點發行基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）有關工作的通知》。同期，國務院辦公廳印發《關于進一步盤活存量資產擴大有效投資的意見》，聚焦水利、清潔能源、保障性租賃住房、水電氣熱等市政設施及旅游等重點行業資產盤活。7月，滬深交易所先后推出針對保障性租賃住房REITs的專項監管細則。2023年10月，中國證監會頒布《關于修改〈公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）〉第五十條的決定》，將消費基礎設施正式納入公募REITs試點范圍，進一步實現制度框架內資產類別的拓展。

實踐方面，2022年8月，保障性租賃住房REITs試點取得重大突破，紅土深圳安居REIT、中金廈門安居REIT與華夏北京保障房REIT三個首發項目成功上市，總募資規模達37.97億元，標志著我國公募REITs正式拓展至民生保障領域，實現了住房保障體系的證券化創新。2023年3月，公募REITs市場品類繼續“上新”，中信建投國家電投新能源REIT和中航京能光伏REIT作為新能源領域首批試點產品，在上海證券交易所上市，開創了綠色能源資產REITs上市的先河。2024年，首批消費類REITs成功上市，資產類別進一步拓寬。

2.擴募機制建立

在多只首發概念REITs落地后，我國重點推進基礎設施REITs擴募機制建設，支持已上市REITs通過增發募集資金收購優質資產，以擴大產品規模、增強流動性和提升運營效率。

2022年7月，國家發展改革委辦公廳印發《關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）新購入項目申報推薦有關工作的通知》，明確支持已上市REITs通過增發募集資金收購具有穩定現金流預期的優質資產。這一機制既有助于原始權益人提升融資能力、優化資產負債結構，又通過資產規模擴張提高了產品流動性和運營效率，為REITs市場的持續發展提供了制度保障。8月，中國證監會會同國家發展改革委在推動REITs常態化發行的10條措施中將擴募列為重點支持方向，旨在促進產品長期穩健發展。

2023年二季度，我國基礎設施公募REITs市場實現重要突破，中金普洛斯REIT、博時招商蛇口產業園REIT、紅土創新鹽田港REIT和華安張江產業園REIT的擴募項目相繼在滬深交易所成功上市，對促進市場可持續發展起到了積極作用。

3.配套政策逐步健全

我國持續完善REITs配套政策體系，推出包括稅收優惠在內的多項措施，核心目標是降低基礎設施REITs的發行和運作成本，優化制度環境，解決實際操作中的關鍵問題。

2022年1月，財政部與國家稅務總局聯合發布《關于基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點稅收政策的公告》，明確公募REITs在資產重組階段享受特殊性稅務待遇，允許原始權益人資產轉讓的評估增值遞延至募資完成后繳納企業所得稅，并重點解決了原始權益人在戰略配售階段持有20%以上份額的提前納稅問題，有效減輕其稅收負擔。這些政策創新不僅降低了市場主體參與成本，還解決了信息披露和融資操作中的實際問題，為REITs市場的健康發展奠定了制度基礎。

（三）穩步發行階段（2024年7月至今）：完善制度框架，助力REITs穩步發行

自2024年下半年起，我國公募REITs市場迎來規模化發展新階段。7月，國家發展改革委印發《關于全面推動基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）項目常態化發行的通知》（以下簡稱“新規”），REITs發行正式由試點探索轉向穩步發行。

與初期試點相比，現階段REITs市場在資產范圍和制度設計方面均取得顯著進展。一方面，新規將底層資產所覆蓋的行業擴展到12大類，新增了養老設施、市場化租賃住房及燃煤發電等資產類別；擴大了旅游景區的納入范圍，符合條件的產業園區、消費基礎設施和文旅基礎設施配套項目也被納入。另一方面，政策層面同步推進制度優化，具體包括完善集體建設用地、政府和社會資本合作（PPP）項目的合規審查標準，適度放寬特定資產規模門檻，以及上調凈回收資金再投資比例上限等關鍵指標。這些舉措有效解決了試點階段的制度障礙，為我國REITs市場可持續發展提供了制度保障。

在穩步發行的大背景下，REITs市場持續擴圍擴容。萬得（Wind）統計數據顯示（下同），2024年，我國境內新發行REITs產品29只，創年度發行數量歷史最高紀錄，反映出市場活躍度與發行效率都顯著提升。截至2025年7月14日，已發行REITs項目數量增加到73個，覆蓋10大類資產。從市場表現看，在6月5日，我國境內公募REITs的總市值首次突破2000億元，標志著市場規模進入了新的發展階段，整體發展態勢持續向好（見圖1）。

（一）我國公募REITs市場的主要發展成果

1.盤活存量資產，促進實體經濟蓬勃發展

我國基礎設施存量資產規模龐大，但前期缺少有效的退出渠道。公募REITs為基礎設施資產開拓了市場化退出路徑，持有優質資產的企業以符合要求的基礎設施項目作為底層資產發行REITs產品，回收資金可用于存量項目更新改造或新項目投資建設，從而實現“投資—運營—退出—再投資”的良性循環。實踐中，持有固廢處理、光伏發電、倉儲物流等重資產的企業通過發行公募REITs實現資產退出，在剝離重資產的同時打造輕資產運營平臺，撬動增量資金投建新項目，不僅提高了存量資產的運營效率，還促進了資本向國家重大戰略實施領域的流動，有效推動我國實體經濟結構優化升級。

2.促進資產證券化市場發展，提高市場成熟度

公募REITs是我國資產證券化產品（ABS）的一種重要形式，其快速發展促進了我國資產證券化市場的發展完善。公募REITs需要底層資產具備明晰的權屬關系、穩定充裕的現金流和規范有效的運營管理，在一定程度上促使原始權益人提高自身資產的運營透明度及管理水平。同時，公募REITs的定價機制、信息披露制度、投資者保護體系日趨完善與成熟。在此帶動下，持有型不動產ABS等證券化產品也在加速發展，為其與公募REITs的良好銜接奠定基礎，助力多層次REITs市場建設。

3.優化我國金融市場結構，豐富投資品種

長期以來，我國金融市場投資工具相對單一，主要為股票、債券等，缺乏能夠兼顧穩定收益和適度增長的投資品種。基于強制分紅的特征，公募REITs兼具股債特性，對廣大投資者而言是一種嶄新的資產配置選擇。公募REITs的底層資產通常來自運營成熟、未來現金流穩定的優質基礎設施項目，具有較為穩健的收益，能夠滿足保險資金、社保基金等資金方較長期限的配置需求。未來，隨著我國公募REITs市場日臻成熟壯大，會有更多機構投資者陸續參與投資。同時，公募REITs的普惠性使其適宜作為我國居民的投資品種，從而吸引社會儲蓄資金進入資本市場，進一步完善我國的社會融資結構。

4.推動我國金融開放，提升國際影響力

現階段，我國公募REITs產品數量已經躍居亞洲首位。一方面，在未來公募REITs跨境投資相關政策不斷完善的背景下，有望出現我國公募REITs納入國際市場指數、外資機構進一步參與我國公募REITs投資發行等場景，并將顯著提升我國公募REITs市場的吸引力。另一方面，對“一帶一路”沿線國家而言，我國公募REITs市場的發展歷程可為其解決基礎設施投融資問題提供參考借鑒。

（二）我國公募REITs市場現存問題

1.資產類型有待豐富

自誕生以來，我國已上市公募REITs項目覆蓋高速公路、產業園區、能源、消費基礎設施、保障性租賃住房、倉儲物流等多個領域，最新政策允許發行REITs的行業范圍也已拓寬至12大類。但在實踐中，因資產的特殊性、成熟性等原因，文旅、養老等部分政策已允許行業尚未實現產品落地，公募REITs的資產類型還有進一步豐富的空間。

2.缺少龍頭REITs引領

與成熟REITs市場相比，我國基礎設施REITs在資產整合和規模效應方面尚存在提升空間，市場缺乏龍頭REITs的示范引領。一方面，我國單只REITs產品的最大規模約為12億美元，平均每只產品規模約為3.7億美元，與亞太成熟REITs市場相比較，單只產品體量較小（見表1）。另一方面，我國REITs市場還處于“首發＋擴募”雙輪驅動的階段，截至2025年7月14日，僅有5只產品進行過第一次擴募，與美國等成熟REITs市場依靠擴募帶動規模增長的模式有所不同。

3.發行主體不夠多元化

從發展現狀來看，我國首批上市的9只公募REITs中有8只原始權益人為國有企業。2022年11月，國家發展改革委出臺《關于進一步完善政策環境加大力度支持民間投資發展的意見》，支持民間投資項目參與REITs試點，發行主體從以中央和地方國有企業為主逐步向民營企業擴展。此后，京東倉儲物流REIT、物美消費REIT、特變電工新能源REIT等民營企業作為發行主體的產品相繼上市。東久新經濟REIT、易商倉儲物流REIT等外資企業作為發行主體的產品也陸續出現。然而，受多重因素影響，截至2025年上半年，在我國發行公募REITs的主體中外資企業、民營企業的占比之和不足三成，在發揮民營企業和外資企業市場化運營優勢、充分激發市場活力等方面還有提升空間。

4.投資者結構尚存優化空間，市場流動性不足

從政策層面看，我國鼓勵社保基金等長期資本參與REITs市場，公募REITs市場投資者中機構投資者占比較高，個人投資者參與較少。在機構投資者中，又多以產業資本、保險資金、券商自營等長期配置型資金為主，交易型投資者較少。此外，已上市REITs所含戰略配售份額的占比通常較高，這些份額通常具有較長鎖定期限。交易型投資者的缺乏和流通份額的受限，共同導致REITs產品二級市場流動性較低，日均換手率不到1%。

（一）相關建議

第一，加速REITs市場擴圍擴容，打造龍頭REITs。一是應鞏固傳統優勢領域，繼續大力鼓勵支持產業園區、高速公路、保障性租賃住房等具備穩定現金流、運營成熟的優質資產申報發行公募REITs，進一步做大市場規模。二是要加快推進文旅、養老等尚未“破冰”的行業資產通過REITs實現市場化交易，為投資者提供更豐富的底層資產選擇。三是需暢通持續擴募機制，探索原發行人體系外資產擴募，打造一批龍頭REITs，為市場的穩步發展夯實基礎。

第二，拓寬發行主體范圍，充分激發市場活力。為更好地釋放市場供給能力，應著力構建更為開放、多元的發行主體生態。一方面，持續鼓勵符合條件的民營企業、外資企業通過發行公募REITs優化自身資本結構；另一方面，可開展境外資產在國內發行REITs試點，為市場注入新的活力源泉。

第三，改善市場流動性，增強二級市場價格發現功能。提升市場流動性是增強二級市場價格發現功能的重要基礎。為此，可提升產品發售階段可流通份額的比例，適當降低戰略投資比例。同時，加強多渠道宣傳引導，提升個人投資者參與熱情。

（二）展望

展望未來，預計我國公募REITs市場將繼續保持服務實體經濟的初心，通過擴圍擴容讓更多基礎設施融資主體受益，同時也將恪守金融發展的人民性，致力于為投資者提供具有穩健分紅特征的配置資產。具體來看，在市場規模進一步提升、發展成熟穩定后，我國公募REITs市場有望建立與境外市場的互聯互通機制，推動REITs估值定價體系、信息披露標準等與國際市場接軌，助力資本市場實現高水平雙向開放。此外，支持符合條件的5G基站、數據中心、通信鐵塔、人工智能基礎設施等新型基礎設施發行公募REITs，可以使REITs更好服務于科技創新領域。相信在市場各參與主體的共同努力下，公募REITs市場必將行穩致遠，為實體經濟的高質量發展注入新的動能。